Pensare oltre il rumoroso titolo dell’inflazione

Quando un dato sull’inflazione complessiva balza in alto, fa rumore. E l’aumento dei prezzi al consumo negli Stati Uniti al 4,2% nell’anno fino a maggio si è fatto sentire con forza dopo due anni di paziente disinflazione. Gli investitori possono reagire d’istinto, ma prima di farlo vale la pena porsi una domanda: che cosa misura davvero l’inflazione complessiva e che cosa ci sta dicendo?

Non esiste una sola misura dell’inflazione, ma una scelta. Il dato complessivo include tutto in un unico paniere, compresi gli elementi che oscillano di più — energia, alimentari, i prezzi più sensibili a un oleodotto interrotto, a un diverso calendario tariffario, a una rotta marittima in tensione. Se li si esclude, si ottiene l’inflazione core, l’indicatore osservato dalle banche centrali perché è meno volatile da un mese all’altro. Ma nessuna delle due metriche è perfetta, perché entrambe misurano cose diverse. L’inflazione complessiva dice quanto le famiglie hanno effettivamente pagato per beni e servizi; la core dice quanto di un movimento dei prezzi è probabile che persista.

Prendiamo prima gli Stati Uniti. L’inflazione complessiva può essere aumentata nell’anno fino a maggio in seguito alla chiusura dello Stretto di Hormuz, ma cosa più importante l’inflazione core si è mossa nella direzione opposta, scendendo al 2,8%. Quando due linee nel grafico dell’inflazione si separano in questo modo (vedi sotto), con il rumore concentrato nelle componenti più volatili dell’inflazione complessiva, ciò segnala il passaggio di uno shock dei prezzi piuttosto che il suo radicamento. Il dato complessivo era forte, non necessariamente diffuso. La rilevazione di giugno mostra già che il picco si sta ridimensionando: l’inflazione complessiva è scesa al 3,5% mentre la core è calata al 2,6% — la componente energetica più rumorosa sta attraversando il sistema, proprio come in Europa¹.

Stati Uniti — CPI: inflazione complessiva vs core (anno su anno, %)

L’Europa è un passo avanti nel mostrare come si sviluppi un simile picco. L’inflazione complessiva era solo dell’1,7% all’inizio del 2026 prima che lo stesso shock energetico la spingesse al 3,2% a maggio. Le interruzioni nello Stretto di Hormuz hanno fatto salire i prezzi di petrolio e gas, trasmettendosi a trasporti, riscaldamento e tariffe aeree. Sebbene la maggiore dipendenza europea dall’energia importata abbia reso la trasmissione più intensa, la stima flash di giugno dell’area euro mostra il rientro del picco — l’inflazione complessiva è tornata al 2,8%, l’inflazione energetica è scesa da quasi l’11% a meno del 9% e la core è calata dal 2,6% al 2,4%. La parte rumorosa era l’energia, e sta passando — esattamente come prevederebbe la lettura “forte, non diffusa”².

Area euro — HICP: inflazione complessiva vs core (anno su anno, %)

Questo non significa “via libera”. L’inflazione core è ancora sopra l’obiettivo del 2% su entrambe le sponde dell’Atlantico, e i prezzi dei servizi nell’area euro crescono oltre il 3%. Significativamente, entrambe le principali banche centrali hanno inasprito la politica monetaria durante il picco invece di guardare oltre, nello spazio di una sola settimana di giugno. Anche mentre la crescita dell’area euro ristagnava, la BCE ha riportato il tasso sui depositi al 2,25%, il primo rialzo dal 2023. Nel frattempo, la Federal Reserve statunitense — riunita sotto il nuovo presidente, Kevin Warsh — ha lasciato il tasso al 3,50–3,75%, ma ha abbandonato il proprio orientamento all’allentamento, con nuove proiezioni che indicano un rialzo dei tassi entro fine anno. Due istituzioni, uno shock, la stessa risposta. Sono meno preoccupate per il picco in attenuazione che per ciò che vi sta sotto.

Il quadro più ampio

Ecco perché il picco energetico non è tutta la storia — da entrambe le parti dell’Atlantico — e vale la pena considerare il quadro più ampio. Sotto il rumore ciclico si trovano forze più lente che alzeranno il livello minimo dell’inflazione per un decennio. Il dibattito tende a essere raccontato da una prospettiva statunitense, ma è altrettanto rilevante in Europa. Persino la BCE, che considera il picco attuale per lo più come energetico, prevede che l’inflazione di fondo salga gradualmente verso il 2,7% entro il 2027 man mano che si trasmettono gli effetti indiretti — il pavimento si alza silenziosamente sotto l’inflazione complessiva³.

