Los inversionistas cuestionan los salarios de ejecutivos en mineras de bitcoin
10 julio 2025
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Tenga en cuenta que VanEck tiene exposición al bitcoin y puede tener posiciones en acciones de empresas mineras de bitcoin mencionadas.
Casi el 99% de las propuestas de remuneración de los ejecutivos aprobadas en la temporada de sustitutos de 2024, y los informes preliminares de 2025 muestran que la remuneración de los consejeros delegados del S&P 500 aumentó casi un 10% interanual. En todas las empresas estadounidenses, el apoyo de los accionistas a la remuneración sigue siendo sólida, incluso a pesar del aumento de las cifras.
Los mineros de bitcoin son la excepción. A pesar de los agresivos paquetes de compensación, sus accionistas se muestran reticentes. En nuestra última revisión de ocho mineras que cotizan en Estados Unidos, el apoyo medio a las propuestas de remuneración de los ejecutivos se situó en solo 64%, muy por debajo de los promedios del S&P 500 y del Russell 3000, que fueron del 90% y del 91%.
Ese escepticismo parece bien fundado. Los ejecutivos mineros siguen concediéndose a sí mismos premios en acciones sobredimensionados que diluyen a los accionistas sin vincular de forma fiable la retribución a la creación de valor a largo plazo. Es una contradicción sorprendente: en un sector basado en el límite máximo de 21 millones de bitcoin, existen pocas restricciones sobre la cantidad de acciones que pueden emitir los insiders.
Ámbito y metodología
Basándonos en nuestro análisis de 2022, revisamos la retribución de los ejecutivos de ocho empresas mineras de bitcoin que cotizan en Estados Unidos: BTBT, CIFR, CLSK, CORZ, HUT, MARA, RIOT y WULF. Excluimos a los emisores extranjeros como IREN, HIVE y GLXY, cuyas declaraciones de representación carecen de la granularidad necesaria para una comparación coherente.
Utilizando datos de los informes de referencia de Gallagher y los documentos DEF 14A, hemos comparado la remuneración directa total (salario base, bonificaciones y concesiones de acciones) con los valores de referencia de los sectores de la energía y las tecnologías de la información, así como con el índice Russell 3000, más amplio.
Los mineros de bitcoin pagan más que sus homólogos, impulsados por paquetes con un alto contenido en acciones
Los resultados fueron claros: La remuneración de los mineros de bitcoin es significativamente más alta que en sectores comparables, impulsada por una mayor dependencia de las acciones. En algunos casos, esta confianza está bien alineada con los intereses de los accionistas, pero en muchos casos parece excesiva. En 2023, el salario base medio de los mineros NEO fue de 474.000 dólares, lo que se ajusta aproximadamente al del sector energético, con 505.000 dólares, al del sector tecnológico, con 472.000 dólares, y al del mercado en general, con 535.000 dólares. Sin embargo, las retribuciones en acciones y a largo plazo representaron el 79% de la remuneración total de los mineros ese año, y ese peso aumentó hasta el 89% en 2024, según los primeros documentos presentados por los sustitutos. Aunque aún no se dispone de datos completos sobre sus homólogos para 2024, el diseño, con un gran peso de las acciones, siguió impulsando al alza la remuneración total.
Los NEO de las mineras ganaron un promedio de 6,6 millones de dólares en remuneración directa total en 2023. Esta cifra superó con creces las medias del sector energético, con 3,0 millones de dólares, del Russell 3000, con 3,1 millones de dólares e incluso del sector tecnológico, con 4,5 millones de dólares. En 2024, esa cifra casi se duplicó hasta alcanzar los 14,4 millones de dólares para los mineros de bitcoin. Sin duda, la remuneración de la renta variable probablemente aumentó en muchos sectores en medio de un mercado alcista más amplio, pero las mineras parecen haber superado incluso esa base elevada.
