Złoto pozostaje mocne; fuzje i przejęcia oraz zyski w centrum uwagi

Comiesięczne spostrzeżenia Imaru Casanovy, zarządzającej portfelem, na temat rynku złota i gospodarki, w których nie brakuje jej wyjątkowych insightów na temat wydobycia oraz korzyści, jakie inwestorzy mogą osiągnąć, dodając złoto do swojego portfela inwestycyjnego.

Złoto utrzymuje się blisko szczytów, ponieważ popyt inwestycyjny przyspiesza

W sytuacji, gdy główne indeksy giełdowe osiągają nowe szczyty, nie dziwi fakt, że cena złota zamknęła lipiec na niemal niezmienionym poziomie 3 289,93 USD za uncję (-0,40% w skali miesiąca)¹. Złoto było jednak notowane blisko rekordowych poziomów, osiągając 22 lipca maksimum na poziomie 3 439 USD - co wskazuje, że inwestorzy, choć być może bardziej optymistycznie patrzą na perspektywy gospodarcze, nadal widzą wiele powodów, by posiadać złoto. Na dzień 31 lipca złoto zyskało 85,93% w ciągu ostatnich pięciu lat. Inwestorzy powinni pamiętać, że wyniki osiągane w przeszłości nie są wiarygodnym wskaźnikiem przyszłych wyników, a inwestycje w złoto podlegają ryzyku, w tym związanego ze zmiennością i inwestowaniem w zasoby naturalne. Wszystkie wyniki są podawane w ujęciu brutto i nie odzwierciedlają prowizji, opłat ani innych obciążeń. Gdyby uwzględnić te opłaty, zwroty byłyby niższe. Inwestowanie jest obarczone ryzykiem, w tym ryzykiem możliwej utraty kapitału. Zwroty z tej inwestycji mogą wzrosnąć lub spaść w wyniku zmian kursów walut USD/EUR.

W rzeczywistości łączne udziały w funduszach ETF na złoto – nasz wskaźnik popytu inwestycyjnego – wzrosły w lipcu o ponad 615 000 uncji, co oznacza wzrost o 0,68% miesiąc do miesiąca, przyczyniając się do 10% wzrostu do tej pory w 2025 r.². W raporcie Światowej Rady Złota dotyczącym trendów popytu na złoto w drugim kwartale 2025 r. podkreślono, że znaczące inwestycje w fundusze ETF oparte na złocie były głównym motorem wzrostu popytu na złoto o 3% rok do roku, co doprowadziło do osiągnięcia popytu na poziomie 1249 ton w tym kwartale. W ujęciu wartościowym rekordowa kwartalna średnia cena złota na poziomie 3280 USD za uncję przyczyniła się do 45-procentowego wzrostu rok do roku całkowitego popytu na złoto do 132 mld USD.

Wolumen popytu na złoto w pierwszej połowie roku utrzymuje się na stałym poziomie, podczas gdy wartość gwałtownie rośnie

Całkowity popyt H1 według sektora w tonach i wartość (mld USD)^*

^* Dane do 30 czerwca 2025 r.

Źródło: Metals Focus, Refinitiv GFMS, Światowa Rada Złota.

Spółki wydobywające złoto, reprezentowane przez indeks NYSE Arca Gold Miners Index (GDMNTR), radziły sobie całkiem dobrze, pomimo nieco niższej ceny złota, spadając jedynie o 0,58% w ciągu miesiąca³. Jednak indeks średnich i małych spółek, MVIS Global Junior Gold Miners (MVGDXJTR), osiągnął gorsze wyniki, kończąc miesiąc spadkiem o 4,69%⁴. Inwestowanie jest obarczone ryzykiem, w tym ryzykiem możliwej utraty kapitału. Nie jest możliwe inwestowanie bezpośrednio w indeks.

