Geopolitische Unsicherheit lässt Gold steigen

Gold verzeichnete im Oktober einen starken Monat mit Notierungen von über 2.000 US-Dollar je Feinunze. Während Goldaktien weiterhin hinter Gold zurückblieben, glauben wir, dass eine mögliche Neubewertung des Sektors diesen Trend umkehren und die Goldunternehmen unterstützen könnte.

Geopolitische Unsicherheit lässt Gold steigen

Gold bestätigte im Oktober seine historisch bewährte Rolle als sicherer Hafen. Das Edelmetall dient als Absicherung gegen Marktunsicherheiten, Volatilität und geopolitische Risiken sowie als Vermögenswert, der in Zeiten erhöhter Risiken und Ängste Schutz bietet. Der Goldpreis erreichte am 5. Oktober ein Monatstief von 1.820 US-Dollar pro Feinunze, stieg dann jedoch eine Woche später auf über 1.900 US-Dollar und am 27. Oktober auf über 2.000 US-Dollar. Ende Oktober lag der Goldpreis schließlich bei 1.983,88 US-Dollar, was einem Anstieg von 7,32 % (+135,26 US-Dollar pro Feinunze) in diesem Monat entspricht.

Die Goldaktien folgten dem Goldpreis in der ersten Phase des Preisanstiegs, verloren aber überraschenderweise an Schwung, als sich der Goldpreis der 2.000er-Marke näherte, und büßten die Hälfte ihrer vorherigen Gewinne wieder ein. Der NYSE Arca Gold Miners Index (GDMNTR)¹ und der MVIS Global Juniors Gold Miners Index (MVGDXJTR)² legten im Monatsverlauf um 4,2 % bzw. 3,8 % zu. Die deutliche Underperformance der Goldaktien führte zu einer weiteren Ausweitung der Bewertungsdifferenz zwischen Goldaktien und Gold.

Warum überhaupt Goldaktien halten?

Historisch gesehen weisen Goldaktien eine hohe Korrelation zum Goldpreis auf. Obwohl die Goldminenaktien im Anschluss an die letzte Goldhausse deutlich an Wert verloren haben, haben sie sich in der aktuellen Goldhausse (deren Beginn wir auf etwa Ende 2015 datieren) besser entwickelt als Gold.

Goldaktien gegenüber Gold: Annualisierte Gesamtrendite seit Beginn der aktuellen Goldhausse (Dezember 2015)

Quelle: Bloomberg. Stand: Oktober 2023.

Goldaktien sollten bei steigendem Goldpreis eigentlich besser abschneiden als das Edelmetall. Die Hebelwirkung gegenüber Gold rechtfertigt eine bessere Performance. Wenn der Goldpreis steigt, steigt der operative Cashflow der Minengesellschaften um einen viel größeren Prozentsatz (bzw. sinkt um einen viel größeren Prozentsatz, wenn der Goldpreis fällt).

Betrachten wir als Beispiel Alamos (8,06 % des Nettovermögens der Strategy). Das Unternehmen schätzt, dass ein Anstieg des Goldpreises um 5 % (etwa +100 US-Dollar pro Unze) zu einem Anstieg des freien Cashflows um fast 30 % im Jahr 2024 führen würde.

Ausblick auf den konsolidierten freien Cashflow von Alamos

Quelle: Alamos Gold. Stand der Daten: Mai 2023.

Aus diesem Grund entscheiden sich Anleger trotz der mit dem Bergbau verbundenen Risiken für die Aufnahme von Goldaktien in ihre Portfolios – mit dem Potenzial auf höhere Renditen während einer anhaltenden Goldrallye.

Wir sind daher überrascht und enttäuscht, dass Goldaktien in diesem Jahr hinter der Entwicklung des Goldpreises zurückgeblieben sind. Um es klar zu sagen: Auch im vergangenen Jahr entwickelten sich Goldaktien schlechter als Gold. Allerdings gab der Goldpreis 2022 leicht nach (-0,28 %), und die rasante Kosteninflation nagte nicht nur an den Gewinnmargen, sondern überraschte auch den Sektor, so dass die meisten Unternehmen ihre zu Jahresbeginn abgegebenen Kostenprognosen verfehlten. Der Markt bestrafte die Goldaktien sowohl für die schrumpfenden Margen als auch für die verfehlten Erwartungen hart. So verlor beispielsweise der GDMNTR 8,9 %.

Mit Blick auf 2023 sieht das Bild etwas anders aus. Gold ist um fast 9 % gestiegen und die Unternehmensergebnisse deuten bisher nicht darauf hin, dass die Prognosen (wenn überhaupt) so stark revidiert werden müssen wie im vergangenen Jahr. Was könnte also die Ursache für diese Performance-Lücke sein?

