• Makro-Ausblick

    Ausblick 2019: Leg dich nicht mit der PBOC an!

    Jan van Eck, CEO
    12 Dezember 2018
     



    „Don‘t fight the Fed“ lautet ein wohlbekannter Börsen-Lehrspruch, der besagt, dass Anleger stets mit dem geldpolitischen Wind der US-Zentralbank fahren sollten statt dagegen. Nachdem wir analysiert haben, wie sich die Bemühungen der People’s Bank of China (PBOC) zum Schuldenabbau in der chinesischen Wirtschaft niedergeschlagen haben und welche Auswirkungen von den von ihr initiierten Wachstumsimpulsen zu erwarten sind, lautet nun eine unserer Devisen für 2019: „Don’t fight the PBOC“.

    Was war 2018 mit chinesischen Aktien los?

    Bevor wir 2019 ins Visier nehmen, lassen wir doch zunächst 2018 Revue passieren. Die große Überraschung war die unterdurchschnittliche Wertentwicklung von chinesischen Aktien. Die Unternehmensgewinne wuchsen, die Wirtschaft stand gut da – warum also gaben chinesische Aktien so stark nach?

    Aufschluss könnte hier ein Blick auf die Zentralbanken geben. Die Kursrückgänge in China dürften eine Folge des Schuldenabbaus in der Wirtschaft gewesen sein, der ein oder zwei Jahre zuvor begonnen hatte. Es wird viel über kurzfristige Ereignisse, wie Handelskonflikte und das tagesaktuelle politische Geschehen, debattiert. Vielleicht sollte man sich jedoch eher einem anderen Faktor zuwenden: der Liquidität und damit der Frage, wie die Zentralbanken auf die Märkte einwirken.

    In China hätte man den Schuldenabbau auch als Aufbruchsignal verstehen können. Doch seit diesem Sommer hat die PBOC die kurzfristigen Zinsen um 200 Basispunkte gesenkt und damit Wachstumsimpulse für die Wirtschaft gesetzt. Da es in der Regel circa sechs bis zwölf Monate dauert, bis sich solche Anreize niederschlagen, rechnen wir ab dem ersten oder zweiten Quartal des nächsten Jahres mit einem Aufwärtstrend bei chinesischen Vermögenswerten und den Wachstumszahlen des Landes.

    Shanghai Interbank Offered Rate (SHIBOR)1: drei Zinsschritte von mindestens 2% seit 2014

    Shanghai Interbank Offered Rate (SHIBOR)

    Quelle: Bloomberg; Cornerstone Macro

    Bis dahin müssen wir mit einer gewissen Unsicherheit leben. Erstens wissen wir nicht, wann die Impulse ihre Durchschlagskraft entfalten werden. Zweitens wäre da ja noch der Handelskonflikt. Und drittens steht entweder im Januar oder Februar das chinesische Neujahrsfest an, weshalb die Folgen unter Umständen erst im März wirklich greifbar werden.

    Ungewissheit mögen die Märkte bekanntlich nicht, doch ein zentrales Thema für 2019 zeichnet sich zumindest ab: Chinesischen Titeln steht unserer Meinung nach dank der geldpolitischen Lockerung durch die Zentralbank eine Hausse bevor.

    Die Boomzeiten sind vorbei, doch das Wachstum bleibt solide

    Ein chinesisches BIP-Wachstum von 8-10% müssen sich Anleger künftig wohl aus dem Kopf schlagen. Realistischer sind meines Erachtens Werte um die 4-5%. Inzwischen ist die Wirtschaft aber so groß, dass die Unternehmen auch bei einem Wachstum von 4% ihre Gewinne um 10-20%, in einigen Branchen sogar noch stärker, steigern können.

    Neben der Zentralbankpolitik ist es jedoch auch wichtig, die Besonderheiten des regulatorischen Umfelds im neuen China zu verstehen, nicht zuletzt wegen Staatspräsident Xi Jinpings Faible für staatseigene Betriebe (State-owned Enterprises, SOEs)2. Maßnahmen zur Förderung von SOEs wirken sich auf die chinesische Privatwirtschaft ebenso wie auf ausländische Unternehmen, die in China tätig sind, tendenziell nachteilig aus.

    Bislang ist die chinesische Wirtschaftspolitik keinem eindeutigen Kurs gefolgt. In den letzten Monaten hat Präsident Xi aber seine Einsicht erkennen lassen, dass die meisten Arbeitsplätze in China von der Privatwirtschaft geschaffen werden. Das ist ein wichtiger Schritt, doch die weitere Entwicklung in diesem Bereich sollte aufmerksam verfolgt werden. China buhlt mit anderen Zielländern um die Investment-Devisen der USA. Bei deren Entscheidungen spielen indes nicht nur Wachstumsraten, sondern auch aufsichtsrechtliche Rahmenbedingungen eine Rolle – und der Wettbewerb auf diesem Feld ist harsch.

    Leg dich nicht mit der PBOC an!

    Trotz des gebremsten Wachstums und anderer wirtschaftlicher Ungleichgewichte am Markt lässt die chinesische Staatsführung nicht locker in ihren Bemühungen, die Bedeutung des Schattenbankwesens einzudämmen. Am häufigsten wird die Finanzierung durch Schattenbanken vom chinesischen Mittelstand in Anspruch genommen. Das wirft die Frage auf: Wie kann der Staat die Wirtschaft stimulieren, wenn er gleichzeitig versucht, die Ungleichgewichte im Finanzsystem des Landes zu beheben – was die Unternehmen naturgemäß eher ausbremst, insbesondere diejenigen, von denen das Wachstum eigentlich getragen werden könnte?

    Meine Antwortet lautet: China ergreift andere fiskalpolitische und aufsichtsrechtliche Maßnahmen, die sich unter dem Strich meiner Meinung nach wachstumsfördernd auswirken werden. Auch wenn sich in der Detailansicht ein sehr viel komplexeres Bild ergeben mag – das große Ganze spricht meines Erachtens dafür, sich besser nicht mit der PBOC anzulegen.

    Stark vereinfacht wird die Weltwirtschaft von zwei Motoren angetrieben: China und den USA. Wenn die chinesische Wachstumsrate in einem halben oder ganzen Jahr wieder etwas attraktiver wird oder die US-Wirtschaft wieder stärker wächst, wird sich dies meines Erachtens nur am Rande in Form einer höheren Rohstoffnachfrage bemerkbar machen.

    China leistet den größten Einzelbeitrag zum Weltwirtschaftswachstum

    China Is the Biggest Single Contributor to Global Growth

    Quelle: VanEck; Bloomberg; Weltwirtschaftsausblick des IWF

    Verschobene Korrelation zwischen Anleihen und Aktien

    Beim Blick über China hinaus hat sich eine interessante Verschiebung bei der Korrelation zwischen Aktien und Anleihen in den USA vollzogen. Diese Korrelation zeigt nun eine Aufwärtstendenz. Dadurch könnte es schwieriger werden zur Schock-Abfederung oder Absicherung in einem Portfolio Anleihen mit langer Duration zu nutzen. Für eine defensive Ausrichtung gegen Aktienrisiken müssen sich Anleger unter Umständen also anderswo umsehen.


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