Las empresas de transmisión de oro calman la mordedura de la inflación

Bendita fortaleza del dólar… una vez más

El oro cayó por debajo de un importante nivel técnico de 1.800 dólares la onza en la primera semana de julio, sucumbiendo a la implacable fortaleza del dólar estadounidense, ya que el temor a una crisis mundial llevó a los inversores al billete verde. Los datos de la inflación volvieron a ser superiores a las estimaciones, dado que el índice de precios al consumo (IPC) estadounidense de junio¹se aceleró hasta el 9,1%, su mayor subida interanual desde 1981. La fortaleza del dólar –y la correspondiente ruptura técnica del oro– fue acorde con las expectativas de subidas más agresivas de los tipos para combatir la inflación por parte de la Fed, el aumento de las ventas minoristas en EE.UU. en junio (del 1%) y una confianza de los consumidores en julio mejor de lo esperado. El oro cotizó a un mínimo de 1.681 dólares el 21 de julio antes de rebotar por encima de los 1.700 dólares por onza. El metal acabó encontrando algunos compradores tras la subida de tipos de 75 puntos básicos anunciada por la Fed para julio, con un fuerte seguimiento al día siguiente, cuando los datos mostraron que la economía estadounidense se contraía por segundo trimestre consecutivo. El oro cerró en 1.765,94 dólares la onza el 29 de julio, lo que supone una pérdida mensual de 41,33 (-2,29%).

El rendimiento de los valores auríferos fue mixto en el mes. El MVIS Global Juniors Gold Miners Index (MVGDXJTR)² subió un 4,29%, mientras que el NYSE Arca Gold Miners Index (GDMNTR)³ bajó un 4,63%. Estos movimientos divergentes redujeron significativamente la diferencia de rendimiento en lo que va de año entre las mineras más pequeñas y las de gran capitalización. Sin embargo, en conjunto, la renta variable del oro sigue yendo a la zaga del bullion o moneda de inversión a lo largo del año, con una notable bajada del oro de solo un 3,5%, y unas bajadas de GDMNTR y MVGDXJTR del 17,9% y el 19,7%, respectivamente.

Comienzo difícil de la temporada de resultados

Newmont (5,56% de los activos netos de la estrategia) dio el pistoletazo de salida a la temporada de resultados de las mineras de oro, lamentablemente con unos resultados del segundo trimestre relativamente decepcionantes. La empresa revisó sus previsiones para todo el año 2022 para reflejar el impacto de los mayores costes de mano de obra, materiales, consumibles, combustible y energía, con unos costes de mantenimiento totales para el año estimados ahora en 1.150 dólares por onza (frente a los 1.050 dólares anteriores). Un diagrama de su presentación trimestral de ganancias que figura a continuación ayuda a esclarecer el origen de algunos de sus aumentos de costes.

Los costes de explotación aumentaron de forma generalizada para Newmont

Fuente: Newmont. Datos de junio de 2022.

La empresa también revisó a la baja sus proyecciones de producción de oro para 2022, de 6,2 a 6,0 millones de onzas, a fin de tener en cuenta el impacto de las interrupciones y retrasos relacionados con el COVID, las perturbaciones en la cadena de suministro y la estrechez del mercado laboral, sobre todo en Australia y Canadá. Además, debido a las mismas presiones, Newmont tuvo que aumentar su presupuesto para varios proyectos de capital y retrasar su fecha prevista de puesta en marcha, lo que, a su vez, repercutió en sus proyecciones de producción a más largo plazo. En general, el informe no fue bien recibido y el precio de las acciones de la empresa sufrió una caída del 13% el día de su publicación.

Aunque no está tan mal

Resulta alentador que Newmont siguiera generando 1.000 millones de dólares de tesorería procedente de las operaciones, 514 millones de dólares de flujo de caja libre, y declarara un dividendo trimestral de 0,55 dólares por acción (lo que equivale a un rendimiento por dividendo del 5%). Al final del trimestre, la empresa contaba con 4.300 millones de dólares en efectivo y un respetable ratio deuda neta/EBITDA⁴ de 0,3x.

En términos generales, muchas otras empresas mineras de oro también han tenido dificultades con los aumentos de costes y creemos que la actualización de Newmont, en general, pone de relieve tanto los retos como la relativa fortaleza y la saludable posición financiera en la que se encuentran actualmente muchas empresas del sector. Y, para ser justos, a pesar de los retos en todo el sector, ha habido abundantes otras sorpresas positivas en la temporada de informes del segundo trimestre.