Cominciamo da ciò che sta silenziosamente invertendo la rotta nei prezzi dei beni. Per gran parte di questo secolo, i beni manifatturieri sono diventati costantemente più economici, poiché la globalizzazione ha compresso l’inflazione complessiva. Ma questo effetto si sta invertendo man mano che il commercio si frammenta e le catene di approvvigionamento si accorciano. Poiché un dazio è in larga misura pagato dal Paese che lo impone, il caso più chiaro di inflazione dei beni autoinflitta è quello degli Stati Uniti, che di fatto stanno tassando i propri consumatori. Il costo più profondo della frammentazione ricade sulla crescita più che sui prezzi, e in questo senso sono le economie trainate dalle esportazioni, soprattutto la Germania, a essere le più esposte⁴. I mercati aperti da cui dipende il loro modello si stanno chiudendo.

Poi ci sono l’elettrificazione e la capacità di calcolo. Lo sviluppo dei data center per l’IA, i veicoli elettrici e gli investimenti nelle reti nazionali stanno alimentando la domanda di rame ed elettricità, mentre la scarsità di chip si trasmette all’elettronica. Si tratta di pressioni sui costi destinate a durare un decennio, non di un picco passeggero, e alzano il livello minimo dei prezzi industriali ed energetici ovunque.

Anche la demografia spinge nella stessa direzione. L’invecchiamento è più avanzato in gran parte dell’Europa, ma pesa anche sugli Stati Uniti. In ogni caso, meno lavoratori che sostengono più spesa sociale alimentano l’inflazione.

E anche la dominanza fiscale tende ad alimentare l’inflazione, poiché le banche centrali subiscono pressioni per mantenere bassi i tassi ufficiali affinché i governi possano servire il proprio debito. L’eccesso di debito è maggiore negli Stati Uniti, dove il debito è vicino al 125% del PIL, con disavanzi di bilancio molto più ampi del ~3% dell’area euro⁵. Il rosso di bilancio deriva soprattutto dalla spesa sociale e da un costo degli interessi in rapido aumento, con i soli interessi netti ormai pari a circa 1.000 miliardi di dollari l’anno⁶.

Tuttavia in Europa i disavanzi sono destinati ad aumentare mentre il continente si riarma. La Germania ha riscritto il proprio freno costituzionale al debito per prendere a prestito a fini di difesa e ha creato un fondo infrastrutturale da 500 miliardi di euro, mentre l’UE ha messo fino a 800 miliardi di euro a sostegno di una spinta continentale alla difesa⁷. Inoltre, la BCE non può combattere l’inflazione senza minacciare la solvibilità dei suoi membri più deboli. Fa da sostegno a molti sovrani, i cui debiti vanno da circa il 60% della Germania al 116–146% di Francia, Italia e Grecia. Una banca centrale che tollera un’inflazione superiore all’obiettivo sta praticando repressione fiscale. Sebbene l’eccesso di debito sia maggiore negli Stati Uniti, la trappola è più pericolosa in Europa.

Concentrarsi sull’inflazione di fondo, restare diversificati

Quando arriva un grande dato sull’inflazione come quello di maggio sui prezzi al consumo complessivi negli Stati Uniti, è forte la tentazione di fare trading sul rumore. Giugno ricorda di non farlo: nel giro di poche settimane il picco di maggio si stava già riassorbendo. Molto più utile è stabilire se l’inflazione di fondo — e le più lente forze strutturali che vi stanno sotto — stiano salendo gradualmente. Su questo, il quadro è quello di una pressione in aumento sotto un picco che si affievolisce. E l’allentamento di giugno è un’istantanea, non una tendenza: da allora l’energia è tornata a salire per il riaccendersi delle tensioni nello Stretto di Hormuz, che le prossime rilevazioni cattureranno solo con ritardo — un motivo in più per osservare il lento rialzo del pavimento piuttosto che il dato complessivo mensile.

Se sei un investitore di lungo termine, questo suggerisce la risposta comune ma efficace: resta diversificato, mantieni gli asset reali nel mix e non lasciare che un singolo dato di prima pagina, per quanto rumoroso possa essere, influenzi troppo il tuo modo di pensare.