EM-momentum, DM-vermoeidheid: Te onthouden punten van de IMF herfstvergadering 2025

Het Emerging Markets Debt-team is net teruggekeerd van de jaarvergaderingen van het IMF in 2025, waar medewerkers van de financiële en centrale banken en marktdeelnemers aanwezig waren. De auteurs hebben drie decennia over deze vergaderingen gerapporteerd, dus er zullen ook meta-observaties zijn.

Belangrijkste punten:

• AI-gedreven capex boost de Amerikaanse groei en tempert de angst voor stagflatie, maar houdt de inflatierisico's in stand.
• Opkomende markten vertonen structurele kracht en beleidsdiscipline nu ontwikkelde markten worden geconfronteerd met schuldenstress.
• Een meer pragmatische, op gegevens gebaseerde toon domineerde de discussies, vooral rond het Amerikaanse beleid en de handelsdynamiek.

De vooruitzichten voor de Amerikaanse economie begonnen met recessieangst in april, die veranderde in stagflatieproblemen… maar nu ziet het herstel er K-vormig uit.  Ai-gedreven capex heeft een grote en waarschijnlijke duurzame impact op de Amerikaanse groei, waarschijnlijk variërend van 0,1% tot 0,5% (we hebben een aparte opmerking over AI, die later in alle vergaderingen naar voren kwam). Aanhoudende fiscale expansie, gemakkelijke financiële omstandigheden, gecombineerd met een AI-gedreven capexcyclus wonnen de dag (of kwartalen, meer letterlijk), over  de consensusbezorgdheid tijdens de   IMF-vergaderingen in april   dat een terugval nabij was. De Amerikaanse arbeidsmarkt is een belangrijk aandachtspunt, maar blijft in onze ogen onzeker (omdat de vermindering van het arbeidsaanbod als gevolg van het migratiebeleid mogelijk niet-inflatoir was vanwege een cyclische daling van de vraag naar arbeidskrachten… de daling van de vraag waarover in april consensus bestond). Deze situatie zorgde ervoor dat veel of zelfs de meeste deelnemers terugvielen op het argument 'nog' voor inflatiestijgingen en zwakke groei, waardoor 'stagflatie' nog steeds op de achtergrond dreigt. Hoe kan dit met zoveel obligatiebeleggers in een tijdperk van hoge schulden op de ontwikkelde markten (DM)? Er was echter een onmiskenbare atmosfeer van groei voor de komende maanden of kwartalen. De consensus in april over een economische terugval werd nog versterkt door een vrijwel algemene afwijzing van het economische beleid van de regering-Trump… die tijdens deze vergaderingen op  oktober duidelijk aan kracht verloor.

Politiek die naar rechts evolueerde (d.w.z. marktvriendelijk) leverde verdere opwaartse risico's op. Vooral in Latijns-Amerika, met verkiezingen in Chili, Brazilië, Colombia en Peru. (Belangrijk zijn ook de verkiezingen in Bolivia, Guyana, Honduras en Costa Rica.) Voordat u “Ik wist het” zegt, is het paradigma niet Argentinië, dat nog steeds gebukt gaat onder zijn heterodoxie over de wisselkoers (onze mening), en oude clientelistische politieke structuren. Argentinië staat vast en zeker in de schijnwerpers van de “rechtervleugel” , maar het is veel ingewikkelder dan dat (meer over Argentinië verderop). Ecuador is een betere vertegenwoordiger van dit fenomeen, net als El Salvador. Kortom, alles wat we zouden willen… en makkelijk zouden kunnen krijgen… zijn landen die aan de slag gaan met IMF-programma's die structurele hervormingen en begrotingsdiscipline met zich meebrengen. Dit is in Ecuador al in volle gang, waar ondanks de duidelijke politieke obstakels een hervorming van de subsidies plaatsvindt in het kader van een uitgebreid IMF-programma. En volgens ons staat dit op het punt te gebeuren in El Salvador (het formele IMF-gedeelte, aangezien de hervorming al in gang is gezet). (Voor alle duidelijkheid: we zeggen niet dat Chili zelf een IMF-programma zal krijgen, we beschrijven alleen het soort economische orthodoxie dat wij en de markt zouden verwelkomen na politieke veranderingen.) De politieke aspecten van dit fenomeen zijn onmiskenbaar, zelfs in Brazilië, en rechts profiteert vaak van de toenemende bezorgdheid over criminaliteit, wat een politieke meevaller is geweest. Boven dit alles torenden de vele agenda's van de regering-Trump uit, die in feite elk land in de regio rechtstreeks raken. De veiligheidsagenda is momenteel het meest in het oog springend, en de strategische overwegingen van de VS zijn duidelijk zichtbaar in het IMF-programma voor Ecuador en vele andere programma's. We werden aan deze tussentijdse vergaderingen herinnerd door aankondigingen dat CIA-activiteiten in Venezuela zijn goedgekeurd (verderop meer over Venezuela).

