Pourquoi les sociétés minières aurifères sont plus résilientes que ne le suggèrent leurs coûts

Points clés

• L’or est resté au-dessus de 4 000 $ l’once en juillet, tandis que les actions des sociétés minières aurifères ont connu un mois volatil.
• La hausse des coûts de production demeure un point d’attention important, mais les prix de l’or ont progressé beaucoup plus rapidement que les coûts miniers au cours du cycle actuel.
• Des marges solides continuent de soutenir la génération de flux de trésorerie disponibles, une allocation disciplinée du capital et les investissements dans la production future.
• Les performances passées ne constituent pas un indicateur fiable des résultats futurs. Investir comporte des risques, y compris la perte possible du capital.

Un mois stable pour l’or, un mois volatil pour les sociétés minières aurifères

L’or a enregistré une légère hausse (+0,95 %) sur le mois, clôturant à 4 046,15 $ le 31 juillet, deux jours après que la Réserve fédérale américaine a annoncé sa décision de laisser ses taux inchangés lors de sa réunion de juillet. L’or s’est maintenu au-dessus de 4 000 $ l’once, les investisseurs continuant d’évaluer les perspectives de politique monétaire à l’approche de la prochaine réunion du Federal Open Market Committee, prévue le 16 septembre.¹

Selon le rapport Q2 2026 Gold Demand Trends du World Gold Council, la demande totale d’or est restée stable à 1 269 tonnes, inchangée sur un an et en hausse de 1 % d’un trimestre à l’autre, une demande d’investissement plus faible étant compensée par des achats plus soutenus des banques centrales. Le mois a en revanche été volatil pour les actions des sociétés minières aurifères, qui ont rebondi début juillet avant de perdre de l’élan à mesure que l’or se repliait. L’indice MarketVector Global Gold Miners (MVGDXTR) a reculé de 1,26 % sur le mois.²

Investir comporte des risques, y compris la perte possible du capital.

L’impact de la hausse des coûts de production sur les sociétés minières aurifères

L’une des préoccupations les plus fréquemment exprimées par les investisseurs qui envisagent une allocation aux actions des sociétés minières aurifères est le risque de les voir fortement pénalisées par la hausse des coûts de production. L’inquiétude est légitime dans un environnement marqué par des tensions géopolitiques, des prix de l’énergie élevés et une inflation persistante. Nous pensons toutefois qu’elle est largement surestimée. Le secteur aurifère présente en effet une caractéristique singulière : les forces que les investisseurs redoutent le plus, parce qu’elles pourraient peser sur les sociétés minières aurifères, sont aussi, dans bien des cas, celles qui soutiennent le prix de l’or.

Pour comprendre pourquoi les sociétés minières sont mieux positionnées que leurs structures de coûts ne le laissent penser au premier abord, il est utile de commencer par l’or lui-même. L’or entretient une relation historique bien documentée avec l’inflation. Lors de la poussée inflationniste des années 1970, il s’est fortement apprécié en termes réels. Au cours de la période d’assouplissement quantitatif qui a suivi 2008, puis de nouveau après les mesures de relance liées au COVID, il a réagi aux mêmes forces monétaires et budgétaires que celles qui faisaient grimper le coût de presque tout le reste.

Ce point est essentiel pour les sociétés minières. Contrairement à la plupart des entreprises industrielles, où la hausse du coût des intrants comprime les marges sans compensation correspondante du côté des revenus, les sociétés minières aurifères bénéficient d’une couverture naturelle : l’environnement macroéconomique qui exerce une pression sur leur structure de coûts, notamment l’inflation, la dépréciation des devises et l’incertitude monétaire, soutient historiquement, dans le même temps, leur principal moteur de revenus, le prix de l’or. Il s’agit d’une caractéristique structurelle de cette classe d’actifs qui, selon nous, reste largement méconnue.

Le marché haussier actuel de l’or a permis ce que le cycle 2000-2011 n’était, pour l’essentiel, pas parvenu à produire : une expansion durable des marges. Les sociétés minières d’aujourd’hui ont adopté une approche fondamentalement différente, en maintenant une discipline rigoureuse sur les coûts, en améliorant leurs opérations pour compenser l’inflation des coûts à l’échelle du secteur et en retenant des hypothèses prudentes pour leurs ressources minérales, fondées sur des prix de l’or bien inférieurs aux cours spot. Elles ont également évité la dégradation des teneurs qui avait pénalisé les cycles précédents. Résultat : les prix de l’or ont progressé beaucoup plus rapidement que les coûts miniers, portant les marges à des niveaux records.

Le lien géopolitique : pourquoi les craintes liées à l’énergie peuvent soutenir le prix de l’or

Cette « couverture naturelle » que nous mettons en avant pour le secteur des sociétés minières aurifères s’observe aujourd’hui sur les marchés de l’énergie. Les investisseurs constatent des prix élevés du pétrole et du diesel et s’inquiètent, logiquement, des coûts d’exploitation des mines. Mais il vaut la peine de s’arrêter sur les raisons pour lesquelles les prix de l’énergie sont élevés. L’un des principaux moteurs est l’instabilité géopolitique : le conflit au Moyen-Orient, la guerre en Ukraine, la fragmentation des chaînes d’approvisionnement mondiales et la montée du nationalisme des ressources. Ce sont précisément les conditions dans lesquelles l’or a historiquement joué son rôle le plus important : celui de valeur refuge en période d’incertitude.

Quel est le coût d’extraction d’une once d’or ?

