Złoto reaguje i utrzymuje pozycję w marcu

Gdy ryzyko rośnie, ceny złota idą w górę

20 marca złoto ustanowiło nowy roczny rekord na poziomie 2009 dolarów za uncję. Był to wzrost o 200 dolarów w porównaniu do miesięcznej minimalnej ceny z 8 marca, wynoszącej 1809 dolarów. Skok ceny złota nastąpił w momencie, gdy rynki próbowały przetrawić nowe wiadomości dotyczące upadku Silicon Valley Bank (SVB) i Signature Bank zaledwie w ciągu jednego weekendu, a także ocenić skutki tego zdarzenia. Metal jeszcze bardziej się umocnił, gdy ryzyko rozprzestrzeniło się na Europę, a główny bank Credit Suisse ostatecznie potrzebował ratunku, który obejmował zaskakujące umorzenie 17 miliardów dolarów obligacji AT1 banku. Panika i strach ustąpiły, gdy rządy, regulatorzy i banki centralne na całym świecie zainterweniowały, uspokajając inwestorów i starając się przywrócić zaufanie rynku.

Później uwagę rynku przykuła decyzja Federalnego Komitetu Otwartego Rynku (Federal Open Market Committee, FOMC) w sprawie stóp procentowych z 22 marca. Ten organ amerykańskiej Rezerwy Federalnej (Fed) podniosła stopę funduszy federalnych o 0,25% do 5,0%. Podwyżki stóp są generalnie uznawane za czynnik negatywnie wpływający na ceny złota. Jednak stopy procentowe papierów skarbowych, które gwałtownie spadły po zawirowaniach w sektorze bankowym, po ostatniej podwyżce Fed faktycznie odnotowały jeszcze większą zniżkę, podobnie jak dolar amerykański. Miało to pozytywny wpływ na cenę złota, która pozwoliła utrzymać większość zysków, zamykając się na dzień 3 marca na poziomie 1969 USD – co oznacza wzrost o 142 USD za uncję (7,8%) w ciągu miesiąca.

Dolar amerykański (DXY Index)¹ spadł o 2,2%, a 2-letnie i 10-letnie obligacje skarbowe odnotowały w marcu spadek odpowiednio o 0,79% i 0,45%. Akcje złota z lepszym kursem niż metal. W tym samym miesiącu NYSE Arca Gold Miners Index (GDMNTR)² wzrósł o 18,7%, a MVIS Global Juniors Gold Miners Index (MVGDXJTR)³ o 18,2%.

Widoczny efekt podwyższenia stóp

„W naszej ocenie rynek ignoruje obecnie negatywny wpływ utrzymujących się wyższych stóp na globalny system finansowy”. To było główne przesłanie naszej perspektywy dla złota w naszym lutowym komentarzu. Podaliśmy w nim przykład niedawnych przypadków niewypłacalności dwóch dużych właścicieli biur, spowodowanych przez wzrost stóp procentowych, a także zwróciliśmy uwagę na możliwość wystąpienia kolejnych problemów związanych z rekordowym poziomem zadłużenia na świecie. Upadek SVB był spowodowany koniecznością dokapitalizowania banku, ponieważ jego duży portfel obligacji skarbowych stracił na wartości z powodu rosnących stóp procentowych. Większość znawców tematu zgodzi się, że wydarzenia ostatniego miesiąca są podręcznikowym przykładem przemawiającym za inwestowaniem w złoto – więc jak poradziło sobie złoto w tej sytuacji? Oto kilka rzeczy, które zaobserwowaliśmy:

1. Jedną z najważniejszych obserwacji, jakie możemy poczynić na podstawie wydarzeń z ostatnich 3 tygodni, jest to, że próba określenia bieżącej sytuacji na rynku złota jest daremna. Uważamy, że względu na swoje atrybuty złoto powinno być traktowane jako podstawowy i stały składnik każdego portfela. W szczególności jego niska korelacja z większością innych klas aktywów czyni go skutecznym dywersyfikatorem portfela. Nie da się przewidzieć wydarzeń typu „czarny łabędź”, ale inwestorzy mogą działać proaktywnie i utrzymywać alokację w złoto, która oferuje pewną ochronę w razie wystąpienia takich zdarzeń. Na niedawnym spotkaniu chyba najlepiej ujął to jeden z naszych klientów: „zawsze posiadasz trochę złota na wypadek, gdyby wszystko inne szło w dół; a kiedy wszystko inne ma się świetnie, to też jest dobrze, bo w takim scenariuszu nie potrzebujesz złota, by poprawić swój nastrój”.