También se elevaron las primas en metálico. En 2023, los mineros NEO se llevaron a casa una media de 836.000 dólares en bonificaciones, más del doble de los niveles observados en los sectores de la tecnología de la información y la energía. Esto sugiere que incluso los incentivos a corto plazo en el sector minero están generosamente estructurados en comparación con las normas de rendimiento de las industrias adyacentes.
Remuneración media de los NEO (directivos nombrados) por factor (2023-2024)
Las acciones y las retribuciones a largo plazo elevan la remuneración promedio de los NEO en la minería de bitcoin por encima de la de los sectores adyacentes
Fuentes: Gallagher, DEF14As (2023 y 2024) al 10/06/2025. Factores de remuneración media de los NEO de los mineros de Bitcoin y sus homólogos en comparación con los sectores de la energía y las tecnologías de la información y el índice Russell 3000.
*excluido CORZ, que se encontraba en bancarrota según el capítulo 11 durante todo el año 2023.
Fuentes: Gallagher, DEF14As (2023 y 2024) al 10/06/2025. Factores de remuneración media de los NEO de los mineros de Bitcoin y sus homólogos en comparación con los sectores de la energía y las tecnologías de la información y el índice Russell 3000.
*excluido CORZ, que se encontraba en bancarrota según el capítulo 11 durante todo el año 2023.
Estructura de las concesiones de acciones: Se mantiene el sesgo a corto plazo, pero se amplían los criterios de rendimiento
Los patrones de nuestros últimos hallazgos refuerzan las preocupaciones planteadas en nuestro informe de 2022: que las prácticas de remuneración de los ejecutivos de las mineras siguen siendo agresivas, con un gran peso de las acciones y, a menudo, poco alineadas con los resultados de los accionistas. La estructura de estos premios desempeña un papel clave, ya que históricamente la mayoría de las mineras hacen hincapié en los calendarios de adquisición de derechos a corto y medio plazo. Aunque las concesiones por rendimiento "alcanzado" siguen siendo poco habituales, la tendencia está empezando a cambiar hacia acciones multianuales vinculadas al rendimiento.
Según sus documentos DEF 14A de 2025, seis de las ocho mineras de nuestra muestra (Riot, Core Scientific, Hut 8, Cipher Mining, TeraWulf y Marathon) informan un mayor uso de las unidades de acciones vinculadas al rendimiento (PSU). Estas retribuciones suelen devengarse a lo largo de varios años en función de los objetivos de cotización de las acciones o del rendimiento total relativo para los accionistas (TSR), a menudo junto con requisitos de continuidad en el servicio.
Cabe destacar que Marathon pasó a utilizar exclusivamente PSU en 2025, mientras que Cipher introdujo una combinación al 50% de RSU y PSU. Core Scientific, tras su reorganización, relanzó su programa de incentivos a largo plazo con premios PSU vinculados al rendimiento acumulado de las acciones. Estos cambios marcan un giro significativo hacia la alineación a largo plazo.
No obstante, siguen existiendo diferencias. CleanSpark es la única empresa minera de nuestra base de datos que no ha adoptado las PSU. El plan 2025 de Bit Digital los autoriza, pero no hay pruebas de su emisión en sus archivos. En principio, ambas empresas hacen hincapié en el rendimiento, pero ninguna de ellas divulga los criterios de adquisición de derechos basados en hitos ni los criterios de limitación, elementos que ahora se consideran ampliamente como prácticas básicas de gobernanza.
En conjunto, el sector está mostrando los primeros signos de reforma. La mayoría de las principales mineras incorporan ahora en sus planes de acciones la consolidación plurianual, los índices de referencia relativos y los umbrales de rendimiento definidos. Aunque la aplicación varía, el alejamiento de los diseños centrados en el corto plazo es evidente. A medida que aumente el escrutinio de los accionistas, es probable que se esperen nuevas mejoras.