Mögliche Ursachen für die wachsende Differenz zwischen Goldaktien und Gold

Hier sind einige Faktoren, die unserer Meinung nach eine Rolle spielen könnten:

1. Zentralbanknachfrage – Einer der Haupttreiber des Goldpreises in diesem Jahr waren die starken Nettokäufe der Zentralbanken, die sogar die für 2022 gemeldeten Rekordwerte übertreffen könnten.

   Nettokäufe von Gold der Zentralbanken

   

   Quelle: World Gold Council. Stand der Daten: September 2023.

   Im Gegensatz dazu ist die Anlegernachfrage, die normalerweise die Hauptantriebskraft für einen Anstieg des Goldpreises ist, in diesem Jahr deutlich zurückgegangen (um 7 % seit Jahresbeginn), gemessen an den Positionen in Goldbarren-ETFs. Da es keine andere starke Nachfragequelle für Goldaktien gibt, die die fehlende Anlegernachfrage ausgleichen könnte, haben sich die schlechte Marktstimmung und die Apathie gegenüber Gold viel stärker auf die Goldaktien ausgewirkt. Mit anderen Worten: Die Zentralbanken kaufen Gold, aber keine Goldaktien. Würden sie dies tun, könnten die Aktien in diesem Umfeld mehr Unterstützung finden.

2. Inflation der Betriebskosten im Sektor – Auch wenn sich die Kosteninflation in der Branche verlangsamt hat, sind die Prognosen für die Betriebskosten im Jahr 2023 immer noch höher als im Jahr 2022. Die Analystenschätzungen für die durchschnittlichen Betriebskosten der Branche im Jahr 2023 liegen zwischen 5 und 8 % höher als im Jahr 2022. Obwohl der Goldpreis dazu beigetragen hat, die Margen im Vergleich zum Vorjahr zu stützen, scheint der Markt mit dem Ausbleiben einer signifikanten Margenausweitung unzufrieden zu sein. Diese Besorgnis dürfte sich im Oktober noch verstärkt haben, nachdem Newmont (3,64 % des Nettovermögens der Strategy), das größte Goldminenunternehmen der Welt, seine Prognosen für 2023 nach unten korrigiert hat.
3. Allgemeine Positionierung am Aktienmarkt – Die breiteren Aktienmärkte waren im Laufe des Monats rückläufig. Der S&P 500 und der NASDAQ fielen im Oktober um 2,10 % bzw. 2,8 %, wobei die Performance in der zweiten Monatshälfte besonders schwach war, als auch die Goldaktien fielen. In der Anfangsphase eines allgemeinen Ausverkaufs an den Märkten kann es auch bei Goldaktien zu Verkäufen kommen.
4. Länderspezifische Risiken – Zwei länderspezifische Nachrichten Ende Oktober könnten auch Einfluss auf die Wahrnehmung der Risiken im Sektor genommen und die negative Stimmung gegenüber Goldminenaktien verstärkt haben. So kündigte die Regierung von Panama an, dass ein kürzlich verabschiedetes Gesetz in Frage gestellt werde, wodurch ein überarbeiteter und genehmigter Vertrag für die Kupfermine Cobre Panama von First Quantum Minerals (nicht in der Strategy enthalten) gefährdet ist. Unabhängig davon berichtete Bloomberg am 27. Oktober, dass Burkina Faso sein Bergbaugesetz überarbeitet und die Obergrenze für gleitende Lizenzgebühren von 5 % für Goldpreise über 1.300 US-Dollar pro Unze auf 7 % für Goldpreise über 2.000 US-Dollar pro Unze angehoben hat.

Möglicherweise übertriebene Besorgnis

Obwohl all diese Bedenken, insbesondere hinsichtlich der Betriebskosten, berechtigt sind, halten wir Goldunternehmen derzeit für stark unterbewertet. Historisch betrachtet wurde der Sektor nie zu niedrigeren Bewertungsmultiplikatoren gehandelt. Die fortgesetzte Konzentration der Unternehmen auf Kostenkontrolle, Portfoliooptimierung und disziplinierte Kapitalallokation zur Förderung des Wachstums und zur Maximierung der Renditen auf verantwortungsvolle und nachhaltige Weise, sowie unser Ausblick auf höhere Goldpreise, stützen unsere Erwartung einer Neubewertung des Sektors. In den ersten Novembertagen haben sich Goldaktien überdurchschnittlich entwickelt. Möglicherweise hat die Neubewertung bereits begonnen.

Goldaktien: Aufschlag/Abschlag zum Goldpreis

Quelle: Scotiabank. Stand der Daten: September 2023.