Por ejemplo, el productor senior Agnico-Eagle (8,48% de los activos netos de la estrategia) obtuvo un sólido beneficio por acción (BPA), gracias a una producción y unos costes mejores de lo esperado en el segundo trimestre, y la empresa mantuvo sus previsiones operativas originales para 2022. Yamana Gold (4,45% de los activos netos de la estrategia) y Alamos Gold (2,58% de los activos netos de la estrategia) también registraron resultados sólidos, con unos costes del segundo trimestre en línea con las estimaciones y unas previsiones sin cambios para 2022.

Las dulces corrientes se hacen así…

Aunque el sector es, en nuestra opinión, financieramente fuerte y capaz de absorber las actuales sacudidas inflacionistas, no cabe duda de que los márgenes se están estrechando. Un grupo de empresas del oro que creemos que están especialmente bien equipadas para navegar por periodos inflacionistas son las empresas de regalías y transmisión. Junto con el efectivo y el bullion o moneda de inversión, las empresas de regalías y de transmisión actúan como un vehículo de inversión defensivo en un entorno de debilidad del precio del oro. La exposición a este grupo de empresas también puede ofrecer protección contra la inflación de los costes (que es la razón por la que nos parecen especialmente atractivas en la actualidad).

Las empresas de regalías y transmisión poseen una parte de la producción o de los ingresos de las minas explotadas por otras empresas (los operadores). Estos intereses se adquieren bien a un particular/tercero (regalías antiguas e históricas) o directamente a los operadores (transmisiones y regalías nuevas). Los ingresos procedentes de la venta de nuevos flujos y cánones son utilizados por los operadores como fuente de capital, para el desarrollo de sus activos mineros, para financiar fusiones y adquisiciones o para proporcionar liquidez adicional.

Las empresas de regalías y transmisión representan un actor clave dentro de las opciones de financiación de la mayoría de las empresas mineras. Los acuerdos suelen estructurarse de forma que las empresas de regalías y transmisión no tengan que contribuir a los costes de capital o de explotación de una operación. Esto les protege de los aumentos de costes inflacionistas o de cualquier otro tipo y, al mismo tiempo, les permite beneficiarse de las ampliaciones de la vida útil de la mina como resultado del crecimiento de las reservas financiado íntegramente por los operadores. Por ello, esperamos que las empresas de regalías y transmisión obtengan mejores resultados en el entorno actual.

A finales de julio, las participaciones del fondo en este espacio incluían Franco Nevada (9.23% del patrimonio neto de la estrategia), Wheaton Precious Metal (4,91% del patrimonio neto de la estrategia), Royal Gold (2,15% del patrimonio neto de la estrategia) y Osisko Gold Royalties (1,56% del patrimonio neto de la estrategia).

¿Y ahora qué?

El fuerte rendimiento del dólar estadounidense ha lastrado al oro este año. Sin embargo, el índice del dólar estadounidense (DXY)⁵ ha bajado un 2,5% desde mediados de julio, lo que quizá dé al oro la oportunidad de recuperar su lugar como activo refugio preferido. Nos anima la reciente resistencia del oro y esperamos que siga cotizando en torno a estos niveles a corto plazo. Aunque la Fed parece comprometida con su programa de subidas de tipos, los comentarios del presidente Powell sobre el 2,25%-2,50% como "rango neutral" para el tipo de los fondos federales plantean algunas dudas sobre hasta dónde podrían llegar.

Por otra parte, los mercados aún parecen indecisos sobre si este programa controlará la inflación o llevará a la economía a una crisis. Algunos participantes especulan con que la economía estadounidense ya está en crisis; otros anticipan que la inflación está a punto de bajar. Cualquiera de los dos escenarios parece apoyar un final del ciclo de endurecimiento de la Fed antes de lo previsto, lo que consideramos un fuerte catalizador para el precio del oro. Creemos que la Fed probablemente tendrá que dejar de subir los tipos a medida que la economía se contraiga, pero también pensamos que existe un riesgo significativo de que la inflación se mantenga en niveles elevados durante más tiempo del previsto. Esto mantendría los tipos reales en territorio negativo y favorecería la subida de los precios del oro.

El oro y los valores auríferos están sobrevendidos. Las entradas, aunque pequeñas, en los ETF respaldados por bullion o moneda de inversión en los últimos días de julio y principios de agosto pueden estar marcando el fin de las salidas persistentes desde abril de este año y el comienzo de una demanda de inversión más fuerte.