¿Se genera valor? No siempre
En 2024, la remuneración de los NEO (directivos ejecutivos designados) equivalía a aproximadamente el 73% del crecimiento de la capitalización bursátil de RIOT; WULF y CORZ, aproximadamente el 2%
A pesar de todos los cambios estructurales en curso, sigue habiendo una cuestión central: ¿estos paquetes salariales están alineados con la creación de valor para los accionistas?
Nuestro análisis comparó la remuneración total de los NEO con el crecimiento de la capitalización bursátil de cada empresa para 2024, una prueba directa de la alineación entre la remuneración y el rendimiento. Los resultados fueron contundentes. Mientras que WULF y CORZ generaron miles de millones en nuevo valor para los accionistas, sus NEO se llevaron a casa solo aprox. 2% de ese crecimiento en forma de remuneración. Por el contrario, RIOT pagó a sus NEOs 230 millones de dólares, equivalentes a 73% de su aumento de capitalización bursátil en 2024. El ratio de MARA se situó en 18%.
Estas disparidades se hacen eco de las preocupaciones que planteamos por primera vez en nuestro informe de 2022, cuando los accionistas de RIOT rechazaron la propuesta de la empresa sobre la remuneración de los directivos tras revelar 21,9 millones de dólares en concepto de remuneración del director ejecutivo. Ese mismo sustituto también incluía una propuesta para ampliar el plan de remuneración en acciones de RIOT en 10 millones de acciones, lo que alimentó la preocupación de los inversores por la dilución, los bajos umbrales de rendimiento y la corta duración de los derechos sobre las acciones. Aunque RIOT ha adoptado desde entonces las PSU basadas en el TSR relativo, la remuneración total sigue superando rutinariamente el rendimiento de los accionistas.
En 2024, la remuneración de los NEO equivalía al ~73% del crecimiento de la capitalización bursátil de RIOT; WULF y CORZ, al ~2%.
* Utilizando datos de su primer día de cotización, el 24 de enero de 2024, para la capitalización bursátil al cierre del ejercicio 2023, debido a la anterior quiebra en virtud del Capítulo 11.
Fuente: FactSet, informes de la empresa al 10/6/2025. La rentabilidad pasada no es garantía de resultados futuros.
Las concesiones de acciones siguen siendo sobredimensionadas, incluso a medida que evolucionan las estructuras
| Empresa | CEO 2024 Concesión de acciones (en millones de dólares) |
Tipo de devengo | Detalles del devengo | ¿Concesión especial de acciones? |
| RIOT | 79.3 | Vinculada al rendimiento | RSAs/PRSAs en 3 años. PRSAs ligados al TSR relativo frente al índice. |
Ninguno |
| MARA | 40.1 | Basado en el tiempo | 3 años; 25% por adelantado, luego devengo lineal trimestral | Ninguno |
| CORZ | 39.5 | Vinculada al rendimiento | RSUs: 4 años; PSUs: 3 años, obstáculos para el precio de las acciones. | Ninguno |
| CIFR | 14.9 | Basado en el tiempo | 3 años; cuotas anuales iguales | Ninguno |
| HUT | 8.6 | Vinculada al rendimiento | Acantilado a 3 años si se cumplen los objetivos de precio a 2 años. | Ninguno |
| CLSK | 5.0 | Según lo conseguido | Basado en el precio de las acciones. 3 años; 40% por adelantado, luego devengo trimestral lineal. |
Ninguno |
| WULF | 4.4 | Vinculada al rendimiento | RSUs: 1 año (50%/50% en dos aniversarios semestrales); PSUs: 3 años, obstáculos para el precio de las acciones. |
Ninguno |
| BTBT | 3.2 | Basado en el tiempo | 3 años (supuesto; no revelado) | Ninguno |
Fuente: Informes de la empresa a 10/6/2025. La rentabilidad pasada no es garantía de resultados futuros.
