Un trimestre volátil, pero los ángeles caídos siguen liderando en lo que va del año

Los ángeles caídos (representados por el índice ICE US Fallen Angel High Yield 10% Constrained, «H0CF») terminaron el primer semestre del año superando al mercado general de alto rendimiento (representado por el índice ICE BofA US High Yield, «H0A0») en un 0.16% (4.71% frente a 4.55%), a pesar de haber obtenido un rendimiento inferior en un 0.46% en el segundo trimestre.

El segundo trimestre estuvo marcado por una importante volatilidad para los inversores en alto rendimiento, que comenzó con los anuncios de los aranceles el 2 de abril (los diferenciales de crédito ya se habían estado ampliando desde febrero en previsión de los cambios de política). El anuncio de los aranceles en abril aceleró esta tendencia, haciendo que los diferenciales se ampliaran en más de 100 puntos básicos y alcanzaran un máximo de casi 200 puntos básicos por encima de sus niveles más ajustados del año. Sin embargo, esta ampliación duró poco. La liquidación del «Día de la Liberación» se invirtió por completo a mediados de mayo, y los diferenciales de alto rendimiento terminaron el trimestre casi 60 puntos básicos más ajustados que al principio.

Los tipos de interés también fueron volátiles durante el trimestre. Los rendimientos de los bonos a largo plazo disminuyeron inicialmente, pero después subieron con fuerza debido a la creciente preocupación por la inflación y la sostenibilidad fiscal.

Los ángeles caídos obtuvieron un rendimiento inferior en abril del 1.25%, pero repuntaron en mayo y junio con un rendimiento superior del 0.22% y el 0.61%, respectivamente. El rendimiento del 2,47% registrado en junio fue el mejor resultado mensual desde finales de 2023, tras el sólido rendimiento del 1,90% obtenido en mayo. La clase de activos se benefició de un descenso de 17 puntos básicos en el rendimiento del 10Y, así como de los indicios de relajación de las tensiones geopolíticas y de mejora de las condiciones comerciales.

En general, los bonos con calificación BB siguen liderando el rendimiento, mientras que los bonos CCC y de menor calificación se recuperaron rápidamente tras el acontecimiento del «Día de la Liberación».

BB superó las expectativas, pero Lower Quality intenta recuperar terreno

Fuente: ICE Data Services a partir del 30/6/2025, VanEck. BB representado por el ICE BofA BB US High Yield Index; B representado por el ICE BofA Single-B US High Yield Index; CCC e inferiores representados por el ICE BofA CCC & Lower US High Yield Index. El Índice ICE BofA BB US High Yield es un subconjunto del Índice ICE BofA US High Yield que incluye todos los valores calificados de BB1 a BB3, ambos inclusive. El Índice ICE BofA Single-B US High Yield es un subconjunto del Índice ICE BofA US High Yield que incluye todos los valores calificados de B1 a B3, ambos inclusive. El índice ICE BofA CCC & Lower US High Yield es un subconjunto del índice ICE BofA US High Yield que incluye todos los valores con calificación CCC1 e inferior.

La dinámica de los tipos se vio aún más influida a finales del segundo trimestre por la aprobación de la ley fiscal del presidente Trump, que se prevé que añada aproximadamente 3 billones de dólares a la deuda nacional. Esto contribuyó al continuo empinamiento de la curva de rendimiento, una tendencia que ha persistido durante los dos últimos años.

A pesar de ello, los fundamentos corporativos siguen siendo notablemente sólidos. Como resultado, esperamos que las presiones inflacionistas, los elevados tipos de interés y la desaceleración del crecimiento económico afecten a los ángeles caídos principalmente a través de eventos idiosincrásicos, más que a través de un ciclo de rebajas generalizadas, salvo que se produzca una crisis económica grave.

Un claro ejemplo de ello es Whirlpool Corporation, la única empresa que entró en el índice de los ángeles caídos durante el trimestre. Los bonos de Whirlpool entraron en el índice con un peso significativo del 4.2%, tras una rebaja de aproximadamente 3.300 millones de dólares en deuda pendiente. La rebaja se debió a una combinación de elevado apalancamiento, asignación de capital favorable a los accionistas y flojos resultados de ventas. En consonancia con las tendencias históricas, los bonos experimentaron una caída de precios de casi el 10% antes de la rebaja, ingresando al índice con un descuento.

Rentabilidad media acumulada del precio del bono de Whirlpool Corporation 6 m antes de la inclusión en el índice

Fuente: ICE Data Services a partir del 30/6/2025, VanEck.

