Spółki wydobywające złoto: Jak zamienić wysokie marże w długoterminową wartość

W tym artykule omówiono zmiany na rynku do końca września 2026 roku. Wszystkie wyniki są podane w USD. Zyski mogą się zwiększać lub zmniejszać w wyniku wahań kursów walut. Powyższe dane dotyczą jednego miesiąca: wyniki osiągnięte w przeszłości nie są wiarygodnym wskaźnikiem przyszłych wyników, a wartość inwestycji może zarówno wzrosnąć, jak i spaść, więc inwestorzy mogą nie odzyskać pierwotnie zainwestowanej kwoty.

Najważniejsze informacje

• Wysokie przepływy pieniężne dają wydobywcom złota swobodę w finansowaniu rozwoju, przeprowadzaniu przejęć i wypłacaniu dywidend akcjonariuszom.
• Mniejsze spółki zajmujące się wydobyciem złota i rozwojem projektów wydobywczych starannie rozwijają swoje przedsięwzięcia, a kluczowe znaczenie ma tu staranne dobieranie projektów, w celu znalezienia naprawdę atrakcyjnych okazji.
• Realizacja operacyjna, jakość zarządzania i jurysdykcje dotyczące wydobycia to wciąż kluczowe czynniki, które warto wziąć pod uwagę przy inwestowaniu w akcje spółek wydobywających złoto.
• Wyniki osiągnięte w przeszłości nie stanowią wiarygodnego wskaźnika przyszłych wyników. Inwestowanie wiąże się z ryzykiem, w tym z możliwością utraty zainwestowanego kapitału. Złoto i akcje spółek wydobywających złoto charakteryzują się dużą zmiennością: akcje tych spółek są silnie powiązane z ceną złota i wiążą się z dodatkowymi ryzykami związanymi z konkretną spółką, jej działalnością oraz uwarunkowaniami prawnymi; mogą one gwałtownie stracić na wartości, gdy spadną ceny złota.

Wrzesień był trudnym miesiącem dla złota. Po mocnym sierpniowym wzroście cena tego metalu na początku września osiągnęła poziom aż 4473 USD¹. W dniu 16 września Rezerwa Federalna podniosła stopę funduszy federalnych o 25 punktów bazowych, co było powszechnie oczekiwane. Rentowności obligacji skarbowych gwałtownie rosły przez cały miesiąc, a rentowność 10-letnich obligacji osiągnęła pod koniec miesiąca 5,3% – poziom niespotykany od 2007 roku. Połączenie rosnących rentowności i silniejszego dolara stworzyło poważne trudności, a złoto zamknęło wrzesień na poziomie 4157,41 USD za uncję, co oznacza spadek o 280 USD (-6,31%) w ciągu miesiąca. Presję odczuły też akcje spółek wydobywających złoto – indeks MarketVector Global Gold Miners Index (MVGDXTR) spadł o 10,89%².

Konferencje Colorado Gold: Wszystko po staremu

Coroczne konferencje w Kolorado znów przyciągnęły mnóstwo obserwatorów – od producentów, przez mniejsze firmy, inwestorów instytucjonalnych i banki, aż po zespoły ds. rozwoju korporacyjnego. Atmosfera była spokojna, skupiona i, co warte odnotowania, bez cienia niepokoju o cenę złota.

Na żadnym z naszych spotkań nie rozmawialiśmy o perspektywach cen złota. Spółki nie przedstawiają optymistycznych scenariuszy dotyczących cen złota, żeby uzasadnić swoje plany. Nie muszą tego robić. Przy obecnych poziomach cen wielu producentów, z którymi się spotkaliśmy, ma solidne bilanse, programy inwestycyjne finansowane z wewnętrznych przepływów pieniężnych oraz marże bliskie rekordowym poziomom. Rozmowy dotyczyły działalności operacyjnej, realizacji planów i rozwoju, a nie ceny złota. To sektor, który dojrzał w trakcie cyklu, wyciągnął wnioski z poprzednich hoss i ogólnie rzecz biorąc, skupia się na tworzeniu wartości. Dla długoterminowych inwestorów w akcje spółek wydobywających złoto to właśnie ten rodzaj dyscypliny przemawia za tym, by traktować spółki wydobywcze jako sposób na ekspozycję na złoto.

Mniejsze spółki zajmujące się wydobyciem złota i rozwojem projektów wydobywczych.

Konferencja Precious Metals Summit skupia się na mniejszych spółkach, które są na wczesnym etapie rozwoju i realizują projekty związane ze złotem, srebrem i innymi metalami. Tegoroczna konferencja przyciągnęła rekordową liczbę uczestników – zarówno inwestorów szukających pomysłów, jak i większych firm rozglądających się za celami przejęć, co pokazuje, jak bardzo zmieniła się sytuacja przy obecnych cenach złota. Kapitał nie jest już takim ograniczeniem dla tej części rynku jak kiedyś, a większość spółek realizujących projekty wydobywcze, z którymi się spotkaliśmy, zdołała zebrać wystarczające środki, by znacząco posunąć swoje projekty do przodu.

Cieszą nas postępy w całym naszym portfolio – kilka spółek jest na dobrej drodze do rozpoczęcia produkcji w 2027 roku, inne niedawno otrzymały kluczowe zezwolenia wydobywcze lub są bliskie ich uzyskania, a jeszcze inne poszerzają swoje zasoby dzięki aktywnym programom odwiertów. Jednak drugą stroną medalu dobrze finansowanego sektora mniejszych spółek jest wzrost liczby projektów o niższej jakości, które są obecnie rozwijane i promowane, a które przy niższych cenach złota nie byłyby opłacalne. Wraz z rozszerzaniem się grona spółek i zwiększaniem się zróżnicowania ich jakości, szczególnie ważne jest przeprowadzanie rzetelnej analizy due diligence. Nie wszystkie uncje są sobie równe. Głównym wyzwaniem w tej części rynku jest oddzielenie naprawdę atrakcyjnych okazji od bardziej ryzykownych, złożonych i potencjalnie nieopłacalnych projektów, które mogą nigdy nie stać się znaczącymi aktywami.

Producenci: Wykonanie jest wyróżnikiem

Spotkaliśmy się z przedstawicielami ponad 35 spółek podczas konferencji Mining Forum Americas 2026. Jeśli w naszych spotkaniach z producentami był jeden dominujący temat, to była to realizacja planów. Przy obecnych cenach złota dyskusja wyszła już daleko poza pytanie: czy sektor jest w stanie generować przepływy pieniężne?” – bo jest, i to w nadmiarze – i skupia się teraz na tym ptyaniu: czy zespoły zarządzające potrafią zrealizować swoje cele?. Rynek bardzo uważnie obserwuje tę różnicę, a różnica między spółkami, które skutecznie realizują swoje plany, a tymi, które mają z tym kłopoty, znajduje odzwierciedlenie w notowaniach akcji.

W ciągu roku kilka spółek musiało zmierzyć się z incydentami operacyjnymi, w tym z przypadkami niestabilności ścian wyrobisk, podziemną aktywnością sejsmiczną i awariami infrastruktury. Witamy w górnictwie. Pisaliśmy o tym w naszym ostatnim wpisie na blogu. Czasami coś idzie nie tak, nawet w najlepszych spółkach, dlatego reakcja kierownictwa ma równie duże znaczenie jak sam incydent. Spółki muszą szybko informować, jasno oszacować skutki i pokazać, w jaki sposób ich szerszy portfel aktywów może pomóc zrównoważyć słabość tej borykającej się z problemami jednostki. Spotykamy się z przedstawicielami tych spółek, żeby ocenić charakter problemów operacyjnych: czy to sytuacja jednorazowa, czy problem długoterminowy? Czy utracono te uncje, czy tylko odłożono ich wydobycie na później? Czy te awarie wynikają z głębszych problemów proceduralnych lub technicznych, czy też w dużej mierze są poza kontrolą kierownictwa? Odpowiedzi na te pytania kierują naszymi decyzjami inwestycyjnymi.

Jeśli chodzi o rozwój, generalnie wolimy ekspansję organiczną w pobliżu istniejącej infrastruktury niż budowę od zera. Przy obecnych cenach złota, uznani producenci mają jednak wystarczającą elastyczność finansową, by rozważać możliwości fuzji i przejęć, ponownie przyglądać się projektom, zmieniać zakres lub przyspieszać programy inwestycyjne oraz inwestować w poszukiwania kruszca. Coraz częściej pojawiają się nowe dywidendy i programy skupu akcji, nawet wśród mniejszych spółek. Programy hedgingowe są wycofywane lub po prostu wygasają, choć spółki z dużymi zobowiązaniami kapitałowymi wprowadzają rozwiązania, które chronią przepływy pieniężne przed spadkami, jednocześnie zachowując ekspozycję na wzrost cen złota. W szacunkach zasobów i rezerw oraz analizach ekonomicznych projektów nadal przyjmuje się ceny złota niższe od rynkowych – to konserwatywne podejście, które wskazuje na ciągłe dążenie do rentowności i generowania wartości w całym cyklu koniunkturalnym.

Najważniejszą wiadomością na tegorocznej konferencji była oferta spółki Gold Fields dotycząca przejęcia Northern Star Resources. Jeśli transakcja dojdzie do skutku, powstanie druga co do wielkości spółka zajmująca się wydobyciem złota na świecie pod względem wielkości produkcji. Northern Star Resources odrzuciło tę propozycję, choć Gold Fields może jeszcze wrócić ze kolejną ofertą. Strategiczne uzasadnienie obejmuje synergie operacyjne wynikające z nakładających się aktywów w Australii, znaczące korzyści podatkowe oraz możliwość skalowania działalności. Wyzwania są równie poważne – integracja dużych, rozproszonych geograficznie operacji spółek o siedzibach i rejestrach akcjonariuszy w różnych krajach oraz uzyskanie niezbędnych zezwoleń regulacyjnych. Uważamy, że w całym sektorze jest wiele okazji do konsolidacji, ale niezwykle ważne jest, by spółki oceniały każdą transakcję wyłącznie pod kątem generowania wartości, opierając się na rzeczywistych, wymiernych synergiach i korzyściach, jednocześnie biorąc pod uwagę zwiększone ryzyko związane z prowadzeniem działalności na większą skalę.

Kwestia pracowników pozostaje jednym z najczęściej wymienianych wyzwań w całym sektorze. Największy niedobór dotyczy wykwalifikowanych fachowców, a presja rośnie zwłaszcza przy nowych projektach budowlanych, gdzie w niektórych regionach w szczególności brakuje inżynierów projektowych poziomu 1, konsultantów i kierowników budowy. Spółki reagują na to różnymi sposobami: premiami za zatrudnienie i za pozostanie w pracy, programami motywacyjnymi, rozszerzonymi szkoleniami oraz przenoszeniem doświadczonego personelu między różnymi przedsięwzięciami. Skupiają się też na skutecznym zarządzaniu portfelem projektów, żeby zespoły budowlane i projektowe mogły szybko przenosić się z jednego miejsca na drugie, optymalizując wykorzystanie pracowników własnych i zewnętrznych. Wydaje się, że kopalnie odkrywkowe mają lepszą sytuację pod względem dostępności pracowników niż kopalnie podziemne. Spółki działające w Kanadzie, Stanach Zjednoczonych i Australii konsekwentnie zgłaszają większą presję niż te w innych częściach świata.

Aspekt jurysdykcji: Miejsce wydobycia ma znaczenie

Profil ryzyka geograficznego portfela oraz zdolność zespołów zarządzających do radzenia sobie z uwarunkowaniami regulacyjnymi, środowiskowymi, politycznymi i społecznymi, w których działają, to temat, który ciągle powraca na wszystkich naszych spotkaniach.

W Stanach Zjednoczonych system wydawania zezwoleń FAST-41 zaczyna wykazywać swoją wartość jako skuteczny czynnik napędzającu. Projekty na etapie przygotowawczym, w których wdrożono ten proces, odnotowują skrócenie terminów uzyskiwania zezwoleń oraz bardziej uporządkowaną współpracę z agencjami federalnymi. Uznanie projektów górniczych za sprawy o znaczeniu krajowym przekłada się na realny postęp proceduralny – to mile widziana zmiana dla sektora, który od dawna postrzegał proces uzyskiwania zezwoleń w USA jako jedno z największych wyzwań.

W Afryce spółki działające w Maroku i Wybrzeżu Kości Słoniowej oferowały konstruktywne komentarze na temat swoich jurysdykcji. Natomiast przypadek Ghany wzbudził znacznie więcej pytań. Zmiany regulacyjne dotyczące wydobycia przez podwykonawców, w połączeniu z nadchodzącym przedłużeniem koncesji w głównych zakładach powodują spore niepewności dla spółek o znacznej ekspozycji w tym regionie. Sytuacja jest aktywnie zarządzana poprzez zaangażowanie rządu i dialog, ale pokazuje ona, jak szybko może się zmienić profil ryzyka danej jurysdykcji i jak poważne konsekwencje może to mieć dla decyzji dotyczących dużych inwestycji kapitałowych.

Z kolei przypadek Kolumbii okazał się zaskakująco pozytywny. Potencjalne zmiany w polityce nowo wybranego rządu wydają się ożywiać zainteresowanie projektami na etapie przygotowawczym, które wcześniej odłożono na półkę. Meksyk wciąż jest traktowany z ostrożnością.

Wyniki kursów akcji australijskich producentów złota notowanych na giełdzie jako cała grupa pozostawały w tyle za wynikami ich północnoamerykańskich odpowiedników. Podczas naszych spotkań dalej analizowaliśmy przyczyny tych słabych wyników, a spółki przedstawiały różne wyjaśnienia. Wygląda na to, że to połączenie kilku czynników: programy zabezpieczające przed wahaniami cen złota, wysokie krótkoterminowe nakłady inwestycyjne, powszechne przekonanie, że australijscy producenci są bardziej narażeni na presję związaną z kosztami paliwa, spekulacje na temat zmian w przepisach dotyczących podatku od zysków kapitałowych oraz strukturalne przesunięcie funduszy emerytalnych w kierunku inwestycji międzynarodowych. Oddzielenie fundamentalnych zmian w poszczególnych spółkach od tymczasowych tendencji rynkowych, które wpływają na przepływy kapitałowe i ogólny nastrój w sektorze, to ważny krok w poszukiwaniu atrakcyjnych okazji inwestycyjnych.

Ogólny obraz po konferencji Colorado 2026 pokazuje, że sektor ma się dobrze, działa w sposób zdyscyplinowany i coraz częściej jest oceniana raczej pod kątem jakości realizacji projektów niż zależności od cen złota. Uważamy, że stanowi to solidny fundament, a perspektywy dla akcji spółek wydobywających złoto nadal są bardzo obiecujące.

Aby otrzymywać więcej analiz na temat inwestowania w złoto, zapisz się do naszego newslettera.