Aunque varias mineras han empezado a adoptar plazos de devengo más largos y adjudicaciones vinculadas al rendimiento, la escala absoluta de las concesiones de acciones de 2024 sigue siendo una señal de alarma. El director ejecutivo de RIOT recibió una concesión de acciones por valor de 79,3 millones de dólares, la mayor del grupo, casi el doble que la de MARA y varias veces superior al promedio de sus homólogos.
Ninguna de las empresas de nuestra muestra emitió premios en acciones especiales y únicos en 2024, lo que sugiere un movimiento bienvenido hacia ciclos de incentivos más estandarizados y predecibles. Sin embargo, el tamaño de las subvenciones de ciclo regular por sí solo sigue planteando interrogantes. Incluso con la relativa limitación del TSR en vigor, el paquete de acciones de RIOT refuerza las preocupaciones planteadas por primera vez en 2022: Que la remuneración total sigue estando desfasada con respecto a la creación de valor para el accionista.
El rechazo de los accionistas se intensifica
Propuestas de los accionistas sobre la remuneración de los ejecutivos de mineras de Bitcoin
| Empresa | N.° de propuesta | Descripción | Estado | Fecha de reunión de accionistas |
| CLSK | #2 - Say-on-Pay | Nota estándar para aprobar la remuneración de NEO de 2024. | ✅ 76% a favor | 3/3/2025 |
| WULF | #3 - Say-on-Pay | Nota estándar para aprobar la remuneración de NEO de 2024. | ✅ 99% a favor | 5/5/2025 |
| #4 - Plan Omnibus de Compensación en Acciones | Aumenta la autorización de acciones del Plan 2021 en 45 millones (aprox. 10,5% de dilución) hasta un total de 54,1 millones. | ✅ 87% a favor | ||
| CORZ | #2 - Say-on-Pay | Nota estándar para aprobar la remuneración de NEO de 2024. | ❌ 62% En contra | 5/12/2025 |
| #3 - Voto sobre la frecuencia | Propone voto consultivo sobre remuneración cada año. | ✅ 1 año (99%) | ||
| #7 - Plan Omnibus de Compensación en Acciones | Busca la aprobación de 32,4 millones de nuevas acciones (aprox. 9,8% de dilución) en virtud del plan 2024 modificado. CORZ proyecta 4 años de uso y cita una dilución promedio de los 3 años anteriores por debajo del 1%. | ✅ 90% a favor | ||
| BTBT | #2 - Plan Omnibus de Incentivos en Acciones | Propone la adopción del nuevo Plan Ómnibus de Incentivos en Acciones 2025 que autoriza 8 millones de acciones (aprox. 3,8% de dilución) para futuras concesiones de acciones. | ✅ 98% a favor | 5/20/2025 |
| #4 - Say-on-Pay | Nota estándar para aprobar la remuneración de NEO de 2024. | ✅ 72% a favor | ||
| #5 - Voto sobre la frecuencia | Propone el «say-on-pay» cada 3 años. | ✅ 3 años (65%) ❌ 1 año (35%) |
||
| CIFR | #3 - Say-on-Pay | Nota estándar para aprobar la remuneración de NEO de 2024. | ✅ 72% a favor | 6/3/2025 |
| #4 - Voto sobre la frecuencia | Propone voto consultivo sobre remuneración cada año. | ✅ 1 año (96%) | ||
| RIOT | #3 - Say-on-Pay | Nota estándar para aprobar la remuneración de NEO de 2024. | ❌ 68% En contra | 6/10/2025 |
| #4 - Voto sobre la frecuencia | Propone voto consultivo sobre remuneración cada año. | ✅ 1 año (95%) | ||
| HUT | #2 - Say-on-Pay | Nota estándar para aprobar la remuneración de NEO de 2024. | ✅ 99% a favor | 6/18/2025 |
| #3 - Voto sobre la frecuencia | Propone voto consultivo sobre remuneración cada año. | ✅ 1 año (91%) | ||
| #5 - Plan Omnibus de Compensación en Acciones | Modifica el plan de 2023 para duplicar la reserva de acciones a 10,5 millones (5,25 millones de acciones = aprox. 4,8% de dilución) y elimina la cláusula de renovación automática (aumentos anuales del 6,85%), lo que reduce el riesgo de dilución futura. | ✅ 94% a favor | ||
| MARA | #3 - Say-on-Pay | Nota estándar para aprobar la remuneración de NEO de 2024. | ❌ 78% En contra | 6/26/2025 |
| #4 - Modificación del plan de acciones | Modificar el Plan de Incentivos sobre Acciones de 2018 para agregar 18 millones de nuevas acciones (aprox 4,9% de dilución), lo que eleva el total a 63 millones (desde 45 millones). | ✅ 86% a favor |
Fuente: Informes de la empresa a 10/6/2025. La rentabilidad pasada no es garantía de resultados futuros.
