Se concentrer sur les flux de trésorerie des sociétés minières aurifères plutôt que sur leurs bénéfices

L’or termine le mois de juillet en hausse ; nous pensons que la génération de flux de trésorerie disponibles est un meilleur moyen que les bénéfices pour évaluer la valeur et l’intérêt d’investissement d’une société minière aurifère.

L’or se maintient sur fond de perspectives économiques mitigées

Les données économiques publiées en juillet ont alimenté les attentes selon lesquelles la Réserve fédérale américaine (Fed) approche de la fin de son cycle de hausse, ce qui a soutenu les prix de l’or qui ont augmenté de 2,4 % au cours du mois, et a exercé une pression sur le dollar américain (en baisse de 1,03 %, tel que mesuré par l’indice du dollar américain [DXY¹]). L’or est repassé au-dessus de 1 950 dollars l’once le 12 juillet, après la publication de l’indice américain des prix à la consommation de juin², qui montre une progression de 3 % d'une année sur l'autre, contre 4 % en mai. L’or a encore progressé, atteignant un sommet mensuel de 1 978,72 dollars le 18 juillet, alors que les ventes au détail américaines pour le mois de juin se sont révélées inférieures aux attentes. Le métal jaune a conservé l’essentiel de ses gains alors que les marchés digéraient une nouvelle hausse des taux d’intérêt par la Fed le 26 juillet, ainsi qu'une augmentation annuelle de 3 % de l’indice des prix liés aux dépenses de consommation des ménages américains³ (la mesure de l'inflation privilégiée par la Fed). L’or a clôturé à 1 965,09 dollars le 31 juillet.

Le NYSE Arca Gold Miners Index (GDMNTR)⁴ et le MVIS Global Juniors Gold Miners Index (MVGDXJTR)⁵ ont surperformé l’or, enregistrant une hausse de 4,54 % et 5,86 %, respectivement, au cours du mois. Les résultats financiers et opérationnels du secteur de l'or pour le deuxième trimestre 2023 ont été mitigés. De nombreux producteurs avaient signalé un premier semestre plus faible, et la plupart d’entre eux ont maintenu leurs prévisions pour l’ensemble de l’année 2023. On peut donc raisonnablement s’attendre à une amélioration au cours du second semestre 2023, bien qu’il n’existe aucune garantie d’une telle évolution. Le marché est très attentif à ce que les sociétés répondent aux attentes, de sorte que tout manquement important est susceptible d’entraîner une mauvaise performance du cours de l’action.

Pourquoi il est difficile de prévoir les bénéfices des sociétés minières aurifères

Si nous sommes d'accord sur le fait que ces sociétés doivent atteindre les objectifs qu’elles se sont fixés pour gagner la confiance du marché quant à leur capacité à fournir des résultats réguliers, nous comprenons également les défis uniques auxquels l’industrie minière est confrontée. En tant qu’investisseurs à long terme recherchant la création de valeur, nous sommes moins obsédés par les bénéfices trimestriels et beaucoup plus concentrés sur les perspectives de génération de flux de trésorerie disponibles des sociétés au cours des 10 à 20 prochaines années. En nous appuyant sur plusieurs décennies d’expérience dans ce secteur, y compris dans le domaine de la vente qui impliquait la publication des estimations des bénéfices par action (BPA) chaque trimestre pour toutes les sociétés couvertes, nous pouvons affirmer avec certitude qu’il est pratiquement impossible de prévoir les bénéfices d’une société d'extraction de métaux précieux pour un trimestre donné. Les sources de ces difficultés sont multiples, dont les principales sont les suivantes :

1. Le fait que ces sociétés émettent des prévisions basées uniquement sur des estimations des propriétés des gisements d’or qu’elles exploitent. Nous nous attendons à ce que ces estimations constituent une bonne représentation du gisement d’or sur la durée de vie de la mine. D’un trimestre à l’autre, il est également tout à fait raisonnable de s’attendre à des variations par rapport à ces estimations qui pourraient certainement avoir un impact sur les bénéfices, tout en n’ayant généralement pas d’impact significatif sur la valeur liquidative de la mine ou de la société.
2. Les sociétés émettent des prévisions pour l’ensemble de l’année qui tentent de tenir compte des fluctuations d’un trimestre à l’autre, mais les analystes doivent émettre des prévisions trimestrielles qui ne peuvent pas prédire ces variations. C’est sur la base de ces estimations trimestrielles que les marchés évaluent les sociétés.
3. Les bénéfices reposent sur des normes de comptabilité et de déclaration complexes, y compris des éléments ponctuels et sans effet sur la trésorerie, qui rendent très difficile le rapprochement entre les bénéfices déclarés et les estimations.
4. D’autres facteurs, y compris les variations du prix réalisé de l’or et d’autres métaux produits. Si les analystes peuvent être en mesure de tenir compte des fluctuations des prix au comptant au cours du trimestre, il est pratiquement impossible de prévoir le calendrier des ventes et l’impact des ventes à prix provisoire (qui doivent être ajustées par la suite).

Se concentrer sur le long terme

Selon nous, se concentrer sur la génération de flux de trésorerie disponibles, non seulement sur le trimestre en cours mais aussi sur le long terme, est une excellente façon d’évaluer la valeur et l’intérêt d’investissement d’une société minière aurifère. C'est pourquoi, nos modèles génèrent une mesure interne que nous avons créée pour rendre compte de notre approche. Nous l’appelons « flux de trésorerie disponible par once », et il s’agit du flux de trésorerie disponible total et non actualisé que la société génère tout au long de la période d’exploitation, divisé par toutes les onces d’or (ou d’équivalent-or) que nous estimons qu’elle extraira au cours de cette période. Il s’agit d’une mesure simple, mais transparente, qui nous permet d’évaluer les valorisations relatives des sociétés de notre univers.

Valeur d'entreprise/once vs. flux de trésorerie disponible/once

Source : VanEck. À des fins d’illustration uniquement. La valeur d’entreprise (VE) par once (VE/oz) est le rapport entre la valeur d’entreprise d’une société et la quantité totale de ressources minérales dans le sol. FCF = Free-Cash-Flow (flux de trésorerie disponible).

Pendant la saison des bénéfices, les bénéfices par action font la une des journaux, ce qui contribue à faire grimper les cours des actions. Toutefois, nous pensons que les investisseurs dans des actions aurifères devraient exiger que les sociétés atteignent leurs objectifs opérationnels, tout en se concentrant moins sur les bénéfices trimestriels et davantage sur les perspectives de trésorerie disponible au cours des dix ou vingt prochaines années. Il est également utile de rappeler que l’or qui n’est pas extrait (ou vendu) ce trimestre n’est pas perdu, il sera toujours là le trimestre ou l’année suivante, prêt à répondre aux besoins historiques du monde en métal brillant, potentiellement à des prix encore plus élevés.

Lors de l’évaluation d’un investissement dans l’or, les investisseurs doivent garder à l’esprit les principaux facteurs de risque associés à ce type d’investissement. Il s'agit, entre autres, du risque lié à l’investissement dans le secteur des matériaux de base, du risque lié à l’investissement dans les sociétés minières d’or et d’argent, du risque lié à l’investissement dans de petites entreprises ainsi que du risque lié au marché au sens plus général.