Herbsttagung des IMF 2020: Und nun zum schwierigen Teil

Unlängst nahmen wir (virtuell) an der Jahrestagung des IMF 2020 teil, wo wir uns mit Vertretern von Finanzministerien, Zentralbanken, internationalen Finanzinstituten wie dem IMF und unabhängigen Volkswirten und Experten über Themen wie die Politik und die öffentliche Gesundheit austauschten. Nachstehend finden Sie unsere wesentlichen Schlussfolgerungen bezüglich der Märkte weltweit und der Schwellenländer (aufgrund der Bedeutung für die Weltwirtschaft führen wir China unter den globalen Märkten).

Globale Schlussfolgerungen

Und nun zum schwierigen Teil: Die Verschuldung ist höher, das Wachstum dafür niedriger. Mittlerweile hatten wir es mit einem synchronisierten Ab- und Aufschwung zu tun. Die meisten Vermögenswerte notieren bereits wieder auf den vor COVID-19 bestehenden Niveaus. Die Geld- und Fiskalpolitik konnten an den Märkten für Stabilität sorgen. Allerdings bleiben die Auswirkungen der Krise auf das Wachstum äußerst ungewiss. Sollte es zu einer Wachstumsdelle kommen, könnten die Rekordschuldenstände infolge der Lockdowns unseres Erachtens zu Ausfallrisiken führen.

• Unserer Meinung nach hat sich der mittelfristige Wachstumsausblick nun abgeschwächt. Tatsächlich hat der IMF im Vergleich zu seinen Prognosen im April seinen globalen Wachstumsausblick für 2020 auf -4,4% nach oben revidiert. Für 2021 geht er indes von einem niedrigeren Wachstum (5,2%) aus. Am wichtigsten ist aber, dass der mittelfristige Wachstumsausblick nur noch 3,5% beträgt und damit deutlich hinter den historischen Trends und vorherigen mittelfristigen Prognosen liegt.
• Abwärtskorrekturen des Wachstums gehen mit einem geringeren Steuerwert einher und sorgen wiederum für Bedenken über den Schuldendienst. Sowohl für die Industrie- als auch für die Schwellenländer implizieren die Prognosen hohe Produktionslücken und eine hartnäckige Arbeitslosigkeit. Darüber hinaus wird von nachgelagerten Folgen der Rezession aber auch von kontinuierlich anfallenden Anpassungskosten für Regierungen und Unternehmen ausgegangen.
• Ein wesentliches Problem ist die große Anzahl von Ländern, die wahrscheinlich sogar noch schlechter dastehen werden, als diese globalen Prognosen nahelegen. Große Teile Europas, Lateinamerikas und Afrikas weisen einige der pessimistischsten Wachstumsaussichten auf. China ist die einzige bedeutende Volkswirtschaft, die 2020 ein Wachstum vorweisen kann. Weil das Land als erstes in die Krise schlitterte und die Pandemie anschließend gekonnt meisterte, wurde seine Wachstumserholung wohl zu stark auf die Prognosen anderer Schwellenländer übertragen.
• Nach unserem Dafürhalten zeigten sich die Teilnehmer über Zahlungsausfälle staatlicher und unternehmerischer Schuldner, notleidende Kredite und die finanzielle Stabilität in einigen Ländern ohne verlässliche Finanzierungsquellen und mit überbordender Verschuldung nach Abschluss der Tagung stärker besorgt.
• Künftig gehen wir von einer wesentlich weniger „monolithischen“ Entwicklung aus. Es ließe sich argumentieren, dass „zunächst überall Verluste und anschließend eine Erholung“… zu verbuchen waren und nun die schwierige Aufgabe darin besteht, die Spreu vom Weizen zu trennen. Unseres Erachtens könnte es viele Verlierer, aber auch klare Gewinner geben.
• Der IMF ermutigte sämtliche politischen Entscheidungsträger, in Anbetracht der Gefahr von negativen Nachwirkungen und der Unsicherheit rund um eine zweite Infektionswelle weiterhin Anreize bereitzustellen. Unserer Ansicht nach dürften sie dieser Aufforderung nachkommen, insbesondere in den Industrieländern, die keine Finanzierungsprobleme haben. Geld scheint dort (bis auf Weiteres) „umsonst“ zu haben zu sein. Diesbezüglich gibt es also vorerst keine Probleme. Die Botschaft des IMF war klar: „Stoppt die Anreize nicht.“
• Für alle anderen Länder bestehen indes Zweifel über a) die Finanzierung und b) die Zukunft mit einer höheren Verschuldung und einem niedrigeren Wachstum. Einige Länder verfügen einfach nicht über den notwendigen Handlungsspielraum und werden daher nicht in der Lage sein, erneut fiskalpolitische Anreize bereitzustellen. Für den Wachstumsausblick vieler Schwellenländer könnte dies im Jahr 2021 negative Auswirkungen infolge fiskalpolitischer Belastungen haben.
• Wir erinnern daran, dass nach der globalen Finanzkrise zu den nachgelagerten Schocks Staatsschuldenkrisen in der Golfregion und in der Eurozone zählten.

Wesentliche Schlussfolgerungen zu den Schwellenländern

Die Lastenteilung für Privatgläubiger rückt immer weiter in den Vordergrund, mit beträchtlichen Auswirkungen für einige ärmere Länder, insbesondere in Afrika südlich der Sahara. Wenn Sie sich an unsere wichtigsten Schlussfolgerungen aus der Halbjahrestagung des IMF im April 2020 erinnern, hoben wir eine neue, von den G20 etablierte politische Entwicklung hervor, die Debt Service Suspension Initiative (DSSI). Wir konnten für viele der von uns abgedeckten Anleihen dank dieser Initiative immense Chancen erkennen. Kurz gesagt ermöglichte die DSSI den ärmsten Ländern, ihren Schuldendienst gegenüber den reichen Ländern (bilaterale Verpflichtungen) und gegenüber multilateralen Einrichtungen auszusetzen, ohne dass das Land dadurch gegenüber Privatgläubigern wie Anleiheinvestoren offiziell in Zahlungsverzug gerät.

• Insbesondere aus den reicheren G7-Staaten äußerten sich Vertreter wiederholt stark enttäuscht, dass Privatgläubiger keine stärkere Kooperationsbereitschaft zeigten. Sie erwarteten, dass diese freiwillig Zahlungen ihrer Schuldner aufschieben würden, was uns bestenfalls naiv erscheint, denn Privatgläubiger haben treuhänderische Verpflichtungen, die ein solches Vorgehen verhindern.
• Die profitierenden Ländern selbst wollen die Privatgläubiger um keinen Aufschub des Schuldendiensts bitten, weil das zu Bonitätsherabstufungen führen würde und sie damit Gefahr liefen, künftig ihren Marktzugang zu verlieren.
• Vor Kurzem wurde die DSSI auf Mitte 2021 verlängert. Sie könnte noch weiter andauern bzw. auf eine größere Anzahl von Ländern ausgedehnt werden.
• Wir gehen davon aus, dass sich diese Initiative auf Einzelländerbasis weiterentwickeln wird, wobei einigen Ländern mehr Aufschub eingeräumt werden dürfte, als dies normalerweise der Fall wäre. Doch es versteht sich von selbst, dass es Grenzen gibt. So befinden sich einige Länder schon jetzt am Limit. Sollte eine zweite Covid-Welle der Weltwirtschaft und der Risikobereitschaft schaden, könnten diese Bedenken akut werden.
• China hat sich bislang dieser Politik noch nicht angeschlossen, was die Situation verkompliziert, weil das Land für einen großen Teil der Schwellenländerregion der wichtigste bilaterale Gläubiger ist.
• Unterdessen gab es wenig Interesse an einer noch stärker aufgeblähten IMF-Bilanz, aber auch kaum Opposition dazu. Das Problem ist eher technokratischer Art. Eine stärker aufgeblähte Bilanz und höhere Verschuldungsquoten helfen den ärmsten Ländern kaum, die einer wesentlich weitreichenderen Unterstützung bedürften. Eine Unterstützung in dieser Form ist ferner nicht zielgerichtet, sondern kommt eher einem Hammer als einem Präzisionsinstrument gleich. Und schließlich sind aufgeblähte Bilanzen von Dauer, die Krise aber wahrscheinlich nicht.
• Eine stärkere Involvierung der USA in einem multilateralen Ansatz unter einer von Biden geführten Regierung könnte sich negativ auswirken. Anstelle des länderspezifischen bilateralen Ansatzes der aktuellen Regierung, der für die Märkte positiv war, dürfte ein multinationaler Ansatz eher mit „Pauschallösungen“ für zahlreiche Länder aufwarten. Sei vorsichtig, was du dir wünschst, denn es könnte in Erfüllung gehen.