Über die laute Schlagzeile der Inflation hinausdenken

Wenn eine Gesamtinflationszahl nach oben springt, macht sie Lärm. Und der Anstieg der US-Verbraucherpreise auf 4,2 % im Jahr bis Mai schlug nach zwei Jahren geduldiger Disinflation mit Wucht ein. Anleger reagieren darauf womöglich instinktiv, doch bevor sie das tun, lohnt es sich, eine Frage zu stellen: Was misst die Gesamtinflation eigentlich wirklich, und was sagt sie uns?

Es gibt nicht nur ein einziges Inflationsmaß, sondern eine Auswahl. Die Gesamtzahl erfasst alles in einem Korb, einschließlich der Positionen mit den stärksten Ausschlägen — Energie, Nahrungsmittel, die Preise, die am empfindlichsten auf eine unterbrochene Pipeline, einen geänderten Zolltarif oder eine angespannte Schifffahrtsroute reagieren. Nimmt man diese heraus, erhält man die Kerninflation, den Indikator, auf den Zentralbanken achten, weil er von einem Monat zum nächsten weniger volatil ist. Doch keine der beiden Kennzahlen ist perfekt, denn beide messen Unterschiedliches. Die Gesamtinflation zeigt, was Haushalte tatsächlich für Waren und Dienstleistungen bezahlt haben; die Kerninflation zeigt, wie viel einer Preisbewegung voraussichtlich bestehen bleibt.

Nehmen wir zuerst die USA. Die Gesamtinflation mag im Jahr bis Mai nach der Schließung der Straße von Hormus sprunghaft angestiegen sein, doch wichtiger ist, dass die Kerninflation in die andere Richtung glitt und auf 2,8 % sank. Wenn sich zwei Linien im Inflationsdiagramm so voneinander entfernen (siehe unten) und der Lärm auf die volatilen Komponenten der Gesamtinflation konzentriert ist, deutet das eher auf einen vorüberziehenden Preisschock hin als auf einen, der sich festsetzt. Die Gesamtzahl war laut, aber nicht notwendigerweise breit angelegt. Die Juni-Zahl zeigt bereits, dass die Spitze nachlässt: Die Gesamtinflation ging auf 3,5 % zurück, während die Kerninflation auf 2,6 % sank — der laute Energieanteil läuft aus, genau wie in Europa¹.

Vereinigte Staaten — VPI: Gesamtinflation vs. Kerninflation (gegenüber dem Vorjahr, %)

Europa ist einen Schritt weiter darin zu zeigen, wie sich eine solche Spitze auswirkt. Die Gesamtinflation lag zu Beginn des Jahres 2026 bei lediglich 1,7 %, bevor derselbe Energieschock sie im Mai auf 3,2 % trieb. Die Störung in der Straße von Hormus hob die Öl- und Gaspreise an und wirkte sich dadurch auf Transport, Heizung und Flugpreise aus. Während Europas stärkere Abhängigkeit von importierter Energie die Übertragung verstärkte, zeigt die Eurozonen-Blitzschätzung für Juni, dass die Spitze nachlässt — die Gesamtinflation fiel auf 2,8 % zurück, die Energieinflation ging von fast 11 % auf unter 9 % zurück, und die Kerninflation sank von 2,6 % auf 2,4 %. Der laute Teil war die Energie, und er vergeht — genau wie es die Lesart „laut, nicht breit“ vorhersagen würde².

Euroraum — HVPI: Gesamtinflation vs. Kerninflation (gegenüber dem Vorjahr, %)

Das ist jedoch noch keine Entwarnung. Die Kerninflation liegt auf beiden Seiten des Atlantiks weiterhin über dem Zielwert von 2 %, und die Preise für Dienstleistungen im Euroraum steigen mit mehr als 3 %. Bezeichnenderweise haben beide großen Zentralbanken innerhalb einer einzigen Juniwoche als Reaktion auf den Ausschlag die Zügel angezogen, statt darüber hinwegzusehen. Selbst als das Wachstum im Euroraum ins Stocken geriet, hob die EZB ihren Einlagensatz wieder auf 2,25 % an — die erste Erhöhung seit 2023. Unterdessen ließ die US-Notenbank Federal Reserve — die unter dem neuen Vorsitzenden Kevin Warsh tagte — ihren Satz bei 3,50–3,75 %, verwarf jedoch ihre Lockerungsneigung; neue Projektionen deuten nun auf eine Zinserhöhung bis zum Jahresende hin. Zwei Institutionen, ein Schock, dieselbe Antwort. Sie sorgen sich weniger um den abklingenden Ausschlag als um das, was darunter liegt.

Das größere Bild

Hier ist der Grund, warum der Energieschock nicht die ganze Geschichte ist — auf keiner Seite des Atlantiks —, und warum es sich lohnt, das größere Bild zu betrachten. Unter dem zyklischen Lärm liegen langsamere Kräfte, die den Inflationsboden für ein Jahrzehnt anheben werden. Die Debatte wird meist aus US-Perspektive erzählt, ist aber in Europa ebenso relevant. Selbst die EZB, die den aktuellen Ausschlag weitgehend als energiebedingt einstuft, projiziert eine allmählich auf etwa 2,7 % bis 2027 steigende zugrunde liegende Inflation, da indirekte Effekte durchschlagen — der Boden steigt leise unter der Schlagzeilenzahl³.