Sezon wyników za II kwartał rozpoczyna się mocnym akcentem

W lipcu spółki z branży złota zaczęły podawać wyniki za II kwartał 2025 roku. 24 lipca Newmont rozpoczął sezon wyników finansowych od dobrych wyników operacyjnych, które doprowadziły do lepszych niż oczekiwano zysków i rekordowego generowania wolnych przepływów pieniężnych. W ciągu kwartału firma kontynuowała redukcję zadłużenia, zwróciła akcjonariuszom 1,0 mld USD w formie dywidendy i wykupu akcji własnych, a także zatwierdziła dodatkowy program odkupu akcji o wartości 3,0 mld USD, zwiększając łączną kwotę autoryzacji do 6,0 mld USD (do tej pory zrealizowano 2,8 mld USD). Newmont potwierdził również, że jest na dobrej drodze, aby zrealizować swoje prognozy na 2025 r. na poziomie 5,6 mln uncji złota przy kosztach całkowitych utrzymania (kompleksowa miara całkowitych bieżących kosztów produkcji firmy wydobywczej na uncję lub jednostkę, w tym stałych nakładów inwestycyjnych i innych kosztów ciągłych) w wysokości 1 620 USD za uncję. Wyniki te mogą doskonale odzwierciedlać życzenia inwestorów w akcje złota w okresie rekordowych cen złota. Rzeczywiście akcje Newmont zareagowały pozytywnie, rosnąc 25 lipca o prawie 7%. Firma przedstawiła również zależność od cen złota, szacując, że każdy wzrost ceny o 100 USD za uncję przekłada się na ponad 500 mln USD dodatkowych przychodów. Prognozy nie są wiarygodnym wskaźnikiem przyszłych wyników.

Aktywność w zakresie fuzji i przejęć wzrasta dzięki silnym przepływom pieniężnym

Znaczące marże w sektorze wydobycia złota przekładają się na znaczne poziomy wolnych przepływów pieniężnych. Chociaż istnieje ryzyko, że wysokie wolne przepływy pieniężne mogą nie zostać utrzymane, jeśli ceny złota spadną, koszty operacyjne wzrosną lub niedawne przejęcia nie zostaną zintegrowane zgodnie z planem, ta obfitość gotówki umożliwia firmom ponowne skoncentrowanie się na strategiach wzrostu, napędzając wzrost aktywności w zakresie fuzji i przejęć w branży. Producenci muszą co roku zastępować wydobywane uncje i chociaż projekty organicznego wzrostu wydają się być preferowaną opcją, uncje związane z tymi projektami mogą po prostu nie wystarczyć, aby zrównoważyć wyczerpanie. Przejęcia zwykle wiążą się ze znacznie wyższą ceną, ale przy wyższych cenach akcji złota w tym roku i z dużymi zasobami gotówki oraz zdolnością do zaciągania długów w większości bilansów, firmy mogą bardziej agresywnie realizować fuzje i przejęcia. Jednak w sektorze złota większe nie zawsze oznacza lepsze, więc zespoły zarządzające muszą być bardzo selektywne.

Torex Gold Resources i Royal Gold ogłaszają strategiczne przejęcia

W lipcu spółka Torex Gold Resources ogłosiła propozycję przejęcia Prime Mining. Jeśli transakcja zostanie sfinalizowana zgodnie z oczekiwaniami, Torex stanie się w pełni właścicielem projektu Los Reyes w zakresie złota i srebra o wielomilionowej liczbie uncji w Meksyku – na obszarze, na którym Torex z powodzeniem działa od 2010 roku. Doświadczenie Torex w działaniach w Meksyku w zakresie rozwoju projektu, wydawania pozwoleń, relacji ze społecznością i pracownikami, zarządzania zaopatrzeniem i łańcuchem dostaw oraz angażowania interesariuszy daje mu wyraźną przewagę konkurencyjną w zakresie zyskiwania wartości i zapewniania synergii.

Ponadto w lipcu Royal Gold ogłosiło proponowane przejęcie Sandstorm Gold i Horizon Copper. Oczekuje się, że transakcja przyniesie natychmiastowy znaczący wzrost przychodów, wzmocni koncentrację Royal Gold na metalach szlachetnych i rozszerzy długoterminowy portfel wzrostu. Zwiększa również atrakcyjność dla inwestorów poprzez zwiększenie skali i płynności, jednocześnie odblokowując wartość poprzez uproszczenie złożonych struktur międzyfirmowych.

Argumenty przemawiające za firmami zajmującymi się opłatami licencyjnymi i streamingiem

Spółki zajmujące się opłatami licencyjnymi i streamingiem oferują unikalny i atrakcyjny profil inwestycyjny w sektorze wydobycia złota. W przeciwieństwie do producentów, nie posiadają ani nie prowadzą kopalni. Posiadają one umowne prawa do części produkcji (w postaci opłat licencyjnych lub umów strumieniowych) z kopalń prowadzonych przez inne podmioty. Model ten może przynieść znaczne korzyści: potencjalnie zmniejszona ekspozycja na wzrost kosztów, szeroka dywersyfikacja aktywów i ograniczone ryzyko operacyjne. Model ten wiąże się jednak również ze znacznym ryzykiem, w tym możliwością niewykonania zobowiązania przez kontrahenta, narażeniem na zmienność cen towarów oraz rozwodnieniem wynikającym z nowych emisji akcji. Inwestorzy powinni dokładnie rozważyć te czynniki wraz z potencjalnymi korzyściami.

