¿Qué puede dinamizar la rentabilidad de los ángeles caídos de aquí en adelante?

Los ángeles caídos (representados por el índice ICE US Fallen Angel High Yield 10% Constrained, "H0CF") se vieron aventajados en rentabilidad por el mercado general de alto rendimiento o Broad HY (representado por el índice ICE BofA US High Yield, "H0A0") en un 0,25 % en julio (0,04 % frente a 0,29 %). En lo que va de año, los ángeles caídos llevan un rezago de rentabilidad del 0,99 % (6,23 % frente a 7,22 %). Los emisores de menor calidad crediticia continúan obteniendo mejores resultados debido a los sólidos datos de crecimiento de EE. UU. y a unos beneficios mejores de lo esperado: el índice CCC & Lower US HY acumula una rentabilidad del 13,62 % en el año a la fecha. Goldman Sachs ha reducido al 15 % su estimación de probabilidad de recesión a 12 meses en Estados Unidos, lo cual atribuye a las noticias positivas sobre inflación y el mercado laboral. Por tratarse de una estrategia de mayor calidad con un sesgo mucho mayor hacia bonos con calificación BB respecto del mercado general, los ángeles caídos no se han beneficiado del recorrido alcista reciente en la misma medida que el mercado general de alto rendimiento, que tiene una calidad menor.

Rentabilidad total de la deuda de alto rendimiento hasta la fecha

Fuente: ICE Data Services, VanEck. Índice ICE BofA BB US High Yield, ICE BofA Single-B US High Yield Index e ICE BofA CCC & Lower US High Yield Index. Consulte la definición de estos y otros términos mencionados aquí en la sección de definiciones y divulgaciones de este blog. El rendimiento previo no garantiza resultados futuros. El rendimiento del índice no representa el rendimiento del fondo. No es posible invertir en un índice.

En términos de flujos de fondos, se han registrado salidas de capitales de los títulos de deuda corporativos de alto rendimiento por valor de mil millones de dólares, mientras que los títulos del Tesoro han atraído aproximadamente 9000 millones de dólares solo en agosto. Los bonos de duración corta registraron salidas de capitales, pero otras categorías (tasa variable, muy corta duración, duración media y larga) atrajeron capitales.

¿La rentabilidad de los precios pude impulsar el rendimiento extraordinario en el futuro?

La rentabilidad de precios de los ángeles caídos ha sido un elemento de diferenciación fundamental respecto de la deuda de alto rendimiento general en términos de rentabilidad total, gracias a las compras sistemáticas de bonos sobrevendidos o subvalorados que fueron rebajados a grado de alto rendimiento y han tendido a recuperarse en los meses siguientes a ese descenso de calificación.

Sin embargo, este año la rentabilidad de precios ha sido un elemento negativo. Dos factores principales contribuyen a esta disminución: la escasez de ángeles caídos y su mayor duración. Por ejemplo, aun cuando los títulos identificados como estrellas en ascenso históricamente han potenciado la rentabilidad durante periodos sin muchas rebajas de calificación, la mayor duración de este grupo en 2023 (que representa el 35 % del valor del inicial del índice en el año) no le ha sumado a la rentabilidad este año. Con un precio promedio de 88,75 dólares, los ángeles caídos cotizan a un precio promedio más bajo en comparación con el mercado de alto rendimiento en general.

Creemos que existen varios escenarios potenciales relacionados que podrían revitalizar la rentabilidad de precios como factor determinante de una rentabilidad superior, como lo ha sido históricamente. En primer lugar, las ganancias corporativas y las posiciones financieras podrían debilitarse debido al aumento de los costos de la deuda y la posibilidad de una desaceleración económica, lo que ampliaría los diferenciales crediticios. Los emisores de menor calidad, con capacidad limitada para refinanciar y asumir los costos de intereses más altos, pueden ser particularmente vulnerables. Dado que los diferenciales de crédito se encuentran actualmente cerca de sus niveles más estrechos del año, hay margen para una ampliación significativa si se materializa un entorno económico menos favorable. En un escenario de deterioro de la calidad crediticia y ampliación de los diferenciales, los bonos de mayor calidad pueden tener una rentabilidad relativa superior, lo que puede a su vez favorecer a los ángeles caídos en términos relativos.

