Valorizzare la crescita: la consegna di cibo online offre ottime prospettive

Mentre i paesi emergenti oscillano tra l'allentamento e l'inasprimento delle restrizioni relative al COVID-19, assistiamo a una riaccelerazione della permanenza tra le mura domestiche. Questa tendenza è implicita nella digitalizzazione e include la consegna di cibo online, i pagamenti, la telemedicina, l'intrattenimento video, ecc. In particolare, il settore della consegna di cibo online è cresciuto notevolmente. Abbiamo discusso dell'accelerazione del trend¹ nei nostri recenti blog su Africa, Brasile e India e il servizio di consegna di cibo è uno dei principali attori nell'ambito dell'accelerazione digitale. Il suo trend di crescita strutturale è costante nei mercati emergenti e può essere osservato in Asia, EMEA, America Latina e Africa, sede di Meituan Dianping, Delivery Hero e Prosus N.V., alcune delle società di portafoglio più resilienti, innovative e dirompenti nel settore dei beni di consumo discrezionali.

Il futuro della consegna di cibo online: opportunità di crescita senza precedenti

Si stima che il mercato globale delle consegne di servizi alimentari crescerà fino a 1 miliardo di dollari sul lungo termine.² L'urbanizzazione, la penetrazione digitale e una maggiore domanda di comodità (ad esempio, servizio di consegna in punti di ritiro) hanno trainato la domanda a livello globale. Rispetto ai mercati sviluppati (DM), la consegna di cibo online nei mercati emergenti è nelle prime fasi di sviluppo, creando ampie opportunità per investimenti nella crescita strutturale e potenziale per la generazione di alfa. Riteniamo che questo sia un tema di crescita strutturale sostenibile a lungo termine che continuerà a svilupparsi in futuro.

Il numero di utenti attivi per il servizio/la consegna di cibo online è in aumento a livello globale.

Fonte: HSBC Global Research. Dati aggiornati a ottobre 2019.

Meituan Dianping – Leader nella consegna di cibo online e nei servizi locali in Cina

Per molti versi, la Cina è all'avanguardia nel settore della consegna di cibo online a livello globale. Nel corso dei primi anni, il modello di business della consegna di cibo era un argomento polarizzante tra gli investitori. Molti credevano che fosse un modello troppo difficile intorno a cui costruire vantaggi competitivi sostenibili. Una mancanza di differenziazione tra piattaforme e bassi costi di transizione hanno promosso politiche di prezzo aggressive che possono essere viste come una corsa al ribasso senza alcun percorso verso la redditività. Nonostante queste sfide, Meituan è emerso come leader della consegna di cibo in Cina. La sua leadership di mercato si basa su una capacità di esecuzione superiore guidata dal CEO Wang Xing, molto stimato nella comunità tecnologica cinese. Come illustrato nei grafici seguenti, il totale degli ordini di consegna on-demand del paese ha raggiunto oltre 50 milioni nel 2019 e di questi ordini la consegna di cibo rappresenta il 70%.

I mercati cinesi delle consegne on-demand hanno raggiunto oltre 50 milioni di ordini giornalieri nel 2019 e la consegna di cibo rappresenta il 70% di tali ordini.

Fonte: CFLP, dati aziendali, Goldman Sachs Global Investment Research. Dati aggiornati all'11 giugno 2020.

Meituan Dianping (2,19% degli asset della strategia) è la principale società di piattaforme di servizi e-commerce in Cina. Le sue app mettono in contatto i consumatori, comprese le aziende locali, per la consegna di cibo, i pasti in negozio, le prenotazioni di hotel. Grazie alla forte esecuzione del cross-selling di una gamma in espansione di servizi di lifestyle per gli utenti e al suo focus orientato agli esercenti, Meituan è diventata la più grande rete di consegna di cibo al mondo, completando 25 milioni di ordini al giorno nel secondo trimestre del 2020.³ Stimiamo che gli ordini di consegna di cibo online di Meituan cresceranno fino a 80 milioni al giorno entro il 2025E.

Stimiamo che gli ordini di consegna di cibo online di Meituan cresceranno fino a 80 milioni al giorno entro il 2025E.

Fonte: Dati aziendali, Goldman Sachs Global Investment Research. Dati aggiornati al 24 agosto 2020.
E = Stime.

