Penser au-delà du titre bruyant de l’inflation

Lorsqu’un chiffre d’inflation globale bondit, cela fait du bruit. Et la hausse des prix à la consommation aux États-Unis à 4,2 % sur l’année jusqu’en mai a fait l’effet d’un choc après deux ans de désinflation progressive. Les investisseurs peuvent réagir instinctivement, mais avant de le faire, il vaut la peine de se poser une question : que mesure réellement l’inflation globale et que nous dit-elle ?

Il n’existe pas une seule mesure de l’inflation, mais plusieurs options. Le chiffre global compte tout dans un seul panier, y compris les postes les plus volatils — l’énergie, l’alimentation, les prix les plus sensibles à un pipeline perturbé, à un changement de barème tarifaire, à une voie maritime sous tension. Si l’on retire ces éléments, on obtient l’inflation sous-jacente, l’indicateur surveillé par les banques centrales parce qu’il est moins volatile d’un mois à l’autre. Mais aucune des deux mesures n’est parfaite, car elles mesurent des choses différentes. L’inflation globale indique ce que les ménages ont effectivement payé pour les biens et services ; l’inflation sous-jacente indique dans quelle mesure une variation des prix est susceptible de durer.

Prenons d’abord les États-Unis. L’inflation globale a peut-être bondi sur l’année jusqu’en mai à la suite de la fermeture du détroit d’Ormuz, mais plus important encore, l’inflation sous-jacente a évolué dans l’autre sens, retombant à 2,8 %. Lorsque deux courbes du graphique de l’inflation s’écartent ainsi (voir ci-dessous), avec le bruit concentré dans les composantes volatiles de l’inflation globale, cela signale un choc de prix en cours de transmission plutôt qu’un phénomène en train de s’installer. Le chiffre global était bruyant, pas nécessairement généralisé. La publication de juin montre déjà l’atténuation du pic : l’inflation globale est redescendue à 3,5 % tandis que l’inflation sous-jacente a glissé à 2,6 % — la composante énergétique bruyante étant en train de se dissiper, comme en Europe¹.

États-Unis — IPC : inflation globale vs inflation sous-jacente (en glissement annuel, %)

L’Europe montre avec une longueur d’avance comment un tel pic se résorbe. L’inflation globale n’était que de 1,7 % au début de 2026 avant que le même choc énergétique ne la pousse à 3,2 % en mai. La perturbation dans le détroit d’Ormuz a fait monter les prix du pétrole et du gaz, se répercutant sur les transports, le chauffage et les tarifs aériens. Si la plus grande dépendance de l’Europe à l’énergie importée a rendu la transmission plus forte, l’estimation flash de juin pour la zone euro montre que le pic se résorbe — l’inflation globale est retombée à 2,8 %, l’inflation énergétique est passée de près de 11 % à moins de 9 %, et l’inflation sous-jacente a reculé de 2,6 % à 2,4 %. La partie bruyante, c’était l’énergie, et elle est en train de se dissiper — exactement comme le suggère l’interprétation « bruyante, mais non généralisée »².

Zone euro — IPCH : inflation globale vs inflation sous-jacente (en glissement annuel, %)

Cela ne signifie pas pour autant la fin de l’alerte. L’inflation sous-jacente reste supérieure à l’objectif de 2 % des deux côtés de l’Atlantique, et les prix des services dans la zone euro augmentent encore de plus de 3 %. De façon révélatrice, les deux grandes banques centrales ont resserré leur politique face au pic, au lieu de le considérer comme transitoire, à une semaine d’intervalle en juin. Alors même que la croissance de la zone euro stagnait, la BCE a relevé son taux de dépôt à 2,25 %, sa première hausse depuis 2023. Pendant ce temps, la Réserve fédérale américaine — réunie sous la présidence de son nouveau président, Kevin Warsh — a laissé son taux dans une fourchette de 3,50 % à 3,75 %, mais a abandonné son biais accommodant, de nouvelles projections pointant vers une hausse des taux d’ici la fin de l’année. Deux institutions, un choc, la même réponse. Elles sont moins préoccupées par le pic qui s’estompe que par ce qui se cache en dessous.