De manera similar, en un entorno de mayor aversión al riesgo, es probable que los rendimientos de los bonos disminuyan desde los altos niveles actuales, lo que podría beneficiar a los ángeles caídos de mayor duración en comparación con el mercado de alto rendimiento general, a igualdad de los demás factores. Lo que es aún más importante, un escenario de debilidad crediticia podría dar lugar a un mayor volumen de nuevos ángeles caídos. Si bien no se ha producido una oleada significativa de rebajas de calificaciones desde 2020, las rebajas de calificaciones crediticias tienden a ir por detrás de los cambios en los fundamentos. Aunque el mercado crediticio en general se mantiene relativamente sólido, cabe señalar que las métricas crediticias apuntan a un descenso de los beneficios y un aumento de los costos de financiación, al tiempo que aumentan los impagos entre los prestatarios con alto nivel de apalancamiento. Según J.P. Morgan, el valor de los incumplimientos y de los canjes de deuda con problemas financieros en lo que va del año ya está próximo al octavo valor anual más alto del que se tenga registro, y podría llegar al tercer valor anual más alto para fines de año. Si bien es imposible predecir el momento exacto, por tratarse de una dinámica amplia, resulta difícil prever un escenario en el que no aumenten las rebajas de calificación. Históricamente, los rendimientos de los precios de los ángeles caídos han sido los más fuertes, y su rentabilidad relativa superior frente al mercado de alto rendimiento general ha sido más pronunciado cuando entra al mercado una gran cantidad de bonos con rebajas de calificación y habitualmente muy subvalorados.

Estadísticas generales de los ángeles caídos: Los rendimientos de los ángeles caídos aumentaron 20 puntos básicos hasta 7,45 y los rendimientos en general de la deuda de alto rendimiento subieron 12 20 puntos básicos hasta 8,48 en agosto. El rendimiento de la deuda a 10 años aumentó 12 puntos básicos hasta 4,09, pero cayó a finales de mes desde 4,34. Los diferenciales se ampliaron un poco, mientras que la duración se mantuvo casi sin cambios. El valor de mercado de los ángeles caídos ha descendido y, en lo que va del año, las estrellas en ascenso prácticamente triplican a los ángeles caídos. Los incumplimientos en el mercado de alto rendimiento han comenzado a repuntar y los ángeles caídos han registrado incumplimientos por 0,50 % el valor par (aproximadamente 628 millones de dólares en valor nominal para un solo emisor) frente al 0,97 % el valor par (aproximadamente 13,368 millones de dólares en valor nominal para 11 emisores) en el segmento de deuda de alto rendimiento general.

Fuente: ICE Data Services, VanEck. Ángeles caídos: índice ICE US Fallen Angel High Yield 10% Constrained. Broad HY: índice ICE BofA US High Yield. "OAS" hace referencia a "option-adjusted spread" (diferencial ajustado por opciones). Consulte la definición de este y otros términos mencionados aquí en la sección de definiciones y divulgaciones de este blog. El rendimiento previo no garantiza resultados futuros. El rendimiento del índice no representa el rendimiento del fondo. No es posible invertir en un índice.

Nuevos ángeles caídos: En agosto se sumaron dos ángeles caídos, ambos en el sector bancario: Pagarés Tier 2 de Associated Banc-Corp y Valley National Bancorp. Estos dos fueron parte de la rebaja de calificación general en el sector bancario que dispusieron las agencias de calificación, quienes advirtieron que los riesgos de financiación y la exposición a las bienes raíces comerciales pueden socavar la rentabilidad en un contexto de tipos de interés más altos por más tiempo. Durante los últimos 12 y 6 meses, Associated Banc-Corp registró rentabilidades de precios de -1,34 % y -3,25 %, respectivamente, mientras que Valley National Bancorp registró -9,76 % y -11,87 %, respectivamente. Con estas últimas incorporaciones, los ángeles caídos representan el 11,84 % de la ponderación del índice hasta la fecha.