Si les craintes liées aux coûts de l’énergie apparaissent exagérées, c’est en partie parce que de nombreux investisseurs surestiment la part de la structure de coûts réellement liée au carburant. Dans les faits, la répartition typique du coût de maintien tout compris (AISC) se présente ainsi :

• Main-d’œuvre : ~35-50 % de l’AISC, soit de loin le principal poste de coût
• Carburant et énergie : ~15-20 % de l’AISC
• Consommables (acier, explosifs, réactifs, pneus) : ~15-20 %
• Autres/Redevances : ~10-20 %

Prenons l’exemple de la répartition des coûts directs d’exploitation de Newmont pour 2026 (graphique ci-dessous). Newmont, la plus grande société minière aurifère au monde, a retenu une hypothèse de prix du Brent de 70 $ le baril pour 2026. Elle estime que chaque variation de 10 $ par baril du prix du Brent ferait varier ses coûts de +/- 60 millions de dollars, soit environ 11 $ par once d’or produite. Cela reste tout à fait gérable, en particulier aux niveaux actuels du prix de l’or, où les marges d’exploitation demeurent exceptionnellement solides.

Coûts directs d’exploitation par catégorie

La répartition en pourcentage pour 2026 reste globalement en ligne avec celle de 2025

Source : Newmont. Données au 30/06/2026. Représente des résultats fondés sur les prévisions 2026. La catégorie « Autres » de 5 % comprend principalement les frais de transport, les coûts liés aux technologies, les frais administratifs du personnel, les loyers et les contrats de location-exploitation.

La sensibilité au prix du pétrole est réelle, mais elle n’est pas le facteur de coût dominant : il s’agit d’une composante parmi d’autres. De nombreuses sociétés minières réduisent sensiblement leur exposition au carburant grâce à des contrats d’approvisionnement de long terme, à des sources d’énergie renouvelable et à des programmes actifs de couverture.

Les chiffres derrière les marges des sociétés minières aurifères

La saison de publication des résultats des sociétés aurifères a débuté fin juillet. Dans l’ensemble, nous estimons que les résultats d’exploitation ont jusqu’à présent été globalement conformes aux attentes et que les coûts de maintien tout compris (AISC) du T2 ressortent en moyenne sous le seuil de 2 000 $ l’once. Avec un or qui se négocie actuellement autour de 4 000 $ l’once, le secteur dégage des marges d’exploitation de l’ordre de 2 000 $ par once, parmi les plus élevées de son histoire.

Même dans un scénario de stress où les prix de l’or resteraient stables et où les coûts augmenteraient de 10 à 15 %, le secteur continuerait de générer des flux de trésorerie disponibles substantiels par once. Le coussin de marge accumulé aux niveaux actuels du prix de l’or est important. Les entreprises n’ont pas besoin que l’or poursuive sa hausse pour rester très rentables : il leur suffit qu’il se maintienne globalement dans sa fourchette actuelle, une exigence bien moins élevée.

Cette résilience est importante, car elle modifie ce que les sociétés minières peuvent faire de leur trésorerie. Nous nous attendons à ce que les sociétés aurifères de grande capitalisation et de taille intermédiaire restent engagées à :

• Augmenter et/ou maintenir les dividendes
• Mettre en œuvre des programmes de rachat d’actions
• Réduire leur endettement et renforcer leurs bilans
• Financer l’exploration et les programmes de croissance organique sans devoir recourir à des émissions d’actions ni à des hypothèses de prix de l’or élevées

C’est là le signe d’une allocation du capital disciplinée dans un environnement de bénéfices solides, et cela marque une évolution notable par rapport au comportement historique du secteur.

Ce que cela signifie pour les investisseurs dans l’or

Les inquiétudes concernant l’inflation des coûts pour les sociétés minières aurifères ne sont pas sans fondement. Dans nos travaux de recherche et notre évaluation de ces entreprises, nous suivons de très près les tendances de coûts, qui figurent systématiquement parmi les principaux sujets abordés lors de nos réunions régulières avec les équipes de direction. Toutefois, replacées dans leur contexte global, les perspectives de coûts de ce secteur ne sont pas tout à fait aussi préoccupantes qu’elles peuvent le paraître au premier abord. Les sociétés minières aurifères disposent d’une couverture naturelle contre l’inflation du côté des revenus. Leur principal poste de coût est la main-d’œuvre, et non le carburant. Leur exposition à l’énergie, bien que réelle, est partiellement couverte et structurellement plus faible que beaucoup ne le supposent. Enfin, les forces géopolitiques qui poussent les prix de l’énergie à la hausse figurent parmi les catalyseurs les plus fiables de l’appréciation du prix de l’or.

Aujourd’hui, les sociétés minières aurifères génèrent un niveau de flux de trésorerie disponibles qui leur permet de rémunérer leurs actionnaires, d’honorer leurs obligations et d’investir dans la production future, sans avoir à retenir d’hypothèse de prix de l’or exceptionnellement élevé. À bien des égards, elles se trouvent dans la position financière la plus solide que le secteur ait connue depuis des années.

Pour les investisseurs qui envisagent une allocation et craignent que les pressions sur les coûts n’érodent l’opportunité, nous suggérons de reformuler la question. Le risque n’est pas que les marges s’effondrent sous l’effet des coûts. La question la plus pertinente est plutôt de savoir si les investisseurs n’accordent pas trop d’importance aux pressions sur les coûts, sans donner le même poids aux solides marges du secteur et à sa génération de trésorerie.

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