Z tym, że notowania złota w ciągu ostatnich ponad 20 lat są całkiem niezłe:

Źródło: Morningstar. Dane na dzień 31 marca 2023 r. Akcje amerykańskie reprezentowane przez indeks S&P^® 500; amerykańskie obligacje reprezentowane przez indeks Bloomberg Barclays U.S. Aggregate Bond Index; złoto ($/uncję) reprezentowane przez LBMA PM Gold Price; amerykańskie instrumenty skarbowe reprezentowane przez indeks Bloomberg Barclays U.S. 1–3 Year Treasury Bond Index.

2. W marcu złoto zadziałało tak, jak oczekiwalibyśmy od niego w czasach kryzysu. Złoto wyprzedziło dolara amerykańskiego, S&P 500, NASDAQ, ropę naftową, miedź i obligacje.

Źródło: Morningstar. Dane na dzień 31 marca 2023 r. Akcje amerykańskie reprezentowane przez indeks S&P^® 500; złoto ($/uncję) reprezentowane przez LBMA PM Gold Price; amerykańskie instrumenty skarbowe reprezentowane przez indeks Bloomberg Barclays U.S. 1–3 Year Treasury Bond Index.

3. Zgodnie z oczekiwaniami, akcje złota pokazały swoją dźwignię w stosunku do ceny złota, znacznie przewyższając notowania metalu. Warto wspomnieć, że akcje złota wychodzą z poziomu akcji wyprzedanych względem złota w ciągu ostatnich dwóch lat. Pomimo dobrych wyników w marcu, akcje mają jeszcze sporo do nadrobienia, aby wypełnić tę lukę. Dla porównania, gdy złoto w kwietniu 2022 r. osiągnęło kurs 1970 USD za uncję, GDMNTR odnotowywał ok. 1350 w porównaniu z obecnym poziomem 1110.

Źródło: Bloomberg. Dane na dzień 31 marca 2023 r. Akcje złota reprezentowane przez NYSE Arca Gold Miners Index (GDMNTR).

4. Złoto utrzymało swoje zyski nawet po kolejnej podwyżce stóp Fed. Złoto wzrosło o ponad 20% w okresie ostatnich trzech podwyżek stóp – ciąg wzrostów na długo przed wstrzymaniem lub zmianą decyzji przez Fed, jak to miało miejsce podczas poprzedniego cyklu podwyżek stóp.

5. Udziały w globalnych funduszach ETF na złoto – naszym najlepszym wyznaczniku popytu inwestycyjnego – wreszcie odnotowały pierwszy miesiąc zwyżki netto od kwietnia 2022 r. – w marcu ich udziały wzrosły o prawie 1%. Istnieje silna dodatnia korelacja pomiędzy ceną złota a udziałami w funduszach ETF na złoto. Jednak aż do marca ostatnie wzmocnienie ceny złota zbiegło się z uporczywymi odpływami z funduszy ETF na złoto. Marcowe napływy z pewnością sygnalizują poprawę sentymentu na rynku złota, ale obecne udziały są znacznie poniżej historycznych poziomów. Ostatnim razem, gdy cena złota wynosiła 1970 dolarów za uncję (w kwietniu 2022 roku), globalne udziały w ETF na złoto były o ponad 12% wyższe niż obecnie.

6. Wzrosła również liczba pozycji długich Gold COMEX. Na dzień 31 marca 2023 roku pozycje długie netto na COMEX wynosiły około 482 tony – podaje Światowa Rada Złota. Dla porównania w kwietniu 2022 roku będzie to około 819 ton.

Złoto: robi to, czego można się spodziewać

W skrócie, powiedzielibyśmy, że złoto i akcje złota radziły sobie dokładnie tak, jak oczekiwalibyśmy w tych okolicznościach. Co więcej, uważamy, że te wyniki potwierdzają rolę złota jako bezpiecznej przystani inwestycyjnej oraz jako uzasadnionej formy zabezpieczenia portfela. Wydarzenia z ostatniego miesiąca powinny zadziałać jak dzwonek alarmowy dla tych, którzy nie mają ekspozycji na sektor złota. A punkt wejścia nie jest taki zły. Zastanówmy się: mimo podwyższonego poziomu ryzyka w marcu, złoto nie wybiło się nawet na swoje najwyższe poziomy.