Działając jako podmioty finansujące deweloperów kopalń, firmy te skutecznie uczestniczą w zyskach z działalności wydobywczej bez ponoszenia wielu związanych z tym ryzyk. Co więcej, ich model biznesowy może oferować możliwość "zerokosztowego wzrostu", ponieważ często korzystają one z wydłużenia okresu eksploatacji kopalni lub rozszerzenia produkcji bez konieczności inwestowania dodatkowego kapitału. To połączenie potencjału wzrostu i niższego profilu ryzyka sprawia, że są one strategicznym "złotym środkiem" między złotem kruszcowym a tradycyjnymi producentami, oferując bezpieczeństwo w okresach spowolnienia i ekspozycję na wzrost w cyklach wzrostu.

Efektywność wzrostu a dźwignia ceny złota

Wadą jest to, że spółki licencyjne i streamingowe oferują niższą dźwignię na cenę złota – to powód często podawany jako wyjaśnienie niedoważonego pozycjonowania w tym podsektorze akcji złota podczas hossy na rynku złota. Jednak to postrzegane ograniczenie może zostać zrównoważone przez ich bardziej atrakcyjne profile wzrostu i stosunkowo niższą ekspozycję na ryzyko. Ta dynamika prawdopodobnie wyjaśnia, dlaczego mają tendencję do bycia wycenianymi wyżej w stosunku do producentów.

Przejęcie Sandstorm Gold i Horizon Copper przez Royal Gold jest przykładem potencjału fuzji i przejęć w obszarze umów streamingowych i opłat licencyjnych. W przeciwieństwie do fuzji i przejęć kierowanych przez producentów, które często wiążą się z wyzwaniami integracyjnymi, ryzykiem geopolitycznym i operacyjnym oraz osłabieniem koncentracji kierownictwa, firmy streamingowe mogą realizować przejęcia, które mogą być stosunkowo wolne od ryzyka z punktu widzenia realizacji.

W tym przypadku, według większości szacunków transakcja zwiększa NAV (co oznacza, że oczekuje się, że transakcja zwiększy wartość aktywów netto na akcję), wzmacnia potencjał wzrostu Royal Gold i rozszerza już zdywersyfikowany portfel do prawie 400 aktywów – z których 80 dotyczy produkcji. Transakcja poprawia również skalę i płynność, podnosząc profil Royal Gold wśród inwestorów ogólnych i lepiej pozycjonując ją do konkurowania z największymi graczami w sektorze. W szczególności oczekuje się, że żadne pojedyncze aktywo nie będzie stanowić więcej niż 13% wyceny firmy po transakcji, wzmacniając strukturę firmy ograniczającą ryzyko.

Proponowane przez Royal Gold przejęcie Sandstorm potencjalnie daje firmie jeden z największych i najbardziej zdywersyfikowanych portfeli aktywów wydobywczych. Proponowane przejęcie zwiększa skalę firmy, jednak wciąż jest ona na tyle mała, że wykazuje potencjał wzrostu. Chociaż przejęcie to oferuje możliwości rozwoju, istnieje istotne ryzyko, w tym potencjalne wyzwania związane z realizacją transakcji, opóźnienia w zatwierdzaniu przez organy regulacyjne oraz narażenie na niepewność geopolityczną w kluczowych jurysdykcjach.

Royal Gold – mniejsza koncentracja po przejęciu

10 największych aktywów stanowi ~60% całkowitej wartości aktywów netto.

Większy rozmiar, skala i płynność (kapitalizacja rynkowa, mld USD)

Źródło: Royal Gold. Dane na dzień 30 czerwca 2025 r. Inwestowanie podlega ryzyku, w tym możliwej utracie kapitału.

Podsumowując, przejęcie to nie tylko wzmacnia trajektorię organicznego wzrostu Royal Gold, ale także pokazuje znaczną skalowalność i wydajność modelu licencjonowania i streamingu.

Pozycjonowanie na dynamicznym rynku złota

Uważamy, że spółki typu royalty mogą mieć znaczącą przewagę - zarówno pod względem wzrostu organicznego, jak i wzrostu poprzez przejęcia - a w połączeniu z ich profilem niższego ryzyka, są one dobrze przygotowane do skutecznego konkurowania z producentami złota, nawet w środowisku jego rosnących cen.

Aby uzyskać więcej informacji na temat inwestowania w złoto, zapisz się do naszego biuletynu.