Encontrar alfa a pesar de los riesgos macroeconómicos

El tira y afloja entre el posible recrudecimiento de los aranceles y la guerra tecnológica, el menor crecimiento mundial y el rápido giro hacia una política monetaria expansiva a escala global continuó desarrollándose en el segundo trimestre. El repunte de los mercados emergentes y de la renta variable china en 2019 se vio interrumpido al resurgir las tensiones comerciales entre Estados Unidos y China. Los mercados emergentes volvieron a registrar un rendimiento inferior al de la renta variable estadounidense. A nivel de países, Argentina, Rusia y Grecia se situaron entre los países con mejores resultados en el segundo trimestre, mientras que Pakistán, Hungría y China obtuvieron los peores resultados. A nivel sectorial, los productos básicos de consumo y las empresas de servicios públicos obtuvieron los mejores resultados, mientras que la sanidad y los servicios de comunicación obtuvieron los peores.

La reunión del G20 entre el presidente Trump y el presidente Xi hizo poco por aliviar las preocupaciones de los inversores respecto a las prolongadas guerras comerciales y tecnológicas y sus implicaciones para el crecimiento mundial. Además, los sectores industrial y manufacturero de China siguieron luchando por generar impulso. El consumo, por su parte, se mantiene robusto ayudado por los estímulos. Nos animó el fuerte crecimiento de las ventas al por menor y la continua determinación del gobierno chino de apoyar el crecimiento.

La India tuvo un comportamiento en general en línea con el índice MSCI Emerging Markets Investable Market durante el segundo trimestre, ayudada por un repunte a finales de trimestre, cuando los inversores aplaudieron la amplia victoria del partido BJP. Tras las elecciones, esperamos a ver qué hará el gobierno para poner en marcha un ciclo económico. Durante varios años, su historial en este aspecto ha sido decepcionante. También se enfrenta a una situación fiscal que sigue siendo presentando algunos desafíos. Aunque la administración anterior tuvo algunos éxitos, por ejemplo, la introducción del GST (impuesto sobre bienes y servicios) y la desmonetización, aún quedan cuestiones por resolver. Creemos que las valoraciones en la India son bastante caras no solo sobre una base absoluta, sino también en comparación con sus pares en los mercados emergentes.

En Brasil, todas las miradas siguen puestas en el progreso de la reforma de las pensiones. Parece que se está abriendo camino a través del sistema, si bien con una cierta negociación intensa y con los habituales compromisos políticos. Aunque la propuesta original se diluirá, seguimos siendo razonablemente optimistas de que se lograrán avances.

Perspectivas

En un mundo en el que estamos revisando a la baja las expectativas de crecimiento mundial, sigue existiendo un considerable riesgo en función de lo que nos traigan los titulares. Esperamos que continúe el tira y afloja entre unos tipos mundiales más bajos y un menor crecimiento mundial, y destacamos los riesgos potenciales derivados de las prolongadas guerras comerciales y tecnológicas entre EE.UU. y China. Tras la reunión del G20 en Tokio, parece haber expectativas de que las cosas mejoren y se reanuden las negociaciones. Sin embargo, sigue habiendo algunas cuestiones importantes sobre las que es difícil que EE.UU. y China lleguen a un compromiso. La conveniencia política y el impacto de los costes para ambas partes sugieren algún tipo de resolución en el frente comercial, pero cómo resolver la parte tecnológica es mucho más difícil. Nos parece que hay una falta total de confianza y que las cadenas de suministro pueden bifurcarse inevitablemente.

Seguimos creyendo que el escenario futuro más probable para el dólar estadounidense es estable o con tendencia a la baja, a medida que la economía estadounidense sea menos excepcional de lo que ha sido en comparación con otras economías desarrolladas y emergentes, y a medida que los titulares empiecen a centrarse más en los importantes déficits gemelos. Un dólar estadounidense estable o más débil tiende a ser bueno para los mercados emergentes.

A nivel microeconómico, seguimos observando que tanto el flujo de caja libre como los balances se muestran saludables. Las valoraciones en general en los mercados emergentes terminaron el trimestre en el lado más bajo. Las valoraciones de las pequeñas capitalizaciones, sin embargo, están en mínimos de varios años y muy por debajo de las medias relativas (en comparación con las grandes capitalizaciones) y absolutas a largo plazo. En nuestra opinión, las empresas actuales son más sanas y "mejores" en comparación con la década pasada: son más privadas, emprendedoras y menos estatales. Creemos que deberían ser más caros de lo que han sido en el pasado. Aunque los gastos de capital sean bajos, las empresas siguen teniendo dificultades para devolver el capital a los accionistas. No obstante, creemos que llegará el momento.