Het beleid van de regering-Trump werd minder ideologisch en meer empirisch geanalyseerd. Dit had ons bij eerdere bijeenkomsten altijd gestoord – ons beroep hoort alleen empirici toe te laten, zonder analyse van de ideologie . Toch kwamen tijdens deze bijeenkomsten (waarbij Europa sterk vertegenwoordigd was) steeds weer sterke ideologische voorkeuren naar voren die niet werden erkend. Genoeg. Vertegenwoordigers van de regering-Trump waren nu vaste gasten in panels. Het was veel meer zoals vroeger – gewoon beleid en resultaten analyseren. Er werd geklaagd over de tarieven (wat naar onze mening, puur economisch gezien, terecht was), maar de hemel was niet ingestort, wat wel de rode lijn was die deze groep had getrokken. We moeten hierop voortborduren door ons nu  meer  zorgen te maken over de komende inflatie, omdat tarieven op termijn inflatoir  zullen  zijn (wat misschien 'de moeite waard' is gezien de geopolitieke en welvaartsverdelingsdoelstellingen die ook achter de tarieven schuilgaan, maar dat is niet onze dagelijkse taak). Deze groep gooit de handdoek in de ring wat betreft inflatiezorgen omdat ze gevangen zitten in hun aanvankelijke consensus dat 'de hemel instort', en niet omdat men naar onze mening met zekerheid kan extrapoleren op basis van de afgelopen twee kwartalen van gematigde inflatie. Zucht. Niettemin werd erkend dat er een groeiende tweeledige consensus bestaat over de handelsonevenwichtigheden in de VS. We merkten ook dat marktdeelnemers een uitgesproken 'MEH'-houding hanteerden ten aanzien van de onafhankelijkheid van de Fed (wat goed of slecht kan zijn, maar ons punt is dat empirisme in grotere mate wordt geaccepteerd).

Europa staat op het punt van een cyclische economische opleving op basis van Duitse defensie-uitgaven, maar heeft zijn kans gemist en al het andere is negatief. Duitsland heeft een einde gemaakt aan zijn beroemde schuldrem, defensie-uitgaven goedgekeurd, enz. En dat is het dan. De rest is gruwelijk. Laten we eerst teruggaan naar de vergaderingen van april. Het gesprek ging volledig over de zoektocht van beleggers naar een reservevaluta om te profiteren van de afnemende relatieve rente op het aanhouden van USD-activa. Dit was de kans voor Europa en de euro. Herinnert u zich het Draghi-plan vóór april? Sindsdien niets nieuws. We hebben nog steeds een ECB met enerzijds een strak rentebeleid (wat leidt tot een overgewaardeerde euro?) en anderzijds een zeer stimulerend beleid aan de activakant (beperking van de rendementen op staatsobligaties). En als je met een Europese functionaris praat over de stijging van de goudprijs en of een belangrijke recente factor daarvoor in feite kapitaalvlucht uit Europa was, dan krijg je… een lege blik terug. Europa loopt achter op het gebied van AI (wat uiteraard een hot topic was tijdens elke vergadering), en het beleid inzake digitale valuta lijkt ons een vorm van kapitaalcontrole. Op twee belangrijke punten staat Europa dus stil of gaat het achteruit. De onderliggende politiek is duidelijk kwetsbaar en zou algemeen bekend moeten zijn. Maar daar wordt niet veel aandacht aan besteed; analyse en prognoses zijn in een dergelijke context potentieel zinloos. In de ogen van veel deelnemers aan de bijeenkomst lijkt Europa te worden omgeven door een nieuwe ontkenning. Dit terwijl de e-mailboxen van de deelnemers aan de vergadering vol zaten met onderzoeksrapporten met updates over de spreads binnen de eurozone. En de kredietwaardigheid van het geboorteland van deze auteur, Frankrijk, werd op vrijdag na afloop van de vergaderingen door S&P verlaagd. Zucht.