Beginnen wir mit dem, was sich bei den Güterpreisen stillschweigend umkehrt. Während des größten Teils dieses Jahrhunderts wurden Industrieprodukte stetig billiger, da die Globalisierung die Gesamtinflation dämpfte. Doch dieser Effekt kehrt sich um, da der Handel fragmentiert und Lieferketten kürzer werden. Weil ein Zoll weitgehend von dem Land bezahlt wird, das ihn erhebt, ist der klarste Fall selbstverschuldeter Güterinflation die USA, die faktisch ihre eigenen Verbraucher besteuern. Die tieferen Kosten der Fragmentierung treffen eher das Wachstum als die Preise, und dort sind es die exportorientierten Volkswirtschaften, vor allem Deutschland, die am stärksten exponiert sind⁴. Die offenen Märkte, von denen ihr Modell abhängt, schließen sich.

Dann sind da noch Elektrifizierung und Rechenleistung. Der Ausbau von KI-Rechenzentren, Elektrofahrzeuge und Investitionen in nationale Stromnetze heizen die Nachfrage nach Kupfer und Strom an, während Chipknappheit auf die Elektronikpreise durchschlägt. Das sind Kostendrücke, die ein Jahrzehnt anhalten dürften, kein vorübergehender Ausschlag, und sie heben überall den Boden unter Industrie- und Energiepreisen an.

Auch die Demografie wirkt in dieselbe Richtung. Die Alterung ist in weiten Teilen Europas weiter fortgeschritten, doch sie belastet auch die USA. So oder so: Weniger Erwerbstätige, die mehr Sozialleistungen finanzieren müssen, treiben die Inflation an.

Und auch fiskalische Dominanz neigt dazu, die Inflation anzuheben, da Zentralbanken unter Druck geraten, die Leitzinsen niedrig zu halten, damit Regierungen ihre Schulden bedienen können. Der Schuldenüberhang ist in den USA größer, wo die Staatsverschuldung nahe bei 125 % des BIP liegt und die Haushaltsdefizite weit über den rund 3 % des Euroraums liegen⁵. Die roten Zahlen entstehen vor allem durch Sozialausgaben und eine rasch steigende Zinslast; allein die Nettozinszahlungen belaufen sich inzwischen auf rund 1 Billion US-Dollar pro Jahr⁶.

Doch auch in Europa dürften die Defizite steigen, da der Kontinent aufrüstet. Deutschland hat seine verfassungsrechtliche Schuldenbremse geändert, um für Verteidigung Kredite aufzunehmen, und einen 500-Milliarden-Euro-Infrastrukturfonds geschaffen, während die EU bis zu 800 Milliarden Euro für einen kontinentalen Verteidigungsschub bereitgestellt hat⁷. Darüber hinaus kann die EZB die Inflation nicht bekämpfen, ohne die Solvenz ihrer schwächsten Mitglieder zu gefährden. Sie steht hinter vielen Staaten, deren Schulden von Deutschlands rund 60 % bis zu Frankreichs, Italiens und Griechenlands 116–146 % reichen. Eine Zentralbank, die eine über dem Zielwert liegende Inflation toleriert, betreibt fiskalische Repression. Während der Schuldenüberhang in den USA größer ist, ist die Falle in Europa gefährlicher.

Auf die zugrunde liegende Inflation achten, diversifiziert bleiben

Wenn eine große Inflationszahl wie die US-Gesamtverbraucherpreise im Mai veröffentlicht wird, ist die Versuchung groß, auf den Lärm hin zu handeln. Der Juni erinnert daran, dies nicht zu tun: Innerhalb weniger Wochen war der Mai-Ausschlag bereits im Rückgang begriffen. Weitaus nützlicher ist es festzustellen, ob die zugrunde liegende Inflation — und die langsameren strukturellen Kräfte darunter — nach oben driften. In dieser Hinsicht zeigt sich ein Bild zunehmenden Drucks unter einem abklingenden Ausschlag. Und die Entspannung im Juni ist eine Momentaufnahme, kein Trend: Die Energiepreise sind inzwischen infolge erneuter Spannungen in der Straße von Hormus wieder gestiegen, was die nächsten Veröffentlichungen nur mit Verzögerung erfassen werden — ein weiterer Grund, eher auf den langsamen Boden als auf die monatliche Schlagzeilenzahl zu achten.

Wenn Sie langfristig investieren, spricht das für die gewöhnliche, aber wirksame Reaktion: Bleiben Sie diversifiziert, mischen Sie reale Vermögenswerte bei, und lassen Sie Ihr Denken nicht zu stark von einer einzelnen Schlagzeilenzahl beeinflussen, so laut sie auch sein mag.