Los accionistas están tomando nota. En 2025, 3 de las 8 mineras que analizamos (CORZ, RIOT y MARA) se enfrentaron a llamativos reproches sobre sus propuestas de remuneración de los ejecutivos. Solo el 38% de los inversores de CORZ aprobaron su plan, seguidos por el 32% de RIOT y solo el 22% de MARA.
Como ya se ha comentado, estas reacciones parecen estar fundamentadas. El paquete salarial de CORZ de 62 millones de dólares para NEO supuso solo el 2,2% del crecimiento de la capitalización bursátil de la empresa: alto en términos absolutos, pero modesto en comparación con el 18% de MARA y el 73% de RIOT. El momento elegido puede haber sido la perdición de CORZ: las concesiones se otorgaron solo unos meses después de que la empresa saliera del Capítulo 11. En el caso de RIOT, el rechazo de los accionistas es más directo y coherente con las preocupaciones señaladas en 2021 y 2022. El rechazo aún más pronunciado de MARA probablemente refleje la frustración con su estrategia dilutiva de acumulación de bitcoin y la percepción de que no se avanza hacia las oportunidades que ofrecen la IA y la HPC.
Es importante señalar que las votaciones sobre la remuneración son consultivas, pero envían un mensaje claro. A los asesores de voto, como ISS, les gustan las propuestas que reciben menos del 70% de apoyo, mientras que Glass Lewis aplica un umbral aún más estricto, del 80%. Ambos esperan que los consejos de administración, especialmente los comités de remuneración, respondan y revelen las medidas correctivas en el proxy del año siguiente. Votaciones por debajo de 50%, como las vistas en CORZ, RIOT y MARA, garantizan lo que el ISS denomina "el más alto grado de receptividad".
Visto a través de ese prisma, destaca el sector de la minería de Bitcoin. Sólo dos de las ocho empresas que evaluamos superaron los umbrales de 70% y 80% en 2025, lo que supone una tasa de fracaso de 75%. En comparación, sólo el 4.3% de las empresas del Russell 3000 y el 4.1% de las del S&P 500 cayeron por debajo del 70% en 2023, con tasas de fracaso aún más bajas en lo que va de 2024.
Las reformas de la gobernanza ganan terreno
En respuesta al creciente escrutinio, varias mineras están ajustando su forma de involucrar a los accionistas en las compensaciones. El cambio más notable es la adopción de las propuestas «say-on-frequency», que determinan la frecuencia con la que los inversores votan sobre la remuneración de los ejecutivos. En un sector conocido por la rápida emisión de acciones y la inconsistente alineación de los resultados, las votaciones anuales proporcionan un mecanismo muy necesario para la rendición de cuentas.
La mayoría de las mineras de nuestro análisis apoyan ahora las votaciones anuales sobre la remuneración de ejecutivos. CORZ, CIFR, RIOT y HUT recibieron una fuerte aprobación a este planteamiento, con un apoyo que osciló entre el 91% y el 99%. BTBT fue la única excepción, al proponer mantener la votación trienal. Esa propuesta recibió solo 65% de apoyo, lo que indica que los inversores prefieren una supervisión más frecuente.