China heeft naar onze mening een 'glow-up' doorgemaakt – iedereen kopieert nu het staatsindustrieel beleid. Te lang hebben we bij IMF-bijeenkomsten een grote onderwaardering van het Chinese beleid gezien. En om eerlijk te zijn tegenover dat cynisme, afgezien van een paar jaar geleden, heeft China niet dezelfde aanwezigheid bij het IMF of in het algemeen als andere landen (omdat ze geen offshore financiering nodig hebben), wat een (gemakkelijk op te lossen) probleem toevoegt aan de landenanalyse. En voor een land waarvan gezegd wordt dat het kapitaalcontroles heeft (bedenk wel dat er geen serieuze controles zijn op de aankoop van goud in China, dus deze stand-by beschrijving van 'controles' om China te bestempelen is uiterst abnormaal en moet worden afgezwakt). Om eerlijk te zijn tegenover China: hun politiek heeft de afgelopen 50 jaar gezorgd voor wat misschien wel het grootste economische succes in de geschiedenis is. Bovendien heeft het IMF de afgelopen 30 jaar een enorme onevenwichtigheid in de betalingsbalans (hun formele mandaat, ondanks dat ze zich ook met begrotingssteun zijn gaan bemoeien) in stand gehouden, dus ze zijn niet perfect (hoewel we altijd dol zijn op het IMF-personeel). Hoe dan ook, de ontkenning dat China serieus is, leek merkbaar te vervagen; het is niet ons dagelijkse werk, maar we merkten veel verbazing over/erkenning voor hun technologische innovatie in veel sectoren. Dit is grotendeels opnieuw te wijten aan de sombere kijk van deze groep op China. Zoals we in 'The Curiously Unpopular Case for RMB Appreciation' hebben opgemerkt, dachten velen dat de CNY zou depreciëren als gevolg van de invoerheffingen. Het tegenovergestelde deed zich voor. We blijven intellectueel gefrustreerd dat deze waardestijging van de CNY niet centraal stond in elke discussie over opkomende markten (opkomende markten handelen immers meer met China dan met de VS, we vragen niet veel), maar we zagen wel enige erkenning. Zo vond tijdens de bijeenkomsten bijvoorbeeld de omwisseling plaats van Keniaanse schulden in Amerikaanse dollars naar schulden in Chinese yuan, en maakte India voor het eerst gebruik van Chinese yuan bij de aankoop van olie. Niet dat je die herinneringen nog nodig had nadat China, India, Saoedi-Arabië, de Verenigde Arabische Emiraten, Brazilië en andere landen jarenlang gestaag overeenkwamen om in elkaars valuta's te handelen, vrijwel zonder media-aandacht… maar bepaalde momenten worden dan ook vaak opgemerkt vanwege eerdere ontkenningen. Vergeet niet dat correlatie de moeder van bijgeloof is, en dit is een bijgelovige groep, dus gaan we ervan uit dat deze relatief onbelangrijke krantenkoppen op de een of andere manier herinnerden aan het feit dat er iets diepgaands aan de hand is. Niemand heeft het gezegd (behalve wij), maar zo begint de expansie van de geldvraag (in dit geval de vraag naar CNY). Het beste voorbeeld van het doorbreken van ontkenning is volgens mij dat niemand China bekritiseerde vanwege 'overcapaciteit' als gevolg van 'staatskapitalisme'. Dit is 100 procent zeker, want 'staatskapitalisme' komt naar een naburige DM! We kopiëren het Chinese industriebeleid. Alles tijdens de vergaderingen was 'strategisch', wat betekent dat we nationale veiligheid als reden gebruiken. En in de ogen van de deelnemers was dit allemaal 'goed'. Het nemen van belangen in strategische hulpbronnen en het sturen van de productie naar begunstigde sectoren is plotseling 'goed'. Het doet me denken aan de wereldwijde financiële crisis, toen de centrale bank en het ministerie van Financiën plotseling moesten samenwerken in plaats van onafhankelijk te zijn. Hoe zou dat uitpakken? Hoe dan ook, de stabiliteit van de Chinese munt, de voortdurende internationalisering van de RMB en de erkende centrale rol in de wereldeconomie (zeldzame aardelementen waren uiteraard een ander thema tijdens de bijeenkomsten) zorgden er samen voor dat China stilletjes aan een opmars maakte. De echte reden is dat ze een stabiele munteenheid hebben met een centrale bank die de inflatie onder controle houdt, maar we nemen ook alle  andere redenen graag mee.