A pesar de ser una de las mayores rebajas en el espacio de alto rendimiento, Warner Brothers Discovery no entró finalmente en el segmento de los ángeles caídos. La empresa fue rebajada a la categoría de alto rendimiento a principios de junio, con aproximadamente 31.000 millones de dólares de deuda, lo que la habría convertido potencialmente en uno de los cinco mayores ángeles caídos de la historia de los índices. La rebaja se produjo en medio de una reestructuración corporativa destinada a dividir la empresa en dos entidades separadas.

Sin embargo, tras la rebaja inicial de Moody's, Warner Brothers Discovery llevó a cabo un novedoso ejercicio de gestión del pasivo, poco habitual en el mercado de grado de inversión. La empresa inició un canje de deuda que obligó de hecho a los tenedores de bonos a aceptar nuevas condiciones. Como resultado, aunque los bonos originales calificaban técnicamente como ángeles caídos, su tamaño en circulación se redujo significativamente debido a una oferta pública de adquisición, descalificando a la mayoría para su inclusión en el índice.

Además, debido a que el canje de deuda y el proceso de licitación estaban en curso a finales de junio, ICE Data Indices optó por excluir los bonos de Warner Brothers Discovery de todos sus índices de alto rendimiento hasta julio. La nueva deuda emitida, junto con la transacción, no se califica como ángeles caídos, ya que se consideran valores de nueva emisión.

Estadísticas generales de los ángeles caídos: Los ángeles caídos y los amplios diferenciales de alto rendimiento fueron notablemente volátiles durante el segundo trimestre. Los diferenciales de los ángeles caídos comenzaron el trimestre en 257 puntos básicos, se ampliaron bruscamente hasta los 357 puntos básicos a principios de abril, y luego descendieron de forma constante hasta terminar el trimestre en 237 puntos básicos. Los diferenciales amplios de alto rendimiento siguieron un patrón similar, ampliándose 115 puntos básicos, de 342 a 457 puntos básicos, a principios de abril, antes de estrecharse para terminar el trimestre justo por debajo de los 300 puntos básicos. Este estrechamiento fue un motor clave del rendimiento relativo superior del alto rendimiento en el segundo trimestre. Los rendimientos de ambos índices se mantuvieron elevados en relación con sus medias a 10 años, aunque terminaron el trimestre en sus niveles más bajos en lo que va de año. Esto refleja tanto el descenso de los diferenciales como el movimiento de los tipos de interés subyacentes. La duración de los ángeles caídos aumentó durante el segundo trimestre, especialmente en junio, impulsada por la retirada de varios bonos, sobre todo una emisión de Walgreens, con menos de 12 meses de vencimiento. Por el contrario, la duración del amplio mercado de alto rendimiento continuó acortándose, alcanzando un mínimo histórico de 2,89 años. Esta divergencia continua en la duración pone de relieve el papel creciente de la sensibilidad a los tipos de interés en la diferenciación de los rendimientos entre los ángeles caídos y el mercado de alto rendimiento más amplio. Desde el punto de vista de los precios, el mercado de alto rendimiento general ha seguido aumentando, con precios que ahora superan su promedio de 10 años en aproximadamente 1 dólar. Los precios de los ángeles caídos han subido moderadamente y se mantienen por debajo de su media de 10 años, lo que podría indicar un potencial continuado de rentabilidad superior, como ha sido el caso en lo que va de año.

Fuente: ICE Data Services, VanEck. Ángeles caídos: ICE US Fallen Angel High Yield 10% Constrained Index. Bonos de alto rendimiento general: ICE BofA US High Yield Index. "OAS" hace referencia a "option-adjusted spread" (diferencial ajustado por opciones). Consulte la definición de este y otros términos mencionados aquí en la sección de definiciones y divulgaciones de este blog. El rendimiento previo no garantiza resultados futuros. El rendimiento del índice no representa la rentabilidad de la estrategia. No es posible invertir en un índice.

Ángeles caídos: Los ángeles caídos siguieron mostrando un perfil idiosincrásico en el segundo trimestre. Whirlpool Corporation entró en el índice en mayo tras haber sido rebajada por las tres principales agencias de calificación. Las rebajas citaron el debilitamiento de la demanda de los consumidores, la ralentización del mercado inmobiliario estadounidense, el elevado apalancamiento y los impactos previstos de los aranceles. Whirlpool se incorporó al índice con un peso del 4.23%, que aumentó al 4.75% en junio. Los bonos tenían una duración superior a siete años y habían experimentado un notable deterioro de precios de casi el 6% durante los seis meses anteriores a la inclusión en el índice. Sin embargo, en junio se produjo una recuperación parcial de los precios, y los bonos cerraron el mes a 88.54 dólares, lo que refleja una ganancia del 3.5% sobre su precio de entrada. Este rebote convirtió a Whirlpool en uno de los tres principales contribuyentes al rendimiento superior de los ángeles caídos durante el mes, sólo por detrás de Hudson Pacific Properties (un ángel caído de enero de 2024) y Celanese (un ángel caído de febrero de 2025).

