Niedocenione przyczyny nagłego wzrostu w styczniu

Spojrzenie nieco głębiej na globalną gospodarkę każe sądzić, że w styczniu nie trzymano się restrykcyjnej polityki monetarnej. Nie wstrzymuj jednak oddechu, jeżeli oczekujesz, że „fantomowe zaostrzenie ilościowe” będzie zjawiskiem trwałym.

W naszych prognozach na rok 2023 stwierdziliśmy, że na rynkach kapitałowych będzie to rok o trendach bocznych. Naszym podstawowym założeniem było to, że przy zacieśnionej polityce monetarnej, braku nowych wydatków fiskalnych i słabej kondycji gospodarki światowej inwestorzy będą czekać na „rozdarcie” na rynkach kapitałowych, które jednak nigdy nie nadchodzi. W styczniu giełdy poszły w górę, ale przy bliższej analizie widać, że szereg czynników napędzających ten wzrost ma charakter tymczasowy. Podtrzymujemy zatem nasze zdanie, że rynki czeka rok o trendach bocznych. Oto krótka aktualizacja naszych prognoz, w tym omówienie zjawiska, o którym niewiele się mówi, a które my nazywamy „fantomowym zaostrzeniem ilościowym”.

Fantomowe zaostrzenie ilościowe? Dlaczego w styczniu walory mocno zyskały na wartości

Gdy wchodziliśmy w rok 2023, wydawało się, że mamy do czynienia z powszechną opinią, że jesteśmy o krok od dobrej wiadomości o zmianie podejścia Rezerwy Federalnej (Fed) i — w konsekwencji — wzrostu kursów walorów. W styczniu walory odnotowały jednak wzrost bez żadnych wiadomości będących jego katalizatorem. Więc co się dokładnie dzieje?

W skrócie można odpowiedzieć, że pod koniec roku nastąpił gwałtowny wzrost podaży pieniądza w ujęciu globalnym, który zrównoważył zaostrzenie polityki Fed. Jednak zjawiska te — skup obligacji przez Skarb USA, japońskie luzowanie ilościowe, wzrost podaży pieniądza w Chinach — mają, naszym zdaniem, charakter tymczasowy. Podtrzymujemy więc nasz pogląd na trend boczny.

Oto trzy główne czynniki nagłego wzrostu w styczniu:

1. Każdy dolar, który Fed sprzedał w obligacjach, był kupowany przez Departament Skarbu. Oznacza to, że zaostrzenie ilościowe w USA nie było w rzeczywistości tak restrykcyjne, jak mogłoby się wydawać.

Fantomowe zaostrzenie ilościowe?

Źródło: Rezerwa Federalna St. Louis. Stan na styczeń 2023 r. Zaostrzenie ilościowe (quantitative tightening, QT) odnosi się do polityki monetarnej i ma na celu ograniczenie lub zmniejszenie sumy bilansowej Systemu Rezerwy Federalnej (Federal Reserve System, Fed). Proces ten znany jest również pod pojęciem normalizacji bilansu. Innymi słowy, Fed (lub inny bank centralny) zmniejsza swoje rezerwy monetarne, albo poprzez sprzedaż obligacji skarbowych (rządowych), albo pozwalając im osiągnąć termin zapadalności i usuwając je ze swoich sald gotówkowych. Pozwala to na zmniejszenie płynności, czyli „ściągnięcie” pieniądza z rynków finansowych. Jest to przeciwieństwo luzowania ilościowego (quantitative easing, QE).

2. Na początku 2023 roku Chiny, aby pobudzić swoją gospodarkę, zwiększały podaż pieniądza, a to z kolei doprowadziło do gwałtownego wzrostu globalnej podaży pieniądza.

Globalna podaż pieniądza wzrosła

Źródło: Bloomberg. Dane na dzień 28.02.2023 r. M2 mierzy podaż pieniądza obejmującego gotówkę, depozyty terminowe oraz łatwo wymienialny „wąski pieniądz”.

3. Bank Japonii zwiększył swoją sumę bilansową o 614 mld USD od początku grudnia 2022 r., znacznie wyprzedzając operacje zacieśniania ilościowego na poziomie 357 mld USD prowadzone przez Bank USA, EBC i Bank Anglii.

Połączenie tych czynników doprowadziło do wpuszczenia dużej ilości pieniędzy do gospodarki światowej i złagodzenia „zacieśnionych” wytycznych monetarnych, a to przyczyniło się do wzrostu kursów walorów w styczniu. Pytanie, które powinni zadać inwestorzy, brzmi: czy te warunki się utrzymają?

W USA skup obligacji przez Skarb Państwa raczej nie będzie kontynuowany w takim tempie. Wzrost podaży chińskiego pieniądza i tempo luzowania ilościowego w Japonii również nie mają trwałego charakteru. W naszej ocenie bardziej prawdopodobny jest scenariusz, że słaba koniunktura „dogoni” rynki kapitałowe, gdy inwestorzy uświadomią sobie, że luźniejsze warunki polityki monetarnej mają charakter przejściowy.

Globalne perspektywy gospodarcze pozostają wątłe

Gospodarka światowa jest słaba. Jednym ze światowych „słabych ogniw” jest w szczególności Europa, częściowo ze względu na wpływ wojny rosyjsko-ukraińskiej na ceny energii i sieci transportowe (występują wąskie gardła i nie można oczekiwać ich zniknięcia w najbliższym czasie). W USA spodziewamy się stosunkowo płaskiej dynamiki wzrostu i zysków korporacyjnych pozostających pod presją.

(Nie taka pozytywna) prognoza zysków

Zmiana prognozy EPS na rok 2023

Źródło: Credit Suisse Research. Publikacja: Nawigator; 5.12.2022 r. Prognoza zysków to podawany przez analityka szacunek zysku na akcję (EPS) danego podmiotu na najbliższy kwartał lub rok podatkowy. Wyniki osiągnięte w przeszłości nie są wskaźnikiem przyszłych wartości.

Utrzymanie kursu: Wybierając między obligacjami a akcjami, nadal preferujemy obligacje.

Dzięki wyższemu poziomowi dochodu i odporności na wszelkie nieoczekiwane skoki stóp procentowych obligacje nadal oferują atrakcyjną wartość w porównaniu z akcjami. Co do akcji, uważamy, że stosunkowo atrakcyjnie wyglądają walory podmiotów o małej i średniej kapitalizacji. Biorąc pod uwagę, że ich wyceny są teraz na najniższym poziomie od 20 lat w stosunku do podmiotów o dużej kapitalizacji, może nadszedł dobry czas dla inwestorów, aby rozważyć te walory w swoim portfelu.