Kakkerlakken in de DM-kredietcyclus, vlinders in EM.  De financiële media hebben verslag gedaan van enkele aanwijzingen voor kredietstress in de VS. Dit was onderdeel van discussies die geen nieuwe inzichten opleverden (balansen zijn sterk, maar spreads zijn historisch laag, hoe saai kan het worden?). Aangezien het 'nieuws' grotendeels gericht was op bedrijfssituaties (d.w.z. niet op soevereine situaties), blijven wij van mening dat de markt voor bedrijfsobligaties momenteel niet veel informatie bevat. Dit komt door het gebrek aan liquiditeit ervan in combinatie met de historisch lage spreads en decennia van toegenomen allocaties aan krediet. Het lijkt dus niet erg interessant om onder deze omstandigheden krediet te verkopen. Als de rente op de Amerikaanse dollar stijgt, zou je inderdaad absoluut  te maken kunnen krijgen met problematische herfinancieringen tegen onhoudbare tarieven. Maar de stijging is het hele jaar door de grootste consensus geweest. Bovendien zijn de begrotingsresultaten in de VS beter dan verwacht (een deel van de uitverkoop in de jaren '30 was te wijten aan begrotingszorgen), is er geen sprake van tariefinflatie (nog niet en misschien ook nooit) en krijgen we volgend jaar een nieuwe Fed die zich volgens bijna alle kranten waarschijnlijk zal richten op het verlagen van de nominale rente over de hele curve (soms hebben ze gelijk). We verwachten dus geen stijging van de rente in het komende kwartaal (daarna is het een ander verhaal). Op de laatste dag van de bijeenkomsten werd echter de kredietwaardigheid van Frankrijk, het geboorteland van uw auteur, door S&P verlaagd. Zucht. Dat is iets om alert op te zijn. U zag ons Europa-beeld hierboven. Wat ons opvalt aan de hele situatie is dat de swap-spreads (die meer een weerspiegeling zijn van de liquiditeit van banken dan van het kredietrisico op zich) in deze context zijn gestegen. Indien opgenomen, gaven deze spreads signalen af  vóór  de krantenkoppen die alleen werden gegenereerd wanneer er bepaalde  specifieke  kredietspreads waren die een gat vertoonden in sectoren die verondersteld werden rijk aan informatie te zijn, zoals autoleningen. Deze eerdere stijging van de swap-spreads weerspiegelt grotere risico's op soeverein niveau, vooral in de ontwikkelde markten, zoals wij en het IMF al hebben gewaarschuwd. O ja, we hadden ook een korte mini-crash (tot nu toe mini) bij regionale banken in de VS! Het is een goede zaak dat het IMF ons allemaal heeft gewaarschuwd … nog maar een keer.

