Nieustający wzrost wartości złota: czynniki fundamentalne i odzyskane zaufanie inwestorów

Comiesięczne spostrzeżenia VanEck od Imaru Casanovy, zarządzającej portfelem inwestycyjnym, dotyczące rynku złota i gospodarki, w których nie brakuje jej wyjątkowych insightów na temat rynku wydobywczego oraz potencjalnych korzyści, jakie inwestorzy mogą osiągnąć, dodając złoto do swojego portfela inwestycyjnego. Niniejszy artykuł obejmuje zmiany na rynku do końca września 2025 r.

Kluczowe wnioski:

• Złoto osiągnęło rekordowy poziom około 3859 USD za uncję we wrześniu, co było spowodowane obniżką stóp procentowych przez Fed
• Banki centralne utrzymały silny popyt na złoto, wspierając globalny trend dedolaryzacji
• Spółki wydobywające złoto i mniejsi producenci zyskali na rekordowych marżach, lepszym dostępie do kapitału i zdyscyplinowanym rozwoju

Złoto osiąga rekordowo wysokie poziomy

Nieustanny rajd złota wrzucił wyższy bieg we wrześniu, kończąc go na poziomie 3 858,96 USD za uncję 30 września – co oznacza wzrost o 411,02 USD za uncję (11,92%) w ciągu miesiąca. Po wahaniach wokół poziomu 3300 USD za uncję przez około pięć miesięcy, od połowy kwietnia do połowy sierpnia, złoto nie chciało odetchnąć, ustanawiając nowe szczyty niemal co tydzień¹.

Na dzień 30 września złoto zyskało 90% w ciągu ostatnich pięciu lat (od 30 września 2020 r. do 30 września 2025 r.). Inwestorzy powinni pamiętać, że wyniki osiągane w przeszłości nie są wiarygodnym wskaźnikiem przyszłych wyników, a inwestycje w złoto podlegają ryzyku, w tym związanemu ze zmiennością i inwestowaniem w zasoby naturalne oraz możliwą utratą kapitału. Zwroty z tej inwestycji mogą wzrosnąć lub spaść w wyniku zmian kursów walut USD/EUR.

Obniżka stóp przez Fed napędza dynamikę

Decyzja Federalnego Komitetu Otwartego Rynku (FOMC) o obniżeniu stopy funduszy federalnych o 25 punktów bazowych w dniu 17 września² nie była zaskoczeniem. Ruch ten zapewnił jednak wsparcie dla złota zarówno przed, jak i po tym ogłoszeniu. W przeszłości niższe stopy procentowe były korzystne dla cen złota. Przyszłość pozostaje jednak niepewna, a trendy zawsze mogą podążać różnymi ścieżkami.

Ta odwrotna zależność jest ściślej powiązana z popytem inwestycyjnym, ponieważ inwestorzy są bardziej skłonni do inwestowania w złoto, gdy koszt alternatywny posiadania metalu spada wraz ze spadkiem realnych (skorygowanych o inflację) stóp procentowych. W połączeniu z przyspieszeniem wskaźnika PCE w sierpniu (2,7% rok do roku w porównaniu z 2,6% w lipcu)³, obniżką stóp procentowych przez Rezerwę Federalną (Fed) i możliwym zamknięciem się administracji rządowej USA⁴, złoto ponownie zyskało na znaczeniu na rynku. Spowodowało to przypływy do globalnych funduszy ETF bazujących na rynku kruszcu złota, które odnotowały wzrost o 3,9% w zasobach w ciągu miesiąca, pozostając jednak poniżej rekordowych poziomów.

Banki centralne podtrzymują historyczne zakupy

Z kolei zakupy dokonywane przez banki centralne wydają się mniej wrażliwe na stopy procentowe i szersze otoczenie makroekonomiczne. Sektor publiczny kupuje złoto na rekordowych poziomach od 2022 r.⁵, stając się głównym motorem ostatniej hossy na rynku złota. Podczas gdy zachodni inwestorzy w większości zmniejszali swoją ekspozycję na złoto od kwietnia 2022 r., ich powrót na rynki złota w ciągu ostatniego roku, w połączeniu z utrzymującą się siłą zakupów banków centralnych, stworzył potężną kombinację stojącą za imponującymi wynikami cen złota w 2025 r.

Po przerwie w lipcu, banki centralne wznowiły zakupy złota w sierpniu, dodając netto 15 ton do globalnych rezerw, zgodnie z szacunkami Światowej Rady Złota⁶. Narodowy Bank Kazachstanu był liderem zakupów w tym miesiącu, a za nim uplasowały się Narodowy Bank Bułgarii i Centralny Bank Rezerw Salwadoru. Narodowy Bank Polski - największy tegoroczny nabywca - potwierdził swoje pro-złotowe nastawienie, podnosząc docelowy udział złota w swoich rezerwach międzynarodowych z 20% do 30%, co jest poziomem znacznie wyższym niż w przypadku większości innych banków.

