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Giganten mit immenser Wirkung

12 Februar 2019

 

Gold durchbricht angesichts der Fed-Maßnahmen die Schwelle von USD 1.300

Im Laufe des Januars bewegte sich der Goldpreis weitestgehend innerhalb der im Dezember erreichten Spanne von USD 1.280 bis USD 1.295 je Unze. Am 25. Januar durchbrach der Goldpreis jedoch die psychologisch wichtige Schwelle von USD 1.300, da sich an den Märkten allmählich die Ahnung verbreitete, die Federal Reserve (Fed) könne den Abverkauf ihres Anleiheportfolios früher als erwartet beenden. Dieser Verdacht bestätigte sich, als die Fed am 30. Januar im Nachgang zum Treffen des Federal Open Market Committee (FOMC) angab, sie plane eine Anpassung ihrer Bilanzsumme, sofern die Umstände eine expansivere Geldpolitik erfordern würden. Dies lässt vermuten, dass die Fed in der Tat zukünftige wirtschaftliche Entwicklungen und Marktbedingungen abwarten wird, um über eine mögliche Rückkehr zu der lockerer gestalteten Geldpolitik der Krisenjahre zu entscheiden. Der Goldpreis stieg infolgedessen auf ein Neun-Monats-Hoch und beendete den Januar mit einem Zugewinn von USD 38,76 (3,0%) bei USD 1.321,20. Auch Goldaktien legten zu. Der NYSE Arca Gold Miners Index (GDMNTR)1 verzeichnete ein Plus von 7,5%, während der MVIS Global Junior Gold Miners Index (MVGDXJTR)2 mit einem Anstieg um 9,5% aufwartete. Die wichtigste Neuigkeit aus der Bergbaubranche war der Zusammenschluss der Newmont Mining Corporation mit Goldcorp Inc. (5,8% bzw. 2,2% des Nettovermögens*), über den wir nachstehend in diesem Kommentar berichten.

Weltweit zeigen sich erste Anzeichen einer Konjunkturabkühlung

Nicht nur die Fed macht sich erhebliche Sorgen um die heimische Wirtschaft. Auch aus den in anderen Regionen im Januar veröffentlichten Berichten lassen sich weltweit wachsende Bedenken herauslesen. Für China zeigt die Caixin-Umfrage3 für das verarbeitende Gewerbe einen Rückgang an, die Industrieproduktion in Deutschland ist gegenüber dem Vorjahr um 4,7% gefallen und in Frankreich ist das jährliche BIP-Wachstum auf 1,5% zurückgegangen. Der Composite Leading Indicator der Organisation für wirtschaftliche Zusammenarbeit und Entwicklung (OECD) deutet darauf hin, dass das weltweite Wirtschaftswachstum 2019 an Schwung verliert. Der Präsident der Europäischen Zentralbank (EZB) erklärte am 28. Januar, die Zentralbank sei darauf eingestellt, alle ihr zur Verfügung stehenden geldpolitischen Mittel aufzubieten, um die schwächelnde Wirtschaft in Europa zu unterstützen.

Goldankauf durch Zentralbanken 2018 gestiegen

Im Januar gab der US-Dollar-Index (DXY)4 zwar leicht nach, musste jedoch seine 2018 erzielten Zugewinne aufgrund der zunehmenden Konjunkturschwäche außerhalb der USA nicht einbüßen. Der Goldpreis verzeichnete somit im Januar sowohl in den meisten lokalen Währungen als auch im US-Dollar ein Plus. Historisch betrachtet entspricht dies dem Verhalten der Anleger, die bei einer gefühlten Zunahme der weltweiten Risiken auf Gold als sicheren Hafen5 setzen. Wie der World Gold Council berichtete, erwarben Zentralbanken 2018 651 Tonnen netto an Gold. Dies entspricht dem zweithöchsten bislang erfassten Wert. Zentralbanken tätigen seit 2010 Netto-Goldkäufe, da immer mehr Länder eine Diversifizierung ihrer Papiergeldreserven für notwendig erachten. Zu Beginn des Jahrzehnts zählte auch China zu den regelmäßigen Goldkäufern, inzwischen hat das Land aber seit knapp zwei Jahren keine neuen Goldkäufe gemeldet. Im Dezember meldete China jedoch einen Anstieg seiner Goldreserven um ca. 10 Tonnen. Ob dies eine Wiederaufnahme der regelmäßigen chinesischen Käufe bedeutet, ist indes offen.