De kern van het onmisbare GFSR (Global Financial Stability Report) van het IMF was dat de risico's zich in DM bevinden, op soeverein niveau, en zich vertalen naar het financiële systeem. Het is beter om die zin nog eens rustig door te lezen, want eenvoudiger kan het niet. Heb je hem nog eens gelezen? Behalve oorlog of een invasie van buitenaardse wezens is dit  hét  als het gaat om economie en financiën. Wij vinden dat het IMF de spijker op zijn kop slaat en veel te diplomatiek is (bedenk wel dat de grootste aandeelhouder van het IMF de VS is, gevolgd door 'Europa'). Het enige goede nieuws is dat ze een soortgelijke waarschuwing hebben gegeven in hun GFSR van april, die we toen in detail hebben geanalyseerd in onze 'te onthouden punten'. Zelfs krantenlezers snappen de verhaallijn. Het IMF wijst op de stijging van de rente op Britse staatsobligaties, de kwestie rond Silicon Valley Bank en hoe deze zich verhouden tot derivatenmarkten zoals swap-spreads (zij zeggen dat ze zich verhouden tot de spread, maar wij vinden het beter om te stellen dat ze zich structureel verhouden tot de derivatenmarkten zelf, iets wat we de afgelopen decennia uitvoerig hebben besproken). Lees in ieder geval onze laatste 'te onthouden punten' nog eens door, want daarin wordt dit allemaal behandeld. Deze nieuwe GFSR waarschuwt expliciet dat 0 procent besnoeiingen op Amerikaanse staatsobligaties in repo-financiering de hefboomrisico's hebben vergroot door enorme ('grootschalige') basistransacties (arbitrage tussen obligatiefutures en contante obligaties) aan te moedigen. Hedgefondsen creëren grote hefboomposities in schatkistpapier vanwege de goedkope financiering op de kortlopende repo-markten. Laten we het erover eens zijn dat elke verandering in hefboomwerking een grote zaak zou zijn. Dit is geen goede context. Maar dit weerspiegelt ook pogingen van beleidsmakers om de rentecurve te beïnvloeden en we weten niet waarom we er in het post-GFC-tijdperk niet gewoon vanuit zouden moeten gaan dat alle benodigde instrumenten zullen worden ingezet.

De kern van het onmisbare WEO-rapport (World Economic Outlook) van het IMF was 'EM Exceptionalism' (onze formulering) en 'veerkracht' (hun formulering), en zorgen over Europa. EM's zijn nu structureel robuuster dan tien jaar geleden, terwijl DM's te maken hebben met beleidsmoeheid en 'aanhoudende neerwaartse risico's als gevolg van protectionisme en hoge schuldenlasten'. In navolging van het GFSR zeggen zij dat 'fiscale kwetsbaarheden en marktcorrecties een gevaarlijke wisselwerking kunnen hebben in ontwikkelde markten'. De groeiprognoses zijn hiermee in overeenstemming: 1,5% voor de DM's (of 'geavanceerde economieën') en iets boven de 4% voor de EM's ('ontwikkelende economieën'). Het rapport benadrukt opnieuw de onafhankelijkheid van centrale banken in opkomende markten, die de inflatie heeft gestabiliseerd (iets waar we al tientallen jaren over schrijven). Het onderstreepte ook de twijfelachtige productiviteitsvooruitzichten van Europa. Geeuw. Totale geeuw. Maar dan wel van het prettige, ontspannende soort als je in EM zit, waar je geld verdient terwijl je  slaapt.

AI kwam op de juiste manier aan bod tijdens vergaderingen – de 'hype' was gericht op waar hij  hoorde  te zijn, namelijk op de   werkelijke  Capex, en niet op de productiviteitsutopie die mogelijk zou kunnen worden bereikt. Ik voel me ongelooflijk beschaamd als ik over de impact van AI op de productiviteit schrijf, dus heb ik dat nooit gedaan. Het idee dat iemand een uitgesproken mening zou moeten hebben over de gevolgen van AI voor de productiviteit, vind ik belachelijk. Alle vooruitzichten lopen over meer dan vijf jaar, wat voor elk soort vertrouwen een rode vaan zou moeten zijn. Het beroep kan zelfs achteraf de productiviteit niet correct berekenen,  laat staan  met alle 'gegevens'. Het was dan ook geweldig om te zien dat de deelnemers aan de vergadering het daar impliciet mee eens waren. Je mocht zeggen dat je geen idee had of het zou 'lukken', hoeveel banen er zouden 'verdwijnen', en je kon zelfs beweren dat er banen zouden worden gecreëerd. Het belangrijkste punt is dat die discussies met de nodige voorzichtigheid werden benaderd en niet in het middelpunt van de belangstelling stonden. De aandacht ging vooral uit naar de omvang van de AI-investeringen, die in deze cyclus tussen 0,1% en 0,5% bijdragen aan de groei in de VS. De directe buitenlandse investeringen in de VS zijn in de eerste helft van 2025 met 100% gestegen… en de Amerikaanse investeringen in het buitenland zijn met 14% gedaald. De VS wordt dus gezien als een duidelijke leider en winnaar (misschien is dat niet correct, maar dat is wel de perceptie en de kapitaaluitgaven ondersteunen dit idee). (En, belangrijker nog, houd de USD-afdekking die  daadwerkelijk  in 2025 plaatsvond gescheiden van de verkoop van Amerikaanse effecten die  werden toegerekend  (en na enige tijd is er nu iets meer informatie over de daadwerkelijke verkoop van effecten), maar die in 2025 nog niet is bewezen; in dit geval maakt dit mechanisme ons niet uit, omdat we investeren in de kernmarkten voor valuta en rente van opkomende markten, maar het is een belangrijk onderscheid voor mensen die graag planetaire/thematische conclusies trekken over de verkoop van 'Amerikaanse activa', iets wat wij niet graag doen.) Ook de omvang en duurzaamheid van de investeringsstroom viel op, waarbij in elke vergadering sprake was van overheidssteun voor de ontwikkeling van AI – hoe dit ook afloopt, het lijkt een lange weg te worden. Het is weerom 'strategisch'. Dat is volgens ons de juiste benadering – er  moet  hype zijn rond de investeringscyclus, de rest is speculatief.