Ludowy Bank Chin odnotował dziesiąty z rzędu miesięczny wzrost rezerw złota, zwiększając swoje zasoby złota do ponad 2300 ton, choć nadal stanowi to zaledwie 7% całkowitych rezerw międzynarodowych. Całkowite rezerwy złota Narodowego Banku Czech wzrosły do 65 ton, a jego celem jest posiadanie 100 ton złota w ramach rezerw międzynarodowych do końca 2028 roku.

Są to oznaki wskazujące na to, że pomimo niedawnego spowolnienia zakupów, apetyt banków centralnych na złoto pozostaje silny. W rzeczywistości możemy znajdować się na bardzo wczesnym etapie globalnego ruchu dedolaryzacji, w którym złoto prawdopodobnie odegra wiodącą rolę.

Indeks MarketVector™ Global Gold Miners Index (MVGDX) wzrósł we wrześniu o 21%⁷, osiągając lepsze wyniki niż samo złoto, podczas gdy indeks średnich i małych kapitalizacji, MVIS® Global Junior Gold Miners (MVGDXJTR), zyskał 24,7%⁸. Ten dosyć imponujący wynik był doskonałym tłem dla flagowych wydarzeń sektora, które odbywają się corocznie w Kolorado. Niemniej jednak inwestorzy powinni pamiętać, że wyniki osiągnięte w przeszłości nie są wyznacznikiem przyszłych wyników.

Wnioski z wydarzenia 2025 Gold Forum Americas & Precious Metals Summit

Tegoroczne konferencje miały pewny siebie, ale wyważony ton. Zarówno Gold Forum Americas, jak i Precious Metals Summit w Kolorado przyciągnęły rekordową frekwencję - mieszankę producentów, juniorów, inwestorów instytucjonalnych, banków i zespołów rozwoju korporacyjnego. Nastroje były pozytywne, ale nie entuzjastyczne, ponieważ spółki podkreślały silne wolne przepływy pieniężne i odnowione plany wzrostu, jednocześnie pozostając zaangażowanymi w kontrolę kosztów, dyscyplinę kapitałową i realizację swoich celów.

Mniejsi producenci i deweloperzy: Głodni kapitału, znowu w cenie

Precious Metals Summit to coroczna konferencja odbywająca się w Kolorado, która koncentruje się na mniejszych (małych/mikro) spółkach działających w branży złota, srebra i innych metali. Tegoroczne spotkanie podkreśliło ponowne zainteresowanie inwestorów sektorem spółek juniorskich. Frekwencja pobiła rekordy, a nasza sesja z udziałem 14 spółek z branży srebra przyciągnęła więcej uczestników, niż było miejsc siedzących – co stanowi wyraźny kontrast w porównaniu z niską frekwencją w poprzednich latach. Przy rekordowych poziomach cen złota, mniejsze spółki, którym w ostatnich latach brakowało kapitału, w końcu znajdują wsparcie w finansowaniu prac poszukiwawczych, odwiertów i rozwoju nieruchomości. Niektóre z nich to nowo utworzone spółki nabywające aktywa przystosowane do obecnych wysokich cen złota.

Odbyliśmy indywidualne spotkania z 22 mniejszymi spółkami, z których kilka znajduje się już w naszym portfelu, a inne są w trakcie oceny. Widzimy, że część z nich w najbliższym czasie rozpocznie produkcję - są to potencjalne cele przejęć lub przyszli wschodzący producenci. Inne z kolei pozostają zakładami długoterminowymi, w przypadku których należy dokładnie rozważyć jakość zarządzania, potencjał projektu i ryzyko związane z pozwoleniami.

Pomimo ponownej dostępności kapitału, ceny akcji wielu firm deweloperskich pozostają w tyle, ponieważ założenia dotyczące rezerw/zasobów pozostają oparte na konserwatywnych cenach złota (średnio około 1500 USD za uncję), podczas gdy producenci czerpią bezpośrednie korzyści z wolnych przepływów pieniężnych na poziomach cen spot.

Producenci: Realizacja, wzrost i dyscyplina kapitałowa

Na konferencji Gold Forum Americas spotkaliśmy się z ponad 40 firmami. Producenci nadal koncentrują się na wydajności operacyjnej i zdyscyplinowanym wzroście. Wiele firm zwracało uwagę na rozwój projektów organicznych, przy czym rozbudowa i przedłużenie okresu eksploatacji kopalni w istniejących zakładach i infrastrukturze lub w ich bezpośrednim sąsiedztwie były nadal preferowane w porównaniu z projektami typu greenfield. Przy obecnych cenach złota finansowanie programów kapitałowych nie jest już ograniczeniem, a hedging jest stopniowo wycofywany. Silne generowanie przepływów pieniężnych pozwala producentom na ponowne skupienie się na swoich projektach, zwiększenie elastyczności w zakresie przeprojektowywania lub zmiany zakresu projektów mających na celu poprawę rentowności i zwrotów oraz zwiększenie ich zdolności do dokonywania bardziej wpływowych przejęć. Ponadto główni producenci, tacy jak Newmont (7,0% strategicznych aktywów netto) i Barrick Mining (3,5% strategicznych aktywów netto), wykorzystali silne rynki złota do zbycia aktywów innych niż podstawowe po atrakcyjnych wycenach, zwiększając swoje pozycje gotówkowe.