Den Zentralbanken fehlt die Zeit, um ihre Geldpolitik zu normalisieren, denn sie müssen bereits Vorkehrungen treffen, um der Wirtschaft durch die nächste Rezession zu helfen. Wie es scheint, bedeutet „normal“ inzwischen eine Federal Funds Rate6, die knapp über 2% gestiegen ist, und eine Bilanz von mindestens USD 4 Bio. Der Leitzins der EZB schafft es nach dem Ankauf von Anleihen im Wert von USD 3 Bio. unterdessen nicht über die Schwelle von -0,4%. Was würde erst aus dem Finanzsystem werden, wenn die Fed Funds Rate bei null (oder weniger) und das Haushaltsdefizit bei über USD 2 Bio. im Jahr liegen und der Anleihebestand der Fed USD 10 Bio. übersteigt? Vielleicht werden wir es 2020 erleben.

Goldpreis peilt 2019 Widerstand bei USD 1.365 an

Der jüngste Kurswechsel in der Geldpolitik der Fed sorgte dafür, dass der Goldpreis über USD 1.300 steigen und damit den ersten wichtigen Schwellenwert für dieses Jahr durchbrechen konnte. Derzeit sieht es danach aus, als könne der Goldpreis als nächstes die deutlich schwieriger zu erreichende Schwelle von USD 1.365 testen, die bereits seit fünf Jahren einen Widerstand bildet. Sollten sich im Zusammenhang mit dem Brexit, der Wirtschaft oder den Börsen weitere fundamentale Risiken ergeben, könnten Gold und Goldaktien endlich eine höhere Preisspanne erreichen.

Newmont-Goldcorp wird zu neuem Riesenkonzern; Fokus liegt insgesamt auf Rentabilität

Mit der Ankündigung eines zweiten bahnbrechenden Zusammenschlusses im Januar hat sich die Struktur der Goldbranche erneut verändert. Der letzte große Zusammenschluss, der im vergangenen September bekanntgegeben worden war, erfolgte zwischen Barrick Gold Corporation und Randgold Resources (6,6% des Nettovermögens*). An die von Newmont angekündigten Pläne zum Erwerb des ebenfalls gewichtigen Goldproduzenten Goldcorp im Zuge eines auf USD 10 Mrd. bewerteten Aktientauschs zur Schaffung des weltgrößten Goldunternehmens kann Barrick jedoch nicht heranreichen. Ebenso wie Barrick plant auch Newmont den Verkauf weniger wichtiger Minen, um sich auf ein kleineres Portfolio an größeren und hochwertigeren Vorkommen zu konzentrieren. Das neue Newmont-Unternehmen wird jedoch über 21 Minen verfügen (Barrick besitzt 13), sodass sich die Integration von Goldcorp schwierig gestalten dürfte.

Das bisherige Management von Goldcorp war eine Enttäuschung. Seit Übernahme der Unternehmensführung vor drei Jahren wurden die Gewinnerwartungen in der Hälfte der Fälle verfehlt und die Aktie schnitt um 72% schlechter ab als der GDMNTR. Newmont kann infolgedessen ein hervorragendes Portfolio an Vorkommen mit einem Abschlag erwerben, während die Aktionäre von Goldcorp endlich das fähige Management erhalten, auf das sie so lange gewartet haben.

Für die Branche hat dieser Zusammenschluss einige interessante Folgen:

  • Durch diese Fusionen entsteht eine eigene Klasse an Giganten (in der Ölbranche würde man sie als Supermajors bezeichnen), an die andere Unternehmen oder Unternehmenszusammenschlüsse nicht heranreichen können. Die Riesenkonzerne Barrick und Newmont können jährlich zwischen fünf und acht Millionen Unzen Gold produzieren. Die Produktionskapazitäten der Großkonzerne Agnico-Eagle Mines Ltd. (4,8% des Nettovermögens*), Kinross Gold Corporation (2,2%*), Newcrest Mining Ltd. (1,0%*), Anglogold Ashanti (nicht im Besitz) und Gold Fields Ltd. (nicht im Besitz) liegen zwischen zwei und vier Millionen Unzen jährlich. Die Riesenkonzerne können nie dagewesene Skaleneffekte nutzen und besitzen ausreichend Liquidität, um die größten institutionellen Investoren für sich zu gewinnen.
  • Mit den Goldunternehmen von früher haben die heutigen Goldproduzenten wenig gemein. Die heutigen Unternehmen warten mit einer schlanken Managementstruktur und angemessenen Anreizen auf und können bei der Förderung der Wertschöpfung auf die Erfahrung aus früheren Fehlern zurückgreifen. Dennoch dürfte die Umsetzung für diese beiden Giganten eine Herausforderung darstellen.
  • In der Goldbranche bedeutet größer nicht immer auch besser. Zwischen 2001 und 2015 haben wir Barrick und Newmont untergewichtet oder ganz gemieden, da beide Unternehmen für die Wertschöpfung zu groß und unflexibel geworden waren. In der Vergangenheit hat sich gezeigt, dass Übernahmen sich oftmals nicht auszahlen und der Besitz zu vieler Minen einem Unternehmen die Verwaltung erschwert. Zahlreiche CEOs mittelgroßer Unternehmen gaben an, dass eine Anzahl von sechs bis acht Minen optimal ist.
  • In den vergangenen Zyklen haben sich große Unternehmen zusammengeschlossen, um noch größer zu werden. In diesem Zyklus erfolgen die Zusammenschlüsse, um profitabler zu werden. Die Managementteams von Newmont und Randgold sind der Ansicht, sie können innerhalb ihrer neuen Unternehmen eine erprobte Managementstruktur, mehr Effizienz und neue Technologien einführen. Zudem sollen Minen veräußert werden, die unter ihrer Mindestrendite zurückbleiben. Wenn sie mit dieser Strategie Erfolg haben, führt dies in einigen Jahren zu kleineren (aber dennoch riesigen) und rentableren Unternehmen.
  • Zusammen bieten die beiden Giganten nun knapp zehn Minen mit einem Wert zwischen USD 100 Mio. und USD 1 Mrd. zum Verkauf an. Potenzielle Käufer sind große und mittelgroße Goldproduzenten. Uns sind viele Fälle älterer, vernachlässigter oder unterkapitalisierter Minen bekannt, die sich nach einem Verkauf an ein kleineres Unternehmen zu erfolgreichen und wichtigen Produktionsstätten entwickelt haben. Wir hoffen auf weitere Transaktionen, von denen alle Seiten profitieren und die Wachstums- und Wertschöpfungspotenzial für die großen und mittleren Unternehmen bereithalten.

Newmont und Barrick zählen derzeit zu den wichtigsten fünf Positionen in unserem Portfolio.* Während der letzten sechs Jahre, die von niedrigen Goldpreisen gekennzeichnet waren, konnten wir eine finanzielle, operative und kapitalbezogene Disziplin beobachten, die sich unserer Einschätzung nach auch fortsetzen wird. Die Unternehmensstrukturen sind flacher und flexibler geworden. Wir gehen davon aus, dass die neuen Riesenkonzerne Mehrwert schaffen und neue Branchenstandards setzen werden.

WICHTIGE INFORMATIONEN UND HINWEISE

*Stand aller Angaben zur Gewichtung von Unternehmen ist, sofern nicht anders angegeben, der 31. Januar 2019.

1Der NYSE Arca Gold Miners Index (GDMNTR) ist ein nach einer modifizierten Marktkapitalisierung gewichteter Index, in dem börsengehandelte Unternehmen mit Schwerpunkt auf dem Abbau von Gold vertreten sind.

2Der MVIS Global Junior Gold Miners Index (MVGDXJTR) ist ein regelbasierter, nach einer modifizierten Marktkapitalisierung gewichteter und um Streubesitz bereinigter Index für ein globales Universum aus börsengehandelten Unternehmen mit geringer und mittlerer Marktkapitalisierung, die mindestens 50% ihrer Einnahmen mit der Förderung von Gold und/oder Silber erwirtschaften, oder Minen besitzen, mit denen sie potenziell mindestens 50% ihrer Einnahmen mit der Förderung von Gold und/oder Silber erwirtschaften könnten, oder vorwiegend in Gold oder Silber investieren.

3Die Caixin-Umfrage für das verarbeitende Gewerbe basiert auf den Daten aus monatlichen Befragungen von Führungskräften im Einkauf von mehr als 400 Unternehmen aus dem Privatsektor.

4Der US-Dollar Index (DXY) spiegelt den allgemeinen internationalen Wert des US-Dollar wider. Im DXY wird hierfür der Durchschnitt des USD-Wechselkurses zu sechs großen internationalen Währungen ermittelt: Euro, Japanischer Yen, Pfund Sterling, Kanadischer Dollar, Schwedische Krone und Schweizer Franken.

5Als sicherer Hafen (Safe Haven) werden Anlagen bezeichnet, bei denen auch in Phasen mit stark erhöhter Marktvolatilität mit einer konstanten oder sogar positiven Wertentwicklung zu rechnen ist. Anleger suchen nach diesen sicheren Häfen, um ihr Verlustrisiko im Falle eines Abschwungs zu minimieren.

6In den USA ist die Federal Funds Rate der Zinssatz, zu dem Depotbanken untereinander aktiv mit den bei der Federal Reserve gehaltenen Reserven, den sogenannten Federal Funds, handeln. Dies geschieht üblicherweise unbesichert und über Nacht. Banken mit einem Reserveüberschuss können diesen an Banken mit höherem Reservebedarf ausleihen.

Wichtige Hinweise

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