Een 'moment' voor EM – de aanwezigheid van duidelijke DM-problemen werd opnieuw afgezet tegen de afwezigheid van dergelijke problemen in EM.  Marktdeelnemers beginnen langzaam maar zeker het door ons voorgestelde kader – EM versus DM – te accepteren als een manier om mondiale ontwikkelingen te begrijpen. Het IMF sloot zich tijdens de bijeenkomsten in april bij ons aan en zet dit nu voort tijdens de bijeenkomsten in oktober. Het IMF zou terecht de successen van de opkomende markten moeten vieren, omdat zij grotendeels zijn wat wij 'afgestudeerden' van de opkomende markten noemen. Ze namen deel aan IMF-programma's of leerden zelfstandig hun lessen, maar het IMF speelde een grote rol in hun succes, hetzij rechtstreeks via financieringsprogramma's, hetzij op intellectueel vlak. Maar hun grootste aandeelhouders zijn de met schulden overladen DM's (grappig genoeg). Respect dus voor de geweldige medewerkers van het IMF die hun werk doen en empirisch blijven! Er werd veel gesproken/gehoopt/ervaring opgedaan met instromen naar opkomende markten. Je kunt niet echt op die prognoses vertrouwen, maar ze waren er wel. Er waren misschien te veel 'frontier'-experts voor onze 'uitbundigheidsmeters'. Argentinië en Venezuela hadden extra zalen nodig. Maar er was een gevoel dat iets wat al een tijdje aan de gang was (EM is beter dan DM) nu definitief was en misschien wel een nieuwe, hogere  fase inging.

Het sentiment was zeer bearish ten aanzien van de USD en zeer bullish ten aanzien van alle opkomende markten – dit maakt ons marginaal bullish ten aanzien van de USD ten opzichte van de belangrijkste valuta's.  Wij zijn het in het algemeen eens met de bullish conclusie ten aanzien van lokale valuta's van opkomende markten en hebben ons al jaren zo gepositioneerd (voornamelijk via Azië), en met name dit jaar (via EMFX met een hogere bèta). Maar vergeet niet dat de beleggersgroep enigszins met tegenzin werd meegesleept in deze optimistische visie op EMFX en enthousiast werd toen kranten artikelen begonnen te publiceren met titels als 'Dollar dit of dollar dat'. Dit zijn allemaal redelijke verhalen voor hun tijdshorizon, maar ze zijn verouderd (we schrijven er al meer dan tien jaar over) en lijken ons op dit moment nog steeds veel te overdreven. Een maand of enkele maanden van een sterke Amerikaanse dollar zou precies kunnen zijn wat de marktpositionering/psychologie nodig heeft – een test – maar voor ons is dat iets te veel. We moeten echter benadrukken dat alles wat we doen per land en per obligatie gebeurt, dus we spreken hier op een zeer hoog niveau, in overeenstemming met de teneur van IMF-bijeenkomsten. Met name de euro zou hier kunnen haperen, dat is meer wat we denken.