Le tableau d’ensemble

Voici pourquoi le pic énergétique n’est pas toute l’histoire — ni d’un côté ni de l’autre de l’Atlantique — et pourquoi il vaut la peine de considérer le tableau d’ensemble. Sous le bruit cyclique se trouvent des forces plus lentes qui vont relever le plancher de l’inflation pendant une décennie. Le débat est généralement présenté sous un angle américain, mais il est tout aussi pertinent en Europe. Même la BCE, qui considère le pic actuel comme étant principalement lié à l’énergie, prévoit une remontée progressive de l’inflation sous-jacente vers 2,7 % d’ici 2027 à mesure que les effets indirects se transmettent — le plancher remontant discrètement sous l’inflation globale³.

Commençons par ce qui s’inverse discrètement dans les prix des biens. Pendant la majeure partie de ce siècle, les biens manufacturés ont régulièrement baissé de prix, la mondialisation comprimant l’inflation globale. Mais cet effet s’estompe à mesure que le commerce se fragmente et que les chaînes d’approvisionnement se raccourcissent. Comme un droit de douane est en grande partie payé par le pays qui l’impose, le cas le plus clair d’inflation des biens auto-infligée est celui des États-Unis, qui taxent en pratique leurs propres consommateurs. Le coût plus profond de la fragmentation pèse davantage sur la croissance que sur les prix, et à cet égard ce sont les économies tirées par les exportations, l’Allemagne en tête, qui sont les plus exposées⁴. Les marchés ouverts dont dépend leur modèle sont en train de se refermer.

Il y a ensuite l’électrification et la puissance de calcul. Le développement des centres de données pour l’IA, les véhicules électriques et les investissements dans les réseaux nationaux alimentent la demande de cuivre et d’électricité, tandis que la pénurie de puces se répercute sur l’électronique. Ce sont des pressions sur les coûts appelées à durer une décennie, et non un simple pic passager, et elles relèvent partout le plancher des prix industriels et de l’énergie.

La démographie pousse dans le même sens. Le vieillissement est plus avancé dans une grande partie de l’Europe, mais il pèse aussi sur les États-Unis. Dans tous les cas, moins de travailleurs pour financer davantage de prestations sociales alimente l’inflation.

Et la domination budgétaire tend elle aussi à faire monter l’inflation, car les banques centrales subissent des pressions pour maintenir des taux directeurs bas afin que les gouvernements puissent assurer le service de leur dette. Le surendettement est plus important aux États-Unis, où la dette avoisine 125 % du PIB, avec des déficits budgétaires bien supérieurs aux ~3 % de la zone euro⁵. Le rouge budgétaire provient principalement des prestations sociales et d’une charge d’intérêts en forte hausse, les seuls intérêts nets atteignant désormais environ 1 000 milliards de dollars par an⁶.

Mais en Europe aussi, les déficits devraient augmenter à mesure que le continent se réarme. L’Allemagne a réécrit son frein constitutionnel à la dette pour emprunter en faveur de la défense et a créé un fonds d’infrastructure de 500 milliards d’euros, tandis que l’UE a mobilisé jusqu’à 800 milliards d’euros pour soutenir un effort de défense à l’échelle du continent⁷. De plus, la BCE ne peut pas lutter contre l’inflation sans menacer la solvabilité de ses membres les plus fragiles. Elle soutient de nombreux souverains, dont les dettes vont d’environ 60 % pour l’Allemagne à 116–146 % pour la France, l’Italie et la Grèce. Une banque centrale qui tolère une inflation supérieure à son objectif pratique une répression budgétaire. Si le surendettement est plus important aux États-Unis, le piège est plus dangereux en Europe.

Se concentrer sur l’inflation sous-jacente, rester diversifié

Lorsqu’un chiffre d’inflation élevé comme celui de l’indice global des prix à la consommation américain de mai tombe, il est tentant de trader sur le bruit. Juin rappelle qu’il ne faut pas le faire : en quelques semaines, le pic de mai était déjà en train de se résorber. Il est bien plus utile de déterminer si l’inflation sous-jacente — et les forces structurelles plus lentes qui la sous-tendent — dérive à la hausse. Sur ce point, l’image est celle d’une pression croissante sous un pic en voie d’atténuation. Et l’accalmie de juin est un instantané, non une tendance : l’énergie a depuis recommencé à grimper avec le retour des tensions dans le détroit d’Ormuz, ce que les prochaines publications ne refléteront qu’avec retard — une raison de plus de surveiller le plancher de long terme plutôt que le chiffre global mensuel.

Si vous êtes un investisseur de long terme, cela plaide pour une réponse banale mais efficace : rester diversifié, conserver des actifs réels dans l’allocation, et ne pas laisser un seul chiffre d’actualité, aussi bruyant soit-il, influencer excessivement votre réflexion.