JP Morgan actualizó recientemente su previsión para la cartera de ángeles caídos, estimando que aproximadamente 12.000 millones de dólares de deuda elegible para el índice podrían ser rebajados en lo que queda de año. Sin embargo, también destacan un conjunto más amplio de 65.000 millones de dólares en deuda de emisores que actualmente tienen una calificación de alto rendimiento y una perspectiva negativa. Dada la persistente incertidumbre económica, JP Morgan espera que la tendencia de más rebajas que mejoras continúe en los próximos trimestres.

Fuente: ICE Data Services, VanEck. Ángeles caídos: ICE US Fallen Angel High Yield 10% Constrained Index. El rendimiento previo no garantiza resultados futuros. No es una recomendación para comprar o vender ninguno de los nombres ni valores mencionados en este documento. El rendimiento del índice no representa la rentabilidad de la estrategia. No es posible invertir en un índice.

Estrellas en ascenso: En mayo, Constellation Insurance y Royal Caribbean se convirtieron en la segunda y tercera estrellas emergentes del año. Constellation Insurance fue mejorada por Fitch, mientras que Royal Caribbean fue mejorada por S&P y Moody's. La mejora de la calificación de Constellation Insurance por parte de Fitch se basó en la opinión de la agencia de que la empresa había mejorado su perfil empresarial ampliando sus operaciones y centrándose en productos de seguros de menor volatilidad. Se consideró que estos cambios estratégicos reforzaban la estabilidad financiera y reducían el riesgo empresarial general. Constellation había entrado originalmente en el índice de los ángeles caídos en julio de 2022 a un precio de 99.87 dólares, lo que supuso una rentabilidad total negativa de aproximadamente el 4% durante su permanencia en el índice. Royal Caribbean, un notable ángel caído del "COVID" a partir de abril de 2020, vio su calificación mejorada tanto por S&P como por Moody's. La mejora reflejaba los sólidos resultados financieros de la empresa, la mejora de las métricas de apalancamiento y unas perspectivas operativas positivas. Royal Caribbean entró en el índice a 70,29 dólares y, a lo largo de cinco años, obtuvo una rentabilidad del 42%.

Fuente: ICE Data Services, VanEck. Ángeles caídos: ICE US Fallen Angel High Yield 10% Constrained Index. El rendimiento previo no garantiza resultados futuros. No es una recomendación para comprar o vender ninguno de los nombres ni valores mencionados en este documento. El rendimiento del índice no representa la rentabilidad de la estrategia. No es posible invertir en un índice.

Rendimiento de los ángeles caídos por sector: Hubo cambios en la composición sectorial durante el trimestre, ya que Whirlpool ingresó en el índice, sumando aproximadamente un 3% al sector de bienes de consumo, mientras que la tecnología y el comercio minorista vieron reducirse su exposición en aproximadamente un 2% cada uno, debido a la salida del índice en junio de Seagate y Walgreens. Los diferenciales del sector inmobiliario se estrecharon durante el trimestre en cerca de 150 puntos básicos, mientras que su precio fue el que más aumentó, convirtiéndolo en el de mayor rendimiento en el trimestre y en lo que va del año. El sector inmobiliario, el minorista y las telecomunicaciones fueron los que más contribuyeron al rendimiento en comparación con el alto rendimiento general durante el trimestre, mientras que los medios de comunicación, la salud y los servicios fueron los que más restaron valor al rendimiento relativo.

Fuente: ICE Data Services, VanEck. ^*Los rendimientos se basan en datos de periodos parciales. Ángeles caídos: ICE US Fallen Angel High Yield 10% Constrained Index. No pretende ser una recomendación de invertir o desinvertir en ninguno de los sectores mencionados en este documento. El rendimiento del índice no representa la rentabilidad de la estrategia. No es posible invertir en un índice.

Rendimiento de los ángeles caídos por calificación: No se produjeron cambios significativos en la composición de la calificación global durante el trimestre, y los bonos con calificación BB siguieron representando la mayor exposición dentro del índice de ángeles caídos. En términos de rendimiento, los bonos con calificación CCC e inferior superaron a los bonos de mayor calidad en el segundo trimestre, ya que estos se recuperaron rápidamente tras el “Liberation Day”.

Fuente: ICE Data Services, VanEck. Ángeles caídos: ICE US Fallen Angel High Yield 10% Constrained Index. No pretende ser una recomendación de invertir o desinvertir en ninguno de los sectores mencionados en este documento. El rendimiento del índice no representa la rentabilidad de la estrategia. No es posible invertir en un índice. Índice BB: ICE BofA BB US High Yield Index; índice de grado B: ICE BofA Single-B US High Yield Index, CCC & Lower rated index ICE BofA CCC y Lower US High Yield Index.