Varias empresas también solicitaron la aprobación para ampliar sus planes de acciones o incentivos. WULF y CORZ propusieron cada una autorizar nuevas concesiones equivalentes a aproximadamente 10% de las acciones en circulación. BTBT, HUT y MARA solicitaron aprobaciones en el intervalo de 4% a 5%. Aunque las cinco propuestas se aprobaron con mayorías sólidas por encima de 86%, el contexto más amplio es importante. Dos de estas empresas, CORZ y MARA, fracasaron rotundamente en sus votaciones sobre el sistema de retribución, y una -BTBT- evitó por poco el mismo resultado.
Esta brecha subraya una preocupación central. Aunque los accionistas pueden aprobar los planes de acciones por motivos de procedimiento, especialmente cuando se aplican a toda la empresa, siguen mostrándose profundamente escépticos sobre la estructura y la justificación de las retribuciones de los ejecutivos. A medida que el sector evoluciona, esperamos que la atención de los inversores se centre en el diseño de las retribuciones, los niveles de dilución y el grado en que la remuneración refleja la creación de valor a largo plazo.
Cómo pueden reconstruir la alineación las empresas mineras
A medida que los mineros de Bitcoin maduran y se convierten en operadores de infraestructuras a gran escala, sus programas de remuneración de ejecutivos también deben evolucionar. Las recientes votaciones por proxy dejan claro que los inversores ya no se sienten cómodos con las concesiones excesivas de acciones que carecen de vínculos significativos con el rendimiento.
Los consejos de administración y los comités de retribución deben centrarse en tres prioridades:
1. Incentivar la rentabilidad
Las primas y las subvenciones en acciones deben estar vinculadas al coste por moneda extraída. Esta métrica capta los impulsores clave de la rentabilidad, incluidos el precio de la energía, la optimización de la flota y el control de los gastos de venta, generales y administrativos. Fomenta la disciplina operativa y protege mejor los márgenes durante los ciclos de precios del Bitcoin.
2. Reforzar la disciplina de capital
Los consejos de administración deberían incorporar medidas como el rendimiento del capital invertido o la eficiencia del capex en los marcos de incentivos a largo plazo. Estas métricas ayudan a alinear la compensación con la eficacia con la que la dirección despliega el capital de los accionistas, especialmente cuando el crecimiento depende de la emisión continua de acciones.
3. Fortalecer los criterios de rendimiento para la concesión de acciones
Las acciones deben consolidarse a lo largo de varios años e incluir umbrales de rendimiento, no solo requisitos de antigüedad. La rentabilidad total relativa para el accionista sigue siendo un punto de referencia viable, pero los premios deben incluir topes y mínimos para garantizar que reflejen la ejecución específica de la empresa y no las tendencias generales del mercado.
Estos cambios no eliminarán el escrutinio, pero acercarían la remuneración de los mineros a las mejores prácticas de gobernanza y devolverían la credibilidad a unos programas de remuneración que han suscitado críticas justificadas. Centrarse en la ejecución, la eficiencia y la disciplina de capital enviaría una señal más clara de que los consejos están comprometidos con la alineación a largo plazo.
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Definiciones
Bitcoin (BTC) es una moneda digital descentralizada sin banco central ni administrador único. Se puede enviar de usuario a usuario en la red peer-to-peer de Bitcoin sin intermediarios.
El Russell 3000 Index representa las 3000 empresas de menor capitalización en el índice general Russell 3000.
El S&P 500® Index consta de 500 acciones comunes de gran demanda que cubren el sector industrial, servicios públicos, financiero y transporte; por tratarse de un índice, no está gestionado y no es un valor en el que se pueda invertir.
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