Diferenciales bajo control

En marzo, los ángeles caídos (representados por el ICE US Fallen Angel High Yield 10% Constrained Index, "H0CF") superaron al mercado de alto rendimiento general (representado por el ICE BofA US High Yield Index, "H0A0") en un 0,24 % (1,43 % en comparación con 1,19 %) y, en lo que va del año, lideran por un 0,10 %, con rentabilidades del 1,61 % en comparación con el 1,51 % del mercado de alto rendimiento general. La mayor parte de este rendimiento superior se puede atribuir a un ajuste más estricto de los diferenciales de crédito, ya que los diferenciales de los ángeles caídos se redujeron en 38 puntos básicos en comparación con los 24 puntos básicos del mercado de alto rendimiento general. El impacto compensó el aumento en los rendimientos de los bonos. En lo que va de año, las cifras de inflación y empleo han sido mejores de lo esperado. Esto ha llevado al mercado a reevaluar sus expectativas de recortes de tipos para alinearlas mejor con las orientaciones de la Reserva Federal de EE.UU. Ahora, algunos se preguntan si no habrá ningún recorte de tipos este año. Los rendimientos de los bonos a mayor plazo han aumentado. En consecuencia, los rendimientos de los ángeles caídos (que actualmente rondan el 7%) permanecen significativamente por encima del promedio histórico, a pesar del ajuste de los diferenciales en los últimos seis meses.

Los diferenciales impulsan un rendimiento superior

Históricamente, el rendimiento de los precios de los ángeles caídos ha sido un factor distintivo importante frente al mercado general de alto rendimiento, si se considera desde una perspectiva de rendimiento total. Los bonos que experimentan rebajas de calificación a rendimiento alto a menudo se recuperan en los meses siguientes a los ajustes de calificación. Normalmente, un mayor volumen de rebajas de calificación se correlaciona con mayores rendimientos, tal y como se demostró durante acontecimientos como la pandemia del COVID-19 o la crisis del petróleo de 2016. Sin embargo, en los últimos años, el sólido entorno crediticio ha dado lugar a una escasez de nuevos ángeles caídos. Además, la mayor duración de éstos ha retrasado la rentabilidad de los precios con respecto al mercado general de alto rendimiento en los periodos de 1 y 3 años. En cierta medida, la evolución positiva de los precios de un número significativo de «estrellas en ascenso» a lo largo del periodo ha contrarrestado esta situación. La mayor calidad de los ángeles caídos también ha perjudicado la rentabilidad en relación con el mercado en general, dado el fuerte entorno de riesgo que hemos visto recientemente y los rendimientos generalmente más bajos del segmento.

Más recientemente, los ángeles caídos han superado al mercado de alto rendimiento general, tras la pausa en la campaña de suba de tasas de la Reserva Federal en el verano de 2023 y el aumento de los rendimientos de los bonos durante los últimos 3 años. Aunque los rendimientos de los bonos se mantienen elevados y esperamos que continúe la volatilidad de los tipos (similar a la que hemos visto recientemente), en general esperamos que los rendimientos a largo plazo se mantengan en un rango durante el próximo año. Los recortes de tasas que se avecinan ofrecen la posibilidad de un impulso a favor de la duración. No obstante, en general esperamos que se normalice la curva de rendimientos y no que los rendimientos de los bonos a largo plazo disminuyan de forma significativa, al menos en función del entorno macroeconómico actual.

Ahora que la Reserva Federal contempla recortes de tipos en algún momento de este año, quienes invierten en alto rendimiento no deberían fijarse únicamente en cada dato que considere la Reserva Federal. Por el contrario, deberían reconocer que es probable que se produzcan dichos recortes y sus posibles repercusiones en esta clase de activos. Históricamente, una vez que la Reserva Federal inicia su ciclo de flexibilización, los bonos con calificación BB han demostrado un rendimiento superior (como se analiza en nuestra perspectiva para 2024) dentro del alto rendimiento.

Precio acumulado, ingresos y rentabilidad total

Fuente: ICE Data Services, VanEck. Ángeles caídos: ICE US Fallen Angel High Yield 10% Constrained Index. Bonos de alto rendimiento general: Índice ICE BofA US High Yield. El rendimiento del índice no representa la rentabilidad del fondo. No es posible invertir en un índice. El rendimiento previo no garantiza resultados futuros.

Estadísticas generales de los ángeles caídos: Los rendimientos de los «ángeles caídos» bajaron 17 puntos básicos hasta el 6,92% en marzo. Sin embargo, se mantienen estables en lo que va de año, mientras que los diferenciales mantienen su tendencia a la baja y terminan el primer trimestre en 247 puntos básicos. No hemos estado en estos niveles desde enero de 2022, cuando el diferencial promedio alcanzó los 204 puntos básicos. Puesto que es probable que la inflación y los tipos de interés se mantengan elevados durante más tiempo, con el 10Y en alza hasta el 4,20% en comparación con el 3,88% de finales del año pasado, creemos que los inversores pueden aprovechar las ventajas de los rendimientos relativamente altos y los atractivos fundamentos crediticios dentro de los segmentos de mayor calidad en el alto rendimiento. En cuanto a los incumplimientos, el mercado de alto rendimiento general fue testigo del incumplimiento de dos emisores en marzo: Enviva y Curo Group ($1750 millones de valor nominal en circulación), que se suman a Cano Health y Audacy Capital Corp por un total de $3044 millones en comparación con $0 de los ángeles caídos.

Fuente: ICE Data Services, VanEck. Ángeles caídos: ICE US Fallen Angel High Yield 10% Constrained Index. Bonos de alto rendimiento general: índice ICE BofA US High Yield. "OAS" hace referencia a "option-adjusted spread" (diferencial ajustado por opciones). Consulte la definición de este y otros términos mencionados aquí en la sección de definiciones y divulgaciones de este blog. El rendimiento previo no garantiza resultados futuros. El rendimiento del índice no representa la rentabilidad del fondo. No es posible invertir en un índice.

Nuevos ángeles caídos: No hubo nuevos ángeles caídos en marzo, y hubo dos en total en el primer trimestre de 2024. Seguimos monitoreando a los emisores que puedan verse afectados por la exposición al sector inmobiliario comercial. S&P rebajó las perspectivas de cinco bancos regionales (First Commonwealth Financial, M&T Bank, Synovus, Trustmark Corp y Valley National Bancorp) debido a su exposición a los valores inmobiliarios y las continuas dificultades dentro del espacio, especialmente en el mercado inmobiliario de oficinas, ya que las tasas de desocupación de oficinas alcanzaron un máximo histórico del 19,6 % a fines de 2023, según Moody's Analytics. Fuera del sector inmobiliario, Moody's consideró la posibilidad de rebajar la calificación Baa2 de Boeing. En su opinión, la empresa no podrá entregar suficientes aviones para mantener el flujo de caja libre, aunque se mantienen a varios niveles de distancia del alto rendimiento. Paramount Global está más cerca del estatus de ángel caído, ya que tanto S&P como Fitch la rebajaron (Fitch a BBB- desde BBB; S&P a BB+ desde BBB-) y alegaron los continuos cortes de cable y los elevados costos que supone el desarrollo de sus servicios de streaming.

Fuente: ICE Data Services, VanEck. Ángeles caídos: ICE US Fallen Angel High Yield 10% Constrained Index. El rendimiento previo no garantiza resultados futuros. No es una recomendación para comprar o vender ninguno de los nombres ni valores mencionados en este documento. El rendimiento del índice no representa la rentabilidad del fondo. No es posible invertir en un índice.

Estrellas en ascenso: Enlink Midstream salió del índice en marzo, después de unirse en julio de 2018 a $90,71, cuando S&P lo subió de BB+ a BBB+ debido a una reducción significativa de su apalancamiento en los últimos años. Durante su permanencia en el índice de los ángeles caídos, Enlink proporcionó una rentabilidad de precios del -1,98%, si bien su rentabilidad total fue de aproximadamente el +45%, frente al +11% del sector energético.

Fuente: ICE Data Services, VanEck. Ángeles caídos: ICE US Fallen Angel High Yield 10% Constrained Index. El rendimiento previo no garantiza resultados futuros. No es una recomendación para comprar o vender ninguno de los nombres ni valores mencionados en este documento. El rendimiento del índice no representa la rentabilidad del fondo. No es posible invertir en un índice.

Rendimiento de los ángeles caídos por sector: La exposición minorista dentro de los ángeles caídos es ahora del 18 % (un aumento de más del 3 % hasta la fecha), mientras que la exposición del sector energético ahora está cerca del 11 % (una disminución de más del 3 %) después de que Enlink saliera del índice. La exposición al sector de entretenimiento se redujo a la mitad durante el trimestre tras la salida de LVS en febrero. En términos de diferenciales, todos los sectores excepto banca, industria básica y telecomunicaciones vieron sus diferenciales estrecharse hasta la fecha, con el sector inmobiliario ajustado ahora en 148 puntos básicos más que a principios de año, pero aún por encima de los 500 puntos básicos. En términos de atribución relativa al mercado de alto rendimiento general, el rendimiento superior en lo que va de año se vio influenciado notablemente por la sobreponderación de los ángeles caídos en el comercio minorista (casi 3 veces) y la falta de exposición al sector de medios. La infraponderación de los ángeles caídos en industria básica y servicios fue lo que más restó valor durante el primer trimestre.

Fuente: ICE Data Services, VanEck. Los rendimientos se basan en datos de periodos parciales. Ángeles caídos: ICE US Fallen Angel High Yield 10% Constrained Index. No pretende ser una recomendación de invertir o desinvertir en ninguno de los sectores mencionados en este documento. El rendimiento del índice no representa la rentabilidad del fondo. No es posible invertir en un índice.

Rendimiento de los ángeles caídos por calificación: Dentro del índice de ángeles caídos y en el mercado de alto rendimiento general, los emisores CCC y con calificaciones más bajas continúan superando a sus pares con calificaciones más altas, ya que han tenido ganancias mejores de lo esperado. A modo de contexto, los bonos CCC y con calificaciones más bajas (como ICE BofA CCC y Lower US HY Index) han superado al mercado de alto rendimiento general 12 veces en los últimos 16 meses y hasta la fecha, los bonos CCC y con calificaciones más bajas han subido un 3,22 % en comparación con un 1,51 % del mercado general.

Fuente: ICE Data Services, VanEck. Ángeles caídos: ICE US Fallen Angel High Yield 10% Constrained Index. No pretende ser una recomendación de invertir o desinvertir en ninguno de los sectores mencionados en este documento. El rendimiento del índice no representa la rentabilidad del fondo. No es posible invertir en un índice. Índice BB: ICE BofA BB US High Yield Index; índice de grado B: ICE BofA Single-B US High Yield Index, CCC & Lower rated index ICE BofA CCC y Lower US High Yield Index.