Fuente: ICE Data Services, VanEck. Ángeles caídos: índice ICE US Fallen Angel High Yield 10% Constrained. El rendimiento previo no garantiza resultados futuros. No es una recomendación para comprar o vender ninguno de los nombres ni valores mencionados en este documento. El rendimiento del índice no representa el rendimiento del fondo. No es posible invertir en un índice.

Estrellas en ascenso: Un emisor salió del índice en agosto, Howmet Aerospace (Howmet), cuando Fitch lo subió a "BBB". Howmet ha ido mejorando constantemente su rentabilidad, gracias a su posición de liderazgo y defensa en el mercado y su cartera de tecnología diferenciada. Howmet Aerospace fue parte de la ola de rebajas de calificación a causa del Covid en abril de 2020, e ingresó al índice a 97,24 dólares con una exposición del 1,30 %; hoy deja el índice a 99,55 dólares y 2,04 %. Durante los últimos 12 meses, Howmet Aerospace registró una rentabilidad de precios del -0,02 % frente al 1,82 % para el mercado de alto rendimiento general. Sin embargo, durante su permanencia en el índice de ángeles caídos, registró una rentabilidad de precios del 2,38 % frente al 0,30 % para el mercado de alto rendimiento general. Las estrellas en ascenso siguen siendo uno de los temas principales este año, aun cuando su rendimiento extraordinario frente a la deuda de alto rendimiento general, antes de salir del índice de ángeles caídos, ha sido inferior al promedio histórico, como se mencionó anteriormente.

Fuente: ICE Data Services, VanEck. Ángeles caídos: índice ICE US Fallen Angel High Yield 10% Constrained. El rendimiento previo no garantiza resultados futuros. No es una recomendación para comprar o vender ninguno de los nombres ni valores mencionados en este documento. El rendimiento del índice no representa el rendimiento del fondo. No es posible invertir en un índice.

Rendimiento de los ángeles caídos por sector: No hubo cambios significativos en la composición del sector en agosto. Los tres sectores más rentables fueron Telecomunicaciones (+2,83 %), Bienes de consumo (+1,39 %) y Bienes raíces (1,33 %), que también fueron los únicos sectores que vieron aumentos de precios en agosto, mientras que los menos rentables fueron el Comercio minorista (-1,52 %), Bienes de equipo (-1,22 %) y Seguros (-1,15 %). El sector de entretenimiento redujo su exposición a medida que se eliminó una gran emisión de Las Vegas Sand debido a que faltaban menos de 12 meses para su vencimiento. Los diferenciales se ampliaron en la mayoría de los sectores y los precios disminuyeron en todos menos en tres sectores, que fueron los sectores más rentables arriba mencionados. A finales de mes, el 63 % de los ángeles caídos cotiza ahora en los 80 dólares, el 37 % en los 90 dólares y ningún sector está por encima del valor par.

Fuente: ICE Data Services, VanEck. Ángeles caídos: índice ICE US Fallen Angel High Yield 10% Constrained. No pretende ser una recomendación de invertir o desinvertir en ninguno de los sectores mencionados en este documento. El rendimiento del índice no representa el rendimiento del fondo. No es posible invertir en un índice.

Rendimiento de los ángeles caídos por calificación: La categoría de calificación BB fue la única categoría en la que los diferenciales se ampliaron y los precios cayeron, de ahí el rendimiento negativo.

Fuente: ICE Data Services, VanEck. No dispone de valores para todos los meses del periodo seleccionado. Los rendimientos se basan en datos de periodos parciales. Ángeles caídos: índice ICE US Fallen Angel High Yield 10% Constrained. El rendimiento previo no garantiza resultados futuros. El rendimiento del índice no representa el rendimiento del fondo. No es posible invertir en un índice.