Nie sądzimy, by rynek w pełni odzwierciedlał czekające go ryzyka. Fed znowu przyszło na ratunek. Wydaje się, że na razie kryzys został opanowany. Zaufanie konsumentów w marcu faktycznie wzrosło, a amerykański rynek akcji zdołał zakończyć miesiąc z zyskiem. Zagościło poczucie bezpieczeństwa. Obecna sytuacja na rynku sugeruje, że zabawa na rynku akcji jeszcze się nie skończyła. Nikt nie chce, aby impreza się skończyła, a już na pewno nikt nigdy nie chce wyjść zbyt wcześnie i przegapić to, co najlepsze. Ale kiedy na podłodze leży rozbite szkło, wszyscy wiedzą, że czas zacząć kombinować, jak wrócić do domu. Może złoto to tutaj idealne rozwiązanie.

Napięcia finansowe nie ustają

Wielokrotnie zapewniano nas o sile i odporności systemu bankowego po udoskonaleniu systemów regulacyjnych i nadzorczych po kryzysie finansowym z 2008 roku, a tymczasem mamy do czynienia z największym od ponad dziesięciu lat bankructwem banków w USA. Wynikający z tego kryzys bankowy ujawnił kruchość i zagrożenia stojące przed światowym systemem finansowym. Sądzimy, że przyczyni się to do podtrzymania wyższych cen złota w dłuższym okresie. Ryzyko to obejmuje (zarówno w Stanach Zjednoczonych, jak i na świecie) utrzymującą się i podwyższoną inflację, słabnącą gospodarkę, problemy z obsługą zadłużenia, podwyższone ryzyko geopolityczne oraz zdarzenia typu „czarny łabędź”.

W poprzednim roku postawiliśmy sobie następujące pytania:

• Szybko rosnące stopy niosą ze sobą istotne ryzyko dla systemu finansowego. Kryzys rynku liability-driven investing (LDI) w Wielkiej Brytanii jest tego wyraźnym przykładem. Czy może być więcej pęknięć w systemie, które zaczynają się ujawniać pod wpływem stresu związanego z wyższymi stopami, zwiększoną zmiennością i słabością rynku?
• Świat od dłuższego czasu funkcjonował w środowisku zerowych stóp procentowych; co wyższe i rosnące stopy oznaczają dla świata przeżartego długiem?
• Jak mamy obsługiwać ten dług w tym samym czasie, gdy mamy do czynienia ze spowolnionym wzrostem i wysokim poziomem inflacji?

Pytania te są dziś bardziej aktualne niż kiedykolwiek. Były to rozsądne pytania, które można było zadać w 2022 roku, gdy Fed rozpoczął swój agresywny cykl podnoszenia stóp. W systemie były i prawdopodobnie nadal następują kolejne pęknięcia – coś jeszcze może pęknąć. Zdarzenie typu „czarny łabędź” jest ogólnie opisywane jako posiadające trzy główne cechy: jest nieprzewidywalne; powoduje poważne i powszechne konsekwencje; a po jego wystąpieniu ludzie (i rynki) będą racjonalizować to wydarzenie jako przewidywalne (znane jako efekt wiedzy po fakcie). Nikt nie przewidywał upadku SVB, z pewnością miał on poważne konsekwencje i oczywiście teraz wszyscy zastanawiają się, jak kierownictwo i organy regulacyjne mogły tego nie zauważyć! Być może więcej takich „czarnych łabędzi” występuje na świecie.

Niedocenianie rynku zakończy się twardym lądowaniem?

Oczekuje się, że pogarszające się warunki finansowe doprowadzą do zakończenia cyklu podwyżek stóp przez Fed. Rynek już wycenia cięcia w 2023 roku. Ma to dobry wpływ na złoto. Uważamy jednak, że rynek musi jeszcze wycenić negatywny wpływ zmiany polityki w walce z inflacją i rosnące prawdopodobieństwo twardego lądowania lub recesji. Atrakcyjność złota rośnie przy takich scenariuszach. Inwestorzy musieliby jeszcze powrócić w pełni sił, aby skorzystać z roli złota jako zabezpieczenia przed inflacją, jako bezpiecznej przystani w okresach niestabilności gospodarczej, finansowej i geopolitycznej oraz, co ważne, jako dywersyfikatora portfela. To, co wydarzyło się w marcu, powinno skrystalizować potrzebę dodania ekspozycji na złoto do każdego portfela. Jednak zawsze należy rozważyć następujące czynniki ryzyka: ryzyko inwestowania w spółki z sektora surowców naturalnych, ryzyko koncentracji w branży lub sektorze, ryzyko inwestowania w mniejsze spółki.