Opmerkingen over belangrijke opkomende markten

Mexico behoort tot de succesverhalen. Het land profiteert sterk van de handelsoorlog (een combinatie van de voorzichtige aanpak van president Sheinbaum en het 'vangnet' van de USMCA) en de voortdurende begrotingsconsolidatie, waardoor de centrale bank haar geleidelijke versoepeling kan voortzetten. De lokale obligaties van Mexico vinden het geweldig! Mexico heeft net de eerste plaats ingenomen in de ranglijst van lokale schulden van opkomende markten en heeft daarmee Brazilië verdrongen.

De vooruitgang die Zuid-Afrika boekt op het gebied van fiscaal beleid en hervorming van staatsbedrijven wordt steeds breder erkend. Het land haalde tijdens de IMF-week niet veelvuldig de krantenkoppen, maar het monetaire en wisselkoersbeleid is onberispelijk, de handelsvoorwaarden van het land profiteren van de dynamiek van goud en de tweeledige steun in de VS voor het AGOA-kader is een zegen voor de geopolitieke achtergrond van Zuid-Afrika. Het heeft ook een grotere blootstelling aan China en zijn langzaam sterker wordende  munt.

Chili moet deze tijd gebruiken om veerkracht op te bouwen, onder meer door externe buffers te creëren. Fragmentatie van de handel blijft een groot risico, maar het grootste deel van de Chileense export is vrijgesteld van invoerrechten, wat de directe risico's vermindert. Het begrotingsbeleid vereist wellicht enkele corrigerende maatregelen, maar de begrotingsvooruitzichten op middellange termijn blijven gunstig, aangezien beide rechtse presidentskandidaten volgens opiniepeilingen betere kansen hebben in de tweede ronde. Een probleem is dat de behoefte aan externe buffers het opwaartse potentieel van CLP kan beperken. Het tegenargument hiervoor is dat lokale pensioenfondsen zeer weinig blootstelling hebben aan hun eigen lokale markt.

Brazilië onderzoekt de uitgangssituatie voor belangrijke verkiezingen en de markt is redelijk ontspannen. Brazilië heeft uitstekende externe rekeningen, maar kampt met dreigende begrotingsproblemen als gevolg van een hoge overheidsschuld. De komende verkiezingen zullen uiteindelijk bepalend zijn voor de fiscale resultaten, maar ondertussen houdt een super-hawkishe centrale bank de markt in bedwang. En deze markt blijft rustig ondanks een stijging in de populariteit van de markt-onvriendelijke president Lula na een nationalistische impasse met de Amerikaanse president Trump.

Het economische team van Argentinië bleef wanhopig proberen om een sceptische markt ervan te overtuigen dat het echt de steun van het Amerikaanse ministerie van Financiën had. De acties van het Amerikaanse ministerie van Financiën (het kopen van ARS, het ondertekenen van een swap-overeenkomst, het financieren van een obligatietender) blijven overeenkomen met de uitspraken van het economische team van Argentinië. Het probleem voor de markt is dat Argentijnse activa nog steeds erg zwaar wegen en dat men bang is dat Milei bij de komende tussentijdse verkiezingen opnieuw een verpletterende nederlaag zal lijden en daarna de steun van het Amerikaanse ministerie van Financiën zal verliezen. Zodra de tussentijdse verkiezingen achter de rug zijn en de onzekerheid voorbij is, zou de steun van het Amerikaanse ministerie van Financiën een overweldigende steun moeten worden voor Argentijnse obligaties.

Een regimewisseling in Venezuela leek nog nooit zo dichtbij. De regering-Trump onderneemt directe militaire actie om druk uit te oefenen op de regering van Maduro en de door Machado geleide oppositie bespreekt met investeerders haar gedetailleerde plannen voor het bestuur zodra zij aan de macht is, waaronder de volledige privatisering van de oliesector en het aangaan van gesprekken met obligatiehouders. Het voelt allemaal alsof het op handen en onvermijdelijk is. Maar zelfs als Maduro het deze keer niet overleeft, zal een overgang in Venezuela wellicht niet zo eenvoudig zijn, aangezien andere machtige Chavistische figuren het voor een oppositieregering moeilijk kunnen maken om de soevereine activa van Venezuela volledig te controleren. Het verschil met Argentinië is dat Venezolaanse obligaties ondergewaardeerd zijn en mogelijk ondergewaardeerd worden, en dus zullen blijven stijgen bij positief nieuws.

Om meer inzicht te krijgen kunt u zich aanmelden voor onze maandelijkse .