La nostra tesi di crescita strutturale si basa su quanto segue:

• Poiché il consumo di cibo in Cina continua la propria inarrestabile tendenza al rialzo, prevediamo che la penetrazione della consegna di cibo online raggiungerà il 15% entro il 2025E. Data l'ineguagliabile scala e capacità di esecuzione di Meituan, riteniamo che la società sia ben posizionata per capitalizzare ed espandere il proprio dominio in questo mercato.
• La struttura del mercato cinese delle consegne di cibo online rimane favorevole per Meituan in quanto continua a essere altamente concentrata, creando un ambiente in cui i partecipanti al mercato esistenti possono concentrarsi sempre di più sulla redditività anziché perseguire aggressivamente la quota di mercato.
• La quota di mercato leader dell'azienda è guidata da: a) il più grande team 1P autonomo⁴ in Cina, esclusivamente dedicato a Meituan e al suo modello di consegna; b) base di utenti della consegna di cibo di oltre 35 milioni in crescita; c) leadership nella copertura degli esercenti, promossa dalla recensione di ristoranti e servizi locali; e d) track record di successo nel cross-selling di utenti "Food" nella sua "Piattaforma".
• Man mano che Meituan continua a evolversi, i suoi principi fondamentali rimangono i medesimi, grazie una priorità incrollabile verso le attività e i dati degli utenti. Inducendo gli utenti a utilizzare i servizi essenziali ad alta frequenza sulla propria piattaforma, l'azienda ottiene l'attenzione dell'utente, anche se non redditizia. I servizi ad alta frequenza forniscono i dati, che rappresentano i beni immateriali attorno a cui l'azienda costruisce la propria piattaforma. Questo spiega come l'azienda sia riuscita a risalire la catena del valore nei servizi e-commerce dal noleggio di biciclette a basso profitto alla condivisione delle corse in auto fino alla consegna, alle prenotazioni e persino a segmenti ad alto margine come i trattamenti di bellezza. In definitiva, crediamo che Meituan riuscirà a evolversi nella principale piattaforma di servizi e-commerce in Cina.

La recente performance di Meituan consolida ulteriormente la nostra convinzione in questa società del portafoglio. È stata trainata principalmente da una forte ripresa dei ricavi, accompagnata da una redditività superiore alle attese. La fiducia è stata ulteriormente rafforzata dall'aumento della quota di mercato nella consegna di cibo e da nuove iniziative (ad esempio, generi alimentari), che dovrebbero servire a espandere in modo significativo il mercato disponibile di destinazione della società in futuro.

Il nostro team EME ha monitorato Meituan sin dalla sua offerta pubblica iniziale (IPO) nel settembre 2018. Tuttavia, è stato solo a marzo 2020 che l'emergenza COVID ha creato quella che abbiamo visto come un'opportunità di acquisto convincente, quando il titolo ha subito un ribasso di circa il 30% in termini di variazione tra valori massimi e minimi. Da allora la nostra tesi iniziale ha funzionato bene, con Meituan che emerge come vincitore dai lockdown imposti in Cina per il COVID.

Delivery Hero – Mappatura della consegna del cibo e della traiettoria di crescita nei mercati emergenti

Delivery Hero (1,94% degli asset della strategia)⁵ è un servizio di consegna di cibo ambizioso e davvero stimolante quotato in Germania. Sebbene la società abbia sede in Germania, la maggior parte delle sue operazioni effettive si svolge nei mercati emergenti – che coprono EMEA, America Latina e Asia – opera in quasi 50 paesi a livello globale e guida il settore della consegna di cibo online nel 90% di questi paesi.

Delivery Hero ha raddoppiato gli ordini con una crescita su base annua del 100%, riducendo i tempi di consegna (-12% su base annua).

Fonte: Dati aziendali, presentazione dei risultati del terzo trimestre 2020. Dati aggiornati al 30 settembre 2020.
^*GMV = valore lordo della merce.

Riteniamo che le capacità in termini di scala e la piattaforma di Delivery Hero offrano un'opportunità straordinaria per la crescita strutturale dei mercati emergenti. La nostra tesi di investimento si basa sulla seguente analisi:

• Leadership nei mercati di consegna di cibo online a bassa penetrazione: la società ha svolto un ottimo lavoro nella ricerca dei mercati globali, identificando i mercati con bassi livelli di penetrazione e investendo pesantemente in questi mercati prima di altri e su scala più ampia, per acquisirne il dominio.
• Espansione attraverso le proprie capacità di consegna: più mercati possono significare più opportunità. Oltre a crescere attraverso un modello di mercato, Delivery Hero ha investito nei propri servizi di consegna nella maggior parte dei propri mercati. Questa scelta aiuta a far crescere ulteriormente il mercato disponibile, aggiungendo più ristoranti e regioni che in precedenza erano meno accessibili attraverso il modello di mercato e al tempo stesso migliorando costantemente l'esperienza del cliente.
• Robusta attività di M&A: la società vede il mercato della consegna di cibo come dominante per i diversi ambiti del settore, mostrando una forte idoneità all'effetto rete (ad esempio, base di clienti in crescita e persistente) e alle grandi economie di scala (ad esempio, tecnologia, marketing, ecc.). Date queste caratteristiche, è stata attiva in operazioni di M&A per sfruttare sinergie e accelerare il percorso verso la leadership e la redditività.
• Spazio per espansione dei margini e maggiore redditività: L'area MENA (Medio Oriente e Nord Africa) è di gran lunga la regione dove la società è più forte e offre una redditività comprovata e sostenuta. Delivery Hero ha grandi speranze anche per l'Europa emergente, l'America Latina e l'Asia. L'Asia rimane altamente competitiva, ma la società continua a investire nella regione, date le sue enormi opportunità, sia organicamente sia tramite operazioni di M&A, evidenziate dalla decisione di acquisire l'azienda rivale Woowa in Corea del Sud, che migliorerebbe significativamente il proprio posizionamento competitivo e la redditività nel mercato (attualmente in attesa di approvazione normativa). L'accelerazione nella crescita degli ordini, supportata da una maggiore efficienza nel numero di consegne all'ora attraverso l'utilizzo ottimizzato della flotta, ha portato a un miglioramento economico delle unità su tutta la linea nel 2020.
• Ingresso in nuovi mercati verticali: Delivery Hero sta inoltre sfruttando la propria esperienza e capacità di consegna per entrare in alcuni dei più recenti mercati verticali in rapida crescita, come la consegna di alimentari e beni per la casa. Ha lanciato una rete di "dark convenience store"⁶ con il marchio Dmart e ha recentemente acquisito Instashop, una piattaforma online per la consegna di alimentari e beni per la casa presente in diversi mercati dell'area MENA, che ben posiziona la società per un'ulteriore crescita in futuro.

La recente performance di Delivery Hero rafforza ulteriormente la nostra tesi: la società ha effettivamente prodotto quella che riteniamo una performance "eroica". Ora c'è un migliore apprezzamento del fatto che l'attuale livello di investimenti dell'azienda darà i propri frutti. L'attività di M&A nel settore ha anche messo in luce quanto questo settore sia stato sottovalutato. Abbiamo una posizione in Delivery Hero dall'offerta pubblica iniziale (IPO) della società nel 2017 e continuiamo a credere nelle prospettive a lungo termine del suo business.

Prosus – Acquisti nella consegna di cibo online e digitalizzazione nei mercati emergenti

Prosus N.V. (2,86% degli asset della strategia), una società affiliata e frutto di un recente spinoff da Naspers⁷, che è stata una nostra partecipazione di lungo termine in Sud Africa, comprende un portafoglio di asset digitali leader al di fuori del Sudafrica in Asia, Europa emergente, MENA e LATAM. Oltre alla sua partecipazione del 31% in Tencent Holdings e del 21% in Delivery Hero (entrambe società facenti parte del portafoglio della strategia), Prosus investe pesantemente in tre ambiti verticali chiave dell'e-commerce – beneficiari diretti della tendenza alla digitalizzazione globale – consegna di cibo online, inserzioni e pagamenti online e fintech.

La nostra tesi di crescita strutturale si basa su quanto segue:

• Prosus è ben posizionata per trarre vantaggio su tutta la sua piattaforma dal passaggio accelerato al digitale durante la pandemia.
• La società presenta una buona prospettiva con solidi fondamentali, in parte guidata da Tencent, che dovrebbe beneficiare di una solida pipeline di nuovi lanci e dell'espansione internazionale nel settore dei giochi, dello slancio costante nella pubblicità sui social e di un ulteriore miglioramento nel cloud e nelle transazioni di pagamento.
• Concentrandosi maggiormente sulla consegna di cibo, Prosus ha visto un'accelerazione nella crescita degli ordini nella maggior parte dei suoi asset e una riduzione delle perdite, come già delineato nel caso di Delivery Hero. La risorsa chiave dell'azienda in America Latina, iFood, di cui Prosus è azionista di maggioranza, è il principale operatore di consegna di cibo online in Brasile, ha registrato delle performance eccezionali quest'anno con il raddoppio degli ordini e l'accelerazione della crescita di GMV al 118% nel primo semestre 2020 dal 91% nel 2019. Prosus ha espresso interesse nell'acquisizione della restante quota di minoranza di iFood attualmente di proprietà di Just Eat Takeaway, decisioni che ci auguriamo, data l'alta qualità e la rapida crescita di questo asset. Prosus possiede anche una partecipazione del 39% in Swiggy, un attore di rilievo nella consegna di cibo online in India, con oltre 160.000 ristoranti partner in 520 città. A differenza di iFood, Swiggy ha dovuto affrontare alcuni problemi quest'anno a causa dei blocchi più severi relativi al COVID-19 imposti in India, dove i ristoranti sono stati costretti a chiudere, misura che ha esercitato pressioni sul lato dei fornitori. Swiggy è entrata in modo proattivo in nuovi mercati verticali come la consegna di generi alimentari e beni per la casa per compensare parzialmente la pressione sul mercato della consegna di cibo online dell'attività. Ora che in India i lockdown si stanno lentamente allentando, stiamo iniziando a vedere una ripresa in questo lato dell'attività e le opportunità a lungo termine restano interessanti. Prosus, infine, ha anche un'esposizione indiretta al mercato russo della consegna di cibo online attraverso la quota del 28% in Mail.ru società proprietaria di Delivery Club, che ha registrato un boom anche quest'anno.

Sebbene prevediamo ulteriori investimenti in questo mercato verticale in attività come Swiggy, riteniamo che il 2020 possa segnare il picco delle perdite nella consegna di cibo, con l'attenzione che si sta spostando sempre più dalla conquista di quote di mercato ai profitti. 

Nel 2020, il focus di Prosus si sposta dalla conquista di quote di mercato ai profitti.

Fonte: Dati aziendali, Goldman Sachs Global Investment Research. Dati aggiornati al 3 novembre 2020.
E = Stime.

La performance recente e prevista di Prosus è stata e si preannuncia solida nella maggior parte degli ambiti verticali e il titolo ha registrato un buon andamento da inizio anno. Abbiamo tuttavia effettivamente osservato che lo sconto del prezzo delle azioni rispetto al NAV (che rimane dominato da Tencent) si è esteso ai massimi storici, anche se ci aspettiamo che la crescita degli utili degli asset ex Tencent della società superi la crescita degli utili di Tencent nei prossimi tre anni. Tutto questo dovrebbe contribuire a ridurre lo sconto in futuro. Abbiamo inoltre visto il management impegnarsi in molteplici tentativi di M&A su larga scala, pur rimanendo fedele all'idea di non pagare più del dovuto per gli asset in questo contesto, mentre recentemente ha annunciato un programma di riacquisto di azioni da 5 miliardi di dollari suddiviso tra le azioni Naspers e Prosus. Lo consideriamo un voto di fiducia nelle prospettive future della società e un riflesso della volontà del management di offrire più valore agli azionisti, in particolare alla luce degli attuali e interessanti livelli di valutazione. 

Abbiamo inserito Prosus nella strategia solo a partire dal suo spin-off da Naspers lo scorso anno e dalla sua quotazione nei Paesi Bassi per facilitare l'accesso a una base più ampia di investitori globali che potrebbero non voler investire in una società quotata alla Borsa di Johannesburg. Detto questo, la stessa Naspers è una vecchia conoscenza che abbiamo in portafoglio da molti anni e che ha ottenuto buoni risultati. Siamo incoraggiati dai maggiori livelli di trasparenza e dall'impegno del management a incrementare ulteriormente il valore per gli azionisti e rimaniamo ottimisti sulle prospettive future della società.

Prospettive future

L'accelerazione del trend è stata abbastanza positiva per la strategia Emerging Markets Equity di VanEck. Il nostro focus su molte di queste aree di crescita strutturale ci ha permesso di investire in Meituan Dianping, Delivery Hero e Prosus N.V. Queste società mostrano un forte potenziale di crescita e i recenti dati sugli utili confermano ulteriormente la nostra fiducia nei loro confronti. Di conseguenza, malgrado le attuali difficoltà, guardiamo con ottimismo all'ultima parte dell'anno e oltre. Un fattore fondamentale delle nostre prospettive per la fine del 2020 e oltre è l'auspicio di una ripresa della crescita globale, stimolata dall'introduzione tempestiva di un vaccino per il COVID-19 e dal relativo programma di distribuzione.