Przesłanie było spójne: Bilanse są zdrowe, ale dyscyplina kapitałowa pozostaje priorytetem, a akcjonariusze nieustannie przypominają spółkom, by nie powtarzały błędów z poprzednich okresów hossy. Koncentrując się na jakości, a nie na ilości, i redukcji ryzyka, firmy skupiają się na możliwościach, które wzbogacają ich portfele (np. tańsze uncje, lepsze jurysdykcje wydobywcze, prawdziwie synergiczne konsolidacje i okazjonalne inwestycje kapitałowe), co utrzymuje aktywność w zakresie fuzji i przejęć daleko od szalonych poziomów. Nacisk kładziony jest na spłatę zadłużenia, zwiększenie dywidend i wykup akcji.

Warto zauważyć, że wielu producentów stosuje założenia dotyczące ceny złota do szacowania swoich rezerw i zasobów, które odzwierciedlają ponad 50-procentowe dyskonto w stosunku do cen złota spot. Ten konserwatyzm podkreśla chęć producentów do zachowania ostrożności pomimo rekordowych marż, co uspokaja inwestorów, którzy w dużej mierze nadal nie mają ekspozycji na sektor.

Inicjatywy związane z cięciem kosztów, zrównoważone stosunkowo łagodną inflacją kosztów branżowych (3–5% w 2025 r.) wydają się trzymać je pod kontrolą. Kilka firm zgłosiło mniejszą rotację pracowników, ale w niektórych przypadkach wiązało się to z wyższym wynagrodzeniem, co prowadziło do wzrostu kosztów pracy. W innych przypadkach spowolnienie aktywności w innych sektorach zwiększyło dostępność siły roboczej. Ogólnie rzecz biorąc, sektor ma trudności z przyciągnięciem talentów i znalezieniem wykwalifikowanej siły roboczej na miejscu. W odpowiedzi firmy nawiązują współpracę z uniwersytetami, zwiększają liczbę i rodzaj programów szkoleniowych, przenoszą pracowników w ramach operacji globalnych i zwiększają wykorzystanie autonomicznego i zdalnie sterowanego sprzętu.

Rozwój branży i korzystne warunki polityczne

Największą wiadomością w branży była wstępna ocena ekonomiczna (PEA) projektu Fourmile (w 100% należącego do Barricka) w Nevadzie. W oczekiwaniu na dalsze odwierty, PEA wskazuje na potencjalne zasoby złota o wysokiej zawartości w wysokości 25 milionów uncji – w ramach największego na świecie kompleksu wydobywczego złota, Nevada Gold Mines (NGM), spółki joint venture Barrick i Newmont, obsługiwanej przez Barrick. Ogłoszenie nastąpiło w odpowiednim czasie, wraz z wizytą po konferencji w NGM, w której wzięliśmy udział. Wywołało to znaczny wzrost cen akcji Barrick – a następnie niespodziewane odejście Dyrektora Generalnego spółki, ogłoszone 29 września. Co ciekawe (i najwyraźniej przypadkowe), tego samego dnia Newmont ogłosił równieżj oczekiwaną zmianę kierownika, mianując obecną Dyrektor Operacyjną Nataschę Viljoen nowym Dyrektorem Generalnym, ze skutkiem od 1 stycznia 2026 roku.

W rozmowach pojawiła się również polityka rządowa. Spotkaliśmy się z Ministrem Górnictwa Kolumbii Brytyjskiej (BC), który zwrócił uwagę na uproszczone systemy wydawania pozwoleń i silniejszą współpracę z Pierwszymi Narodami – umiejscawiając BC jako lidera w odpowiedzialnym rozwoju zasobów. Postrzegamy to jako nową erę świadomości rządowej w zakresie rozwoju kluczowych zasobów, która dobrze wróży północnoamerykańskiemu przemysłowi wydobywczemu.

Perspektywy: Akcje złota gotowe do ponownej wyceny

Uważamy, że argumenty przemawiające za akcjami złota pozostają przekonujące. Silne fundamenty, odporne bilanse i historycznie niskie wyceny tworzą atrakcyjny zestaw możliwości inwestycyjnych, wspierany przez prognozy rosnących cen złota, zwłaszcza gdy szersze grono inwestorów zaczyna ponownie angażować się w sektor.

Aby uzyskać więcej informacji na temat inwestowania w złoto